市場(chǎng)不會(huì)永遠(yuǎn)低估騰訊

AI時(shí)代最稀缺的資產(chǎn)，是最真實(shí)的人類社交關(guān)系鏈

文/林書

編輯/劉宇翔

我們正站在AI敘事的分歧點(diǎn)上，這可能是自互聯(lián)網(wǎng)泡沫破裂以來，科技產(chǎn)業(yè)和資本市場(chǎng)之間最大的一次方向性對(duì)賭。

一方面，Meta自上次財(cái)報(bào)發(fā)布后盤后一度跌超8%，微軟財(cái)報(bào)后一度下跌超8%，谷歌跌幅超7%，亞馬遜下跌超過11%?？萍季揞^的市盈率在下降，甚至低于沃爾瑪、耐克這些消費(fèi)公司的市盈率?？萍季揞^們千億美元級(jí)的AI資本開支，導(dǎo)致自由現(xiàn)金流惡化，市場(chǎng)對(duì)巨額投入能否換取超額回報(bào)表示了疑慮。

于是，在沒有看到明確的、可量化的、持續(xù)的真實(shí)回報(bào)之前，市場(chǎng)不再為“AI宏大敘事”支付溢價(jià)，科技巨頭的股價(jià)持續(xù)橫盤。

但另一方面，科技巨頭們的資本開支仍停不下來，一路掃貨，從英偉達(dá)的GPU到存儲(chǔ)芯片，英偉達(dá)股價(jià)破5萬億美元后，三星電子的股價(jià)也從年初至今已上漲114%，SK海力士股價(jià)暴漲近250%，美光科技累計(jì)上漲141%，就連SanDisk累計(jì)漲幅也高達(dá)156%。

科技巨頭們?nèi)哉驹凇癆I范式轉(zhuǎn)換”這一側(cè)，在這套敘事里，大模型不是可選項(xiàng)，而是下一代科技基礎(chǔ)設(shè)施的基礎(chǔ)能力：沒有自研大模型，五年后可能連牌桌都上不了。

如果說市場(chǎng)緊盯AI的財(cái)務(wù)模型，那么科技公司則回望了科技史。在科技史里，一家錯(cuò)過范式轉(zhuǎn)換的公司，其代價(jià)不是虧損，而是出局。所以谷歌、微軟、亞馬遜、Meta以及國內(nèi)的字節(jié)、阿里這兩年都在竭力擴(kuò)大資本開支，沒有人敢第一個(gè)停下來。

但有一家巨頭是異類，那就是騰訊。一方面，騰訊承認(rèn)了自己的AI進(jìn)展不如預(yù)期，正如馬化騰在2026年Q1財(cái)報(bào)電話會(huì)所說，“原來一年前我們以為上了船，后來發(fā)現(xiàn)那個(gè)船漏水了。又開始換一艘船，現(xiàn)在感覺站上去了，還坐不下去，還是希望船速能快一點(diǎn)?！?/p>

另一方面，騰訊還是沒有對(duì)其AI戰(zhàn)略給出清晰的路線和時(shí)間表，只有“不能照搬互聯(lián)網(wǎng)邏輯做AI，每一份服務(wù)都有高成本”的審慎態(tài)度。在市場(chǎng)看來，這更像是在等待別人先試錯(cuò)，而不是自己對(duì)某個(gè)方向有堅(jiān)定判斷。

于是，縱使騰訊拿出了一份在財(cái)務(wù)上漂亮的季報(bào)，市盈率只有15倍左右，即使考慮中概股有折價(jià)的現(xiàn)實(shí)，這個(gè)市盈率也是不盡如人意的。

那么，有沒有一種可能性，市場(chǎng)低估了騰訊呢？

01

從近期發(fā)布的財(cái)報(bào)來看，26年Q1財(cái)季，騰訊總收入1964.6億元，同比增長9%；凈利潤679億元，同比增長11%。表面上看，這是一份穩(wěn)健的成績(jī)單，日均約7.5億元的凈利潤，足以讓任何一家中國互聯(lián)網(wǎng)公司眼紅。

