談下優信年報，關于擴張模型和潛在空間

看完優信財報，感覺現在這套超級賣場模型已經跑通了，而且加速復制看上去也沒問題，現在主要就是按照這個邏輯算一算潛在規模了。聊幾個點：

1.擴張節奏

從銷量和收入規模看，2025全年零售銷量5.11萬臺，同比+134.7%；全年總收入32.4億元，同比增長78.6%。（財報前招商證券測算預計2025E是31.6億，收入算是超預期。）

另外2025Q4零售銷量1.916萬臺，環比+36.7%，同比增長124%；總收入11.98億元，環比增長36.2%，同比增長100.7%。

無論是同比還是環比，指標都不錯，管理層在股東信也強調2025年是優信超級大賣場“正式進入規模化復制的一年”。其中老賣場西安、合肥繼續爬坡，在所在城市市占率已經做到20%以上；武漢作為模式定型后的首個復制賣場，銷量增長和盈利表現都好于前兩家賣場同期，鄭州和濟南又比武漢進一步提升。

這個趨勢說明兩個問題，一是單店復制模型成立，不存在區域問題；第二個是門店從試運營到成熟也在加速。總體看優信這張全國零售網絡，擴張節奏確實在提速。

管理層給的2026指引是運營賣場數量超過10家，其中3月天津試運營算一個，接下來預計新開4-6個。

2026Q1零售銷量預計仍在16200臺至16500臺（春節原因銷售淡季），同比增長；全年的銷量和收入指引都是100%，這樣算2026年零售銷量大概率是要破10萬輛，收入在60億以上。

2.增長質量

先說毛利，Q4毛利率6.8%，比三季度的7.5%下滑了0.7個百分點。公司口徑是12月新車促銷力度大，行業盈利承壓。

外部環境方面，2025年12月，新車市場年底沖量、改款換代、價格戰繼續打，新能源車降價壓力。新車降價，二手車價差被擠壓，車商去庫存只能讓利。另外看開業時間，鄭州是9月末試運營、濟南12月中旬開業，兩家新賣場還處在爬坡初期，前期毛利率偏低比較正常。

管理層在電話會提到鄭州和濟南兩家新賣場在2026年一季度毛利率已經明顯回升，預計整體一季度毛利率會重新回到7%以上；2025Q4的ASP是5.9萬元，2026Q1預計會回到6.1萬元以上。

這個口徑看，只要新車價格體系穩定，二手車價格就會得到支撐，優信單車毛利和ASP都有修復空間。現在外部問題導致原材料成本上升，新政策下購置稅補貼退坡，外加行業反內卷政策等，新車價格趨穩是大概率。

關于庫存周轉和NPS。二手車本身是重資產生意，周轉天數直接決定了資金利用率和庫存減值，變相也會影響毛利。年報提到公司車輛周轉天數始終維持在30天左右（中國汽車流通協會統計的2026年1月、2月平均庫存周期是43天）。優信在車源組織、定價、整備和銷售轉化這一整套鏈條上，在往標準化零售商走了。

NPS（凈推薦指數）這次年報口徑是67，2025Q3口徑是65，說明公司的品牌勢能還在加強。像二手車這種?低頻、非標品?，消費者信任度低，基本都是?口碑驅動購買決策。公司新賣場獲客也主要是口碑驅動，包括優信二手車APP基礎流量，外加線上存量用戶喚醒，疊加本地作為第一批用戶和線索。

從毛利、APS、庫存周轉和NPS幾個指標看，優信總體增長質量還不錯。

3.盈利能力

2025年全年，經營虧損收窄到1.736億元（2024年是2.844億元），Non-GAAP經調EBITDA虧損從8080萬元收窄到5790萬元，減虧幅度接近三成，經調利潤率-1.8%，較去年改善2.7個百分點。

期間費用（銷售、管理和研發）合計4.5億元，費用率13.9%（2024年是24.3%）大幅下降。簡單說，收入增長速度（100%以上）明顯快于費用增長速度，規模放大以后經營杠桿已經顯現，后臺和組織成本后續會慢慢攤薄掉。

4.增長空間

目前國內汽車保有量接近3.7億臺，2025年二手車交易量是2000萬臺，從存量析出再流通視角看，析出率在5.5%左右。

按美國、日本這種成熟市場指標，析出率是10%到15%，僅基于當前保有量水平估算，二手車交易規模有望達到3500萬至5000萬輛每年。

這就相當于是翻倍的增長空間，這個是行業貝塔。

優信在這個市場里能拿多少，以及用什么方式拿。

目前城市汽車保有量大于50萬輛的有200多個城市，按照目前5.5%的析出率，年銷量在2.8萬-5.5萬量。按優信目前成熟門店20%以上市占率，對應中小型門店、大型賣場的年銷量就1.2萬輛，3.36萬輛。

從這個城市結構和分布看，優信絕對不是開十幾家店這種邏輯，未來少說幾十家，多則會是一個上百家賣場的潛在網絡結構。

圖為Carvana季度零售銷量走勢

這個潛在邏輯特別像美國Carvana，其截至2025年底，擁有56家門店，全年零售銷量59.6萬，而美國二手車銷量常年維持在3000-4000萬輛，其市場份額在1.5-2%。

如果優信用非常保守的1%份額測算，優信對應銷量20萬–50萬臺，對比現在優信的5.1萬臺，本質上還是0-1的階段，而且美國市場相對來說標準化程度更高，競爭更充分；目前國內市場仍然高度分散，仍以區域車商為主，優信理論上能拿到的份額。

5.消費大邏輯

2025年中國GDP增長5.0%，其中最終消費支出拉動GDP增長僅2.6個百分點。疊加最近幾年消費將至2018年以來冰點。2026又是十五五開局之年，擴大內需被列為2026年經濟工作的首要任務，直接相關板塊就是消費。

優信所處的板塊往大了說，就是消費，而且是占社零大頭的汽車消費。

而最近這兩年，汽車消費正在從“買增量”轉向“做流通”。這個邏輯其實和房地產很像，新房時代過去之后，交易效率高、服務能力強、品牌信任度更高的平臺會更有機會，汽車其實也在往這條路上走。優信屬于板塊稀缺標的。

政策面從去年商務部等8部門在汽車流通消費改革試點通知，再到整治“零公里二手車”、規范出口、強化交易合規等，也是要明確行業要更規范、更透明，鼓勵經紀轉經銷、品牌化經營。行業正在從非標、分散，往標準化、規模化走。

另外，根據中國汽車流通協會調研顯示，2025年上半年二手車經銷商虧損比例上升至73.6%。除了企業虧損比例較高，車商還面臨庫存壓力增大、獲客成本高企與利潤微薄、市場競爭激烈的挑戰。

政策與市場雙重作用，2026年二手車行業預計會加速分化，過去是散戶生意，后面會過度到企業經營。

如今的優信，通過“大賣場+整備工廠”的模式，解決了二手車行業長期存在的信任問題；在單店模型已經驗證的基礎上，復制效率還在提升。隨著行業集中度的逐步提升，公司規模有望持續擴大。