蔚來盈利背后的“平衡術(shù)”：ES8撐起半邊天，但考驗剛剛開始

■整車毛利率創(chuàng)四年新高
■ES9全系價格比預(yù)售降價3萬元
■單車凈利潤承壓，遠(yuǎn)未到開香檳時刻
作者|謝涵
編輯|陳秋
另鏡ID：DMS-012受
連續(xù)兩個季度盈利、整車毛利率創(chuàng)四年新高、一季度營收同比大增112.2%——5月21日晚，蔚來交出的這份2026年一季報，確實有理由讓市場為之側(cè)目。對于一家成立11年、長期被“虧損”標(biāo)簽壓得喘不過氣的車企來說，這份成績單無疑釋放了一個重要的信號。
不過，就在短短六天后的5月27日晚，蔚來ES9正式上市，全系價格比預(yù)售時下調(diào)了3萬元。作為一款被寄予厚望的行政級旗艦車型，ES9能否接住ES8打下的高毛利接力棒，將直接決定蔚來下半年的盈利空間。
而在這份看上去相當(dāng)亮眼的財報背后，GAAP口徑下再次陷入虧損、研發(fā)投入幾乎砍半、單車凈利潤僅五百余元等一系列隱憂，也在提醒市場：蔚來遠(yuǎn)未到開香檳的時刻。
一份“結(jié)構(gòu)性的”盈利成績單：
ES8獨扛大旗，利潤薄如刀鋒
單看核心數(shù)據(jù)，蔚來一季度的表現(xiàn)相當(dāng)搶眼。總營收達(dá)到255.33億元，同比增長超過一倍；整車毛利率和綜合毛利率分別達(dá)到18.8%和19.0%，非車業(yè)務(wù)毛利率更是做到了20.6%，三個指標(biāo)都刷新了近四年來的紀(jì)錄。
更受關(guān)注的是，按照Non-GAAP口徑計算，經(jīng)調(diào)整凈利潤為4350萬元，這意味著蔚來在2025年第四季度首次單季盈利之后，又連續(xù)第二個季度實現(xiàn)了盈利。
但細(xì)細(xì)拆解下來，這份盈利的含金量并不高。以一季度8.35萬輛的交付量來算，平均每輛車貢獻(xiàn)的經(jīng)調(diào)整凈利潤只有521元左右，基本就是在盈虧平衡線附近徘徊。更讓人警惕的是，如果切換回GAAP口徑，蔚來一季度凈虧損3.32億元，而去年第四季度還是盈利2.83億元——也就是說，好不容易實現(xiàn)的單季度盈利，僅僅維持了三個月就又回到了虧損狀態(tài)。
GAAP和Non-GAAP之間的差距，恰恰暴露了這輪盈利背后的“修飾”痕跡。一季度，蔚來的研發(fā)支出只有18.85億元，同比驟降超過四成，幾乎砍掉了近一半；銷售和行政費用也同比減少了20.5%。說白了，這份“連續(xù)盈利”的成績單，很大程度上是靠大刀闊斧地壓縮費用“擠”出來的。在行業(yè)競爭越來越激烈、上游原材料價格持續(xù)走高的背景下，這種靠省錢維持盈利的做法能不能持續(xù)，本身就要打一個大大的問號。
更值得關(guān)注的是利潤結(jié)構(gòu)的嚴(yán)重失衡。一季度蔚來交付了8.35萬輛車，達(dá)到了此前給出的指引上限，但銷量分布卻