但財(cái)報(bào)里藏著一個(gè)容易被忽視的注腳，那就是如果剔除新AI產(chǎn)品的影響，核心經(jīng)營利潤增速本該是17%；

換句話說，騰訊正在用游戲和廣告每年貢獻(xiàn)的穩(wěn)定現(xiàn)金流，去喂養(yǎng)一個(gè)暫時(shí)還沒有獨(dú)立印鈔能力的AI業(yè)務(wù)。這個(gè)業(yè)務(wù)的虧損，恰好把本該是17%的利潤增速，拉回到了9%。

在Q1財(cái)季，騰訊的資本開支高達(dá)319億元，同比大增16%，全年可能在1340-1500億之間。可以相比較的是，阿里今年資本開支在1260到1500億之間，字節(jié)可能兩千億左右。

但考慮到2025年的阿里資本開支大概在1039億元左右，字節(jié)跳動(dòng)約1500億元，而騰訊只有792億元。兩年合計(jì)，騰訊的資本開支還是比另兩家略低的。

這就形成了一個(gè)詭譎的局面：在絕對(duì)的賬面資金上，騰訊無疑有巨大的優(yōu)勢(shì)，面對(duì)與字節(jié)等巨頭競(jìng)爭(zhēng)的壓力，騰訊對(duì)AI的資本支出之前相對(duì)克制，但今年突然大幅提高，反而讓它陷入了“敘事雙殺”困局。

2023-2025年年中，當(dāng)全球科技巨頭開啟“軍備競(jìng)賽”時(shí)，市場(chǎng)的主流敘事是“有模型者有先機(jī)，得算力者得天下”。在那個(gè)階段，市場(chǎng)愿意為任何激進(jìn)的投入買單，將巨額的資本開支視為未來的門票。

然而，當(dāng)時(shí)騰訊內(nèi)部還處在AI戰(zhàn)略的探索和搖擺期，并未瘋狂下注。結(jié)果就是，當(dāng)競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手都在用天文數(shù)字的投入向市場(chǎng)展示決心時(shí)，騰訊的“穩(wěn)健”被解讀為“掉隊(duì)”。

到了2025年下半年至2026年，市場(chǎng)情緒發(fā)生逆轉(zhuǎn)。隨著AI“燒錢不賺錢”的擔(dān)憂浮出水面，無節(jié)制投入的風(fēng)險(xiǎn)開始被關(guān)注，敘事轉(zhuǎn)向了“現(xiàn)金流為王”和“確定性溢價(jià)”時(shí)，騰訊開始“補(bǔ)課式”地激進(jìn)投入，在新的市場(chǎng)敘事下，又產(chǎn)生了新疑慮：你之前沒趕上，現(xiàn)在加大投入，到底是真有清晰的路徑，還是因?yàn)楹ε略俅蔚絷?duì)而被迫跟隨？

這使得市場(chǎng)對(duì)騰訊的“戰(zhàn)略定力”產(chǎn)生懷疑：“激進(jìn)派”認(rèn)為騰訊沒有擁有獨(dú)立、超前的戰(zhàn)略判斷力，屢次踏錯(cuò)節(jié)奏，是在“恐慌性補(bǔ)票”；“保守派”認(rèn)為此時(shí)資本開支擴(kuò)大化，短期看不到成規(guī)模的盈利，反而侵蝕了利潤，降低了回購的力度。

無論是“激進(jìn)派”還是“保守派”，都在不是質(zhì)疑騰訊花錢的規(guī)?；驎r(shí)間點(diǎn)，而是質(zhì)疑其花錢是否有邏輯和計(jì)劃。

如果AI真是一次范式轉(zhuǎn)換，那么一次戰(zhàn)略猶豫所造成的時(shí)間成本，遠(yuǎn)比財(cái)務(wù)報(bào)表上的資本開支數(shù)字要嚴(yán)重得多。騰訊至今沒有位列第一梯隊(duì)的萬億參數(shù)大模型；元寶APP的月活持續(xù)下降；在公有云MaaS市場(chǎng)，按調(diào)用量計(jì)算，騰訊云跌出前五。

市面上看不到騰訊的AI產(chǎn)品，也拿不出一個(gè)讓投資者信服的、屬于騰訊的AI敘事。

隨著大模型競(jìng)賽極速收斂，美國市場(chǎng)被“御三家”所把持。隨著XAI的解散，Grok雖然仍準(zhǔn)備上新，但大概率難以撼動(dòng)“御三家”的優(yōu)勢(shì)。Meta的LLaMA 開源大模型，其商業(yè)吸引力和技術(shù)獨(dú)特性已幾近消失，開源大模型領(lǐng)域被阿里Qwen、DeepSeek兩家瓜分。

