資金要流向消費了

5月15日，證監會召開了資本市場支持現代服務業和新型消費企業發展座談會，明確了支持服務業和消費領域優質企業上市及再融資等的相關政策安排，這不僅意味著股市的錢將重回消費板塊（科技板塊回調），更意味著很多投資消費賽道的VC、PE有解套的機會了。

消費的拉升有多重要，正如此次座談會上吳清主席指出的，“服務和消費是國民經濟的重要組成部分，對支撐產業升級、滿足民生需要、帶動就業擴容等具有重要意義”。資本市場率先發力，接下去要繼續解決的就是居民端有沒有錢消費、愿不愿意消費的核心問題。

我們注意到，最近很多朋友都在談論中國經濟進入“K型分化”的問題，甚至不少人直接拿“日本失去的30年”進行類比，背后則更多的是無奈和焦慮。

通俗地解釋一下，“K型分化”是一種經濟現象，指不同群體或行業在發展過程中出現截然相反的趨勢，比如高收入群體或科技行業等向上攀升，而低收入群體或傳統行業等向下沉淪，形成類似字母“K”的分叉結構。

給大家舉一些比較典型的例子，近兩年的股市方面，小登股狂飆，尤其是AI方向的算力、光模塊、存儲芯片等板塊，一年半載內股價幾倍、十幾倍、幾十倍飆升的股票比比皆是。再以基金公司的持倉情況為例，在板塊和個股方面，近兩年大多數權益類基金對AI等熱門賽道和板塊的持倉比例都達到了95%以上，對醫藥、消費、金融、地產的持倉比例卻都降到了歷史低點。

對AI方向的押注到底有多大的風險，市場目前其實已有較為理性的認知。AI行業現在都是賣鏟子、做硬件的公司有盈利，做AI終端的公司卻都還沒有盈利，且都在巨額投入+巨額虧損，他們只是覺得目前用戶增長快，以后可以想辦法從用戶身上賺錢，但如果未來用戶增長放緩了，錢也就沒那么好賺了，而這一套杠桿可能都會崩塌，包括后面做硬件的公司都要遭殃。

近幾年地產和金融板塊被資本市場嫌棄，這個其實很容易理解，因為樓市下行加上金融和地產強綁定的原因，儼然一對難兄難弟。讓人感到意外的地方在于，資本市場近兩年一邊是對科技板塊瘋狂追逐，一邊卻是對消費板塊持續用腳投票，態度上天差地別。

這其實就是“K型分化”，一邊是篤定中國科技在中美博弈的背景下仍將取得突破性發展，因此押注國運；一邊卻是擔憂實體經濟仍將在很長一段時間內趴在底部，甚至逐年惡化，重走日本老路，因此對消費板塊棄之如敝屣。

市場方面目前已意識到“K型分化”持續引發的風險，不管是行業、板塊之間的“K型分化”，還是行業、板塊內部的“K型分化”，趨勢越來越明顯，引發的市場擔憂也越來越多。

我們認為，“K型分化”會加劇社會的不平等，因此需警惕持續擴大差距帶來的一系列風險。事實上，不管是消費、制造還是其他行業，每個行業在K型分化格局之下，資源、政策、市場都會向頭部企業集中，由此導致龍頭企業營收穩健增長，中小微企業融資困難、抗風險能力減弱、成長動力不足，尤其在成本上漲、訂單流失、競爭加劇的多重壓力下，生存愈發艱難。

對于我們這些仍停留在傳統金融、房地產、城投領域的從業人員來說，因“K型分化”趨勢之下的生存空間越來越窄，因此要格外警惕今后的飯碗問題。

以不少地方國企和城投平臺的歸宿為例，在經歷2016-2020年的盲目擴張及杠桿失控階段后，在2021-2024年進入了土地財政枯竭及現金流斷裂階段，2025-2026年則全面進入了政策圍堵及體制反噬階段，這背后則牽涉到無數人的生計問題。

市場上有個爭論，如果在2027年6月30日的“城投退平臺”期限到來之前，地方政府想妥善處理地方國企和城投平臺的債務問題，那么地方政府只能斷臂求生，讓債務過重的國企和城投進行市場化和法治化出清，其中地方性銀行可能得背不小的鍋。

值得注意的是，為了避免上述路徑引起類似房地產行業爆雷級別的沖擊，現在市場更篤定的是地方政府、國企、城投會通過存量資產盤活等路徑解決經營性現金流入和債務償還的問題。

盡管如此，目前的核心矛盾在于，如我們在《還能站著掙錢？》一文中所說，市場各方都不敢在存量資產盤活方面輕易下場，因為存在風險收益嚴重不匹配的問題。很多存量資產盤活項目，前期做規劃、升級、整改、招商、運營，一做就是兩三年，最后還不一定成功、不一定能退出、不一定能收費，甚至可能隨時面臨政策變化，由此導致風險和收益很難匹配，這也導致真正愿意進場的市場主體少之又少。

我們其實很樂意為地方國企、城投平臺的存量資產盤活項目提供資金支持，但因很多國企、城投本質上就不可能成為市場化企業，領導怕虧損，怕被扣上“國有資產流失”的帽子，因此本能地要求保本，為此就想把鍋甩給市場主體，讓市場主體給出保本兜底承諾，因此沒什么人敢接。

我們在《還有什么機會》一文中提到，根據中央的最新指示，央國企目前已集體轉向“AI+”領域并加快數智化轉型。如果地方化債的追責機制不做調整，存量資產盤活無法鋪開，那么在“K型分化”的趨勢下，金融、地產、城投行業的未來可能會更加糟糕。