所以，即使近期騰訊拿出自研的萬億參數(shù)大模型，如果不在范式、工程實(shí)現(xiàn)、應(yīng)用范圍上有重大突破，那么其實(shí)也是沒什么意義的。

因此，既然擴(kuò)大了資本開支，騰訊的AI戰(zhàn)略就必須回答：騰訊會(huì)把“好鋼”用在哪個(gè)“刀刃”上，構(gòu)建自己獨(dú)特的AI競(jìng)爭(zhēng)力。

02

在討論騰訊的“刀刃”之前，我們首先得搞清楚一個(gè)問題：騰訊現(xiàn)在在AI方向，手里到底有多少張能打出來的牌？

歷經(jīng)互聯(lián)網(wǎng)、移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)大戰(zhàn)，騰訊沉淀了龐大的業(yè)務(wù)和生態(tài)，擁有從社交、廣告、游戲、短視頻、企業(yè)服務(wù)等等龐大的變現(xiàn)場(chǎng)景，這在全世界都是少有的全線布局。

從業(yè)務(wù)板塊來看，騰訊旗下能和AI產(chǎn)生化學(xué)反應(yīng)的，無非是這幾塊：廣告、游戲、龍蝦、微信生態(tài)。每個(gè)板塊各有各的處境，各有各的天花板。

騰訊Q1營銷服務(wù)收入同比增長20%，達(dá)到382億元，其中AI驅(qū)動(dòng)的推薦模型升級(jí)功不可沒。但這種增長本質(zhì)上是優(yōu)化，AI讓廣告的點(diǎn)擊率更高、轉(zhuǎn)化更精準(zhǔn)，并不是在增量上破局。字節(jié)的AI廣告同樣在高速迭代，阿里千問聯(lián)動(dòng)電商生態(tài)也虎視眈眈，騰訊在這個(gè)維度上能做到的，競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手同樣能做到，沒有不可替代性。

游戲AI的處境類似。騰訊游戲Q1收入454億元，同比增長6%，本土市場(chǎng)穩(wěn)健，海外市場(chǎng)同樣表現(xiàn)亮眼。GiiNEX這樣的游戲引擎已經(jīng)能把25平方公里的城市場(chǎng)景生成時(shí)間從5天壓縮到25分鐘，混元3D世界模型也能直接導(dǎo)出可用資產(chǎn)。這些技術(shù)很性感，但它們更像是在制作環(huán)節(jié)“給現(xiàn)有游戲加buff”，而不是創(chuàng)造新的商業(yè)模式，AI能帶來的增量微乎其微。

龍蝦矩陣則是另一個(gè)故事。WorkBuddy、QClaw等產(chǎn)品基于OpenClaw開源框架搭建，本質(zhì)上是二次封裝，核心框架不掌握在騰訊自己手里。更尷尬的是，2026年4月的AI龍蝦榜顯示，OpenClaw訪問量環(huán)比暴跌50.67%，QClaw暴跌40.98%，整個(gè)龍蝦品類都在退潮。WorkBuddy雖在財(cái)報(bào)里被點(diǎn)名，稱其已成為中國日活最高的效率AI智能體，但其調(diào)用量本質(zhì)上是"限時(shí)免費(fèi)+開發(fā)者嘗鮮"驅(qū)動(dòng)的外部行為。

所以，如果把這些牌一張張攤開來看，騰訊真正的"刀刃"，只有一個(gè)：微信生態(tài)。

放眼中國互聯(lián)網(wǎng)，微信是唯一一個(gè)同時(shí)具備兩個(gè)屬性的平臺(tái)：它既是全民級(jí)別的社交工具（C端），又是數(shù)百萬商家賴以為生的商業(yè)基礎(chǔ)設(shè)施（B端）。這兩個(gè)屬性在同一個(gè)產(chǎn)品里重疊，讓微信成了一個(gè)“C端+B端復(fù)合生態(tài)”的超級(jí)存在。

這種復(fù)合性，是阿里和字節(jié)都缺乏的。阿里有淘寶商家，但沒有社交關(guān)系鏈；字節(jié)有流量和內(nèi)容，但沒有商業(yè)閉環(huán)的深度。中國有小微企業(yè)1.2億戶，個(gè)體工商戶1.1億戶，其中絕大部分的獲客和交易發(fā)生在微信生態(tài)里。

按照傳統(tǒng)的C、B端二分法，這群人要么被歸入C端（當(dāng)成普通消費(fèi)者，給他們推娛樂AI），要么被粗暴地歸入B端（讓他們用企業(yè)微信、釘釘）。但企業(yè)微信的門檻對(duì)他們來說太高了，要認(rèn)證、要開號(hào)、要學(xué)后臺(tái)操作。他們需要的是“寄生在微信個(gè)人號(hào)里的輕量商業(yè)AI”，比如一個(gè)能自動(dòng)識(shí)別群聊里的訂單信息、自動(dòng)算錢、自動(dòng)提醒發(fā)貨的AI助手，且不需要離開微信個(gè)人號(hào)。

AI在微信生態(tài)的具體落點(diǎn)，就是小程序、公眾號(hào)、企業(yè)微信、視頻號(hào)這些業(yè)務(wù)形態(tài)。一個(gè)用戶在微信里，上午看朋友圈，中午下單小程序商品，下午被企業(yè)微信里的銷售跟進(jìn)，晚上在視頻號(hào)直播間搶券，這一切全部發(fā)生在同一個(gè)ID、同一套關(guān)系鏈、同一組支付數(shù)據(jù)里。

一旦這個(gè)鏈路被AI打通，意味著什么？意味著騰訊可以在不改變用戶習(xí)慣的前提下，讓微信從“聊天工具”進(jìn)化成“智能服務(wù)操作系統(tǒng)”。

十幾億人的社交關(guān)系鏈?zhǔn)球v訊最最最核心的資產(chǎn)，也是AI時(shí)代所有巨頭最眼饞的壁壘：大模型已經(jīng)沒有理論上的秘密，只有工程實(shí)現(xiàn)的難度，造一個(gè)萬億參數(shù)大模型的難度，遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于獲得十億級(jí)真人用戶。

從這個(gè)維度來說，騰訊壓根不需要?jiǎng)?chuàng)造一個(gè)誘導(dǎo)人沉迷于與AI對(duì)話的“元寶派”，幸好它沒成功，否則就真是搬起石頭砸自己的腳。

微信最大價(jià)值是人與人的連接，讓人繼續(xù)留在微信體系里，應(yīng)該是騰訊AI戰(zhàn)略的價(jià)值最大化方向。

03

明確了”刀刃"在哪里，接下來的問題是：AI這柄刀，到底該怎么揮？

AI在微信生態(tài)里最合適的角色，是“讓真實(shí)關(guān)系更高效”的無形催化劑。它應(yīng)該像毛細(xì)血管一樣，分布在微信的每一個(gè)隱形層上，用戶甚至感知不到它的存在，但服務(wù)確實(shí)變得更聰明了。

騰訊在推進(jìn)AI戰(zhàn)略的過程中的一個(gè)大忌，就是激進(jìn)的改革會(huì)破壞微信體驗(yàn)，而最近推出的聊天記錄總結(jié)功能，似乎體現(xiàn)了騰訊對(duì)此的另一種思路：它溫和、漸進(jìn)、不傷筋動(dòng)骨，但又切切實(shí)實(shí)地幫到了用戶。

以此類推，騰訊對(duì)微信的AI化改進(jìn)，一種最可行的方案，或許不是大刀闊斧的改革，而是讓AI像毛細(xì)血管一樣，分布在微信的每一個(gè)“隱形層”上，用戶甚至感知不到它的存在，但服務(wù)確實(shí)變得更聰明了。

具體來說，這個(gè)“隱形連接層”應(yīng)該有三層。第一層是用AI做“關(guān)系鏈上的社交助理”。個(gè)人AI助理不應(yīng)該是“替你去社交”，而是 “幫你用更好的自己，去和你重視的人社交，開拓更大的世界” 。

比如你跟AI說，“下周是我和老婆結(jié)婚五周年，幫我想個(gè)點(diǎn)子”。AI會(huì)引導(dǎo)你：“她最近在視頻號(hào)點(diǎn)贊過什么內(nèi)容？有沒有特別想打卡的餐廳？你們第一次約會(huì)的地方還記得嗎？” 基于你提供的信息，AI可以幫你生成一個(gè)專屬的H5邀請(qǐng)函，里面串聯(lián)著你們的地圖軌跡、音樂、照片，甚至有她喜歡的貓咪元素。AI不分析她的數(shù)據(jù)，只基于你提供的記憶，為你提供創(chuàng)意和工具。

再比如你想在老同學(xué)群里活躍一下氣氛，但不知道聊什么。你跟AI說，“這是我們大學(xué)同學(xué)的群，幫我想個(gè)破冰游戲”。AI說，“你可以發(fā)起一個(gè)’猜猜這是誰’的接龍，規(guī)則是每人發(fā)一張自己現(xiàn)在的照片，讓大家猜是誰。我可以幫你生成一個(gè)接龍模板發(fā)到群里”。AI不需要知道群里誰是誰，它只是為你提供了創(chuàng)意和工具。

即AI絕不越界去觸碰用戶與好友之間的私密通信內(nèi)容，它只服務(wù)于用戶的個(gè)人表達(dá)、記憶整理和創(chuàng)意實(shí)現(xiàn)，幫用戶生產(chǎn)更好的“社交貨幣”，最終讓用戶因?yàn)殡x不開這個(gè)AI，而更離不開微信。

第二層是B端商家的AI服務(wù)能力強(qiáng)化，即“銷售總部”。

這不是給C端用戶推一個(gè)“元寶助手”去回答問題，而是直接給每個(gè)商家的小程序、公眾號(hào)、視頻號(hào)、企業(yè)微信后臺(tái)，內(nèi)置一個(gè)混元驅(qū)動(dòng)的AI客服、AI導(dǎo)購、AI運(yùn)營。一個(gè)賣貨的小程序，用戶咨詢商品問題時(shí)，AI自動(dòng)識(shí)別問題并給出回答；或是AI從公眾號(hào)歷史文章里提取信息并推送給用戶。

企業(yè)微信里的銷售，背后跟著一個(gè)混元Agent，自動(dòng)分析每日市場(chǎng)情況，分析與客戶的對(duì)話，生成”客戶意向日?qǐng)?bào)”，在銷售和客戶溝通時(shí)給出實(shí)時(shí)的話術(shù)建議。

對(duì)商家來說，這是后臺(tái)工具，是降本增效的利器；對(duì)C端用戶來說，他只是發(fā)現(xiàn)“這個(gè)商家的回復(fù)變快了、推薦變準(zhǔn)了”。C端不感知混元，只感知微信里的服務(wù)變聰明了。

之前外界對(duì)騰訊AI的很多設(shè)想，都過于激進(jìn)，比如“AI客服替代銷售”，這不現(xiàn)實(shí)。但更務(wù)實(shí)的版本是：企業(yè)微信里的每個(gè)銷售，背后都跟著一個(gè)混元Agent助理。

第三層是“微信生態(tài)的AI連接器”。用AI把微信已有的能力、服務(wù)和場(chǎng)景，悄無聲息地連接到用戶最需要它們的時(shí)刻。

比如，用戶在視頻號(hào)里看到一個(gè)探店視頻，覺得不錯(cuò)，想把鏈接發(fā)給朋友并約個(gè)時(shí)間一起去。這個(gè)過程目前需要：轉(zhuǎn)發(fā)聊天窗口→約時(shí)間→朋友問地址在哪→再切回去找。AI連接器可以把這些步驟壓縮成一步：用戶在視頻號(hào)里點(diǎn)擊“約朋友去”，AI自動(dòng)生成一條帶定位、帶預(yù)約時(shí)間選項(xiàng)的消息草稿，用戶確認(rèn)后直接發(fā)送。

AI沒有分析任何隱私數(shù)據(jù)，只是把用戶主動(dòng)觸發(fā)的兩個(gè)場(chǎng)景（看視頻、約朋友）無縫串聯(lián)起來。

這三條路的核心邏輯是讓混元從“獨(dú)立App里的聊天機(jī)器人”，變成“微信生態(tài)里的隱形AI助理”，這才是馬化騰說的“連接一切”在AI時(shí)代的真正含義。不是取代連接人與人，而是讓AI連接人與服務(wù)、人與商業(yè)，且全部發(fā)生在微信內(nèi)。

當(dāng)然，正如張小龍調(diào)侃的，“每天還有1億人想教我怎么樣做產(chǎn)品”，我們只是暢想，真正會(huì)是什么樣的“隱形AI助理”，只有等時(shí)間來揭曉了。

04

反正，要實(shí)現(xiàn)上述構(gòu)想，混元還有幾門重要的必修課要補(bǔ)。

首先是多模態(tài)。HY3目前上線的是純文本模型，多模態(tài)能力暫未上線。但微信生態(tài)里，商家服務(wù)至少有一半場(chǎng)景離不開圖。用戶在小程序客服窗口發(fā)了一張商品瑕疵圖，AI得看懂是線頭還是破洞，才能決定是補(bǔ)償還是走售后流程；視頻號(hào)商家發(fā)了一張商品圖，AI得能理解畫面內(nèi)容，自動(dòng)生成配套的文案和小程序鏈接。

沒有原生多模態(tài)，HY3在這些場(chǎng)景里就是個(gè)瞎子，只能依賴混元體系下的獨(dú)立多模態(tài)模型“補(bǔ)鍋”，增加延遲和成本。

其次是端側(cè)超輕量模型。HY3的MoE架構(gòu)雖然高效（激活僅21B），但對(duì)微信13億用戶來說依然太重。微信里的一些輕量任務(wù)，比如本地聊天記錄總結(jié)、文件搜索、朋友圈文案輔助，如果每次都要調(diào)云端API，成本和隱私都是死穴。

再者，混元的成本必須再砍一個(gè)數(shù)量級(jí)。HY3在TokenHub上的定價(jià)是輸入1.2元/百萬tokens，緩存命中0.4元。但微信生態(tài)的調(diào)用量是什么概念？如果每天處理10億次商家客服對(duì)話，每次平均消耗1000 tokens，日消耗就是1萬億tokens，因此，騰訊未來需要把推理成本再壓一個(gè)數(shù)量級(jí)，降到0.1元/百萬tokens以下，乃至更低。

但話說回來，技術(shù)功課之外，對(duì)騰訊來說，更難攻克的可能是分工。

姚順雨入職騰訊不到四個(gè)月，就交出了HY3這份成績(jī)單，88天完成基礎(chǔ)設(shè)施重建，295B總參數(shù)/21B激活參數(shù)的MoE架構(gòu)，OpenRouter調(diào)用量沖到全球榜一。這些都是硬工程能力，他做到了。

但更大的考驗(yàn)在于：內(nèi)置于微信的AI隱形助理，是由微信團(tuán)隊(duì)自研還是由姚順雨團(tuán)隊(duì)研發(fā)后再接入？

從現(xiàn)實(shí)來看，由微信團(tuán)隊(duì)自己來做這個(gè)AI隱形助理，組織阻力最小，信任成本為零。微信的產(chǎn)品哲學(xué)、用戶節(jié)奏、隱私底線，全部掌握在自己手里，不會(huì)出現(xiàn)“外來的AI不懂微信”的問題。

但這條路的問題也很明顯。微信團(tuán)隊(duì)的核心能力是產(chǎn)品設(shè)計(jì)和用戶體驗(yàn)，不是大模型研發(fā)。如果從頭搭建AI團(tuán)隊(duì)，周期漫長，且需要和混元團(tuán)隊(duì)在底層能力上保持同步，跨部門協(xié)同難度大。更大的風(fēng)險(xiǎn)是，微信團(tuán)隊(duì)自研的AI，最終可能會(huì)淪為又一個(gè)微信插件”，而不是一個(gè)能真正理解社交意圖的智能體。

如果讓姚順雨團(tuán)隊(duì)來主導(dǎo)研發(fā)，然后以某種形式接入微信。這在戰(zhàn)略上是對(duì)的，最頂尖的AI人才做最核心的場(chǎng)景，資源集中，技術(shù)路線統(tǒng)一。姚順雨已經(jīng)用HY3證明了自己，給他微信生態(tài)的數(shù)據(jù)和場(chǎng)景，他大概率能做出一個(gè)真正理解社交的AI。

但獨(dú)立開發(fā)能不能符合微信“克制作風(fēng)”的產(chǎn)品調(diào)性？能不能在微信的底層架構(gòu)上無縫運(yùn)行？權(quán)責(zé)如何分配？都是需要解決的問題。

所以就需要在組織架構(gòu)上進(jìn)行創(chuàng)新，找到一個(gè)讓各方都接受的結(jié)構(gòu)性解法。這個(gè)方案需要同時(shí)滿足三個(gè)條件：技術(shù)統(tǒng)一，不浪費(fèi)姚順雨的能力；產(chǎn)品可控，不觸發(fā)微信的底線；組織可行，不需要強(qiáng)推。

我們暫時(shí)能想到的方案是：在混元團(tuán)隊(duì)和微信事業(yè)群之間，搭建一個(gè)“AI中臺(tái)”或“虛擬聯(lián)合團(tuán)隊(duì)”。由混元團(tuán)隊(duì)負(fù)責(zé)底層大模型能力的持續(xù)迭代，微信團(tuán)隊(duì)負(fù)責(zé)產(chǎn)品定義和體驗(yàn)把關(guān)。兩者之間，通過一個(gè)聯(lián)合項(xiàng)目組來協(xié)作，項(xiàng)目組由微信的產(chǎn)品負(fù)責(zé)人和混元的技術(shù)負(fù)責(zé)人共同領(lǐng)導(dǎo)。姚順雨提供技術(shù)能力，微信團(tuán)隊(duì)提供場(chǎng)景和數(shù)據(jù)，雙方在項(xiàng)目組內(nèi)完成磨合。

這個(gè)方案的好處是，它不打破騰訊“聯(lián)邦制”的架構(gòu)，各事業(yè)群依然擁有主權(quán)；但它通過聯(lián)合項(xiàng)目組的形式，實(shí)現(xiàn)了資源和能力的共享。微信團(tuán)隊(duì)保留了對(duì)產(chǎn)品的最終控制權(quán)，混元團(tuán)隊(duì)的技術(shù)能力也得到了發(fā)揮的空間。

但這個(gè)方案也要求雙方都愿意坐下來合作，都愿意分享自己的核心資產(chǎn)，并有一個(gè)在他們之上的“最終仲裁者”，他必須做堅(jiān)定的拍板，不能再猶豫。

這關(guān)乎到騰訊的未來，也會(huì)映射到市場(chǎng)對(duì)騰訊的估值。

目前騰訊的市盈率是15倍左右，可以相比較的是阿里是20.28倍，Meta是21.84倍（剔除稅收優(yōu)惠后在27～30倍），微軟是24倍，谷歌是28.63倍（剔除投資收益后在40倍左右），亞馬遜更是32倍（剔除投資收益后在34倍）。

騰訊的低市盈率反映的就是市場(chǎng)對(duì)騰訊在AI變革期的復(fù)雜定價(jià)：對(duì)過去，是市場(chǎng)對(duì)騰訊“增長放緩的存量業(yè)務(wù)”的現(xiàn)實(shí)定價(jià)，即“價(jià)值股”的底；對(duì)未來，是對(duì)其“謹(jǐn)慎燒錢且未知的AI故事”的懷疑與觀望，即“成長股”的虧。

所以，騰訊需要清晰地證明自己是“AI時(shí)代的成長股”，而微信的AI化就是最關(guān)鍵的籌碼——誰都能做大模型，但十幾億人的社交關(guān)系鏈獨(dú)此一家。

但也并非說騰訊不會(huì)拿出一個(gè)萬億參數(shù)大模型，市場(chǎng)是已經(jīng)度過了對(duì)萬億參數(shù)盲目崇拜的階段，但萬億參數(shù)大模型已經(jīng)成為大型科技公司標(biāo)配，所以市場(chǎng)更想看到的騰訊萬億大模型，不是一個(gè)孤立的、炫技的模型，而是一個(gè)能與微信、企業(yè)微信、騰訊云深度融合，并以極低成本運(yùn)行的系統(tǒng)。

騰訊用不著去參加一場(chǎng)“誰的模型分?jǐn)?shù)更高”的軍備競(jìng)賽，coding戰(zhàn)場(chǎng)也不是騰訊擅長的，它要去開辟的是一個(gè)“AI讓社交關(guān)系鏈更穩(wěn)固”的新戰(zhàn)場(chǎng)。

如果騰訊能真正沿著這條路堅(jiān)定地走下去，并完成組織上的適配，那么它現(xiàn)在面臨的15倍PE的困境，將成為一個(gè)經(jīng)典的、被嚴(yán)重低估的起點(diǎn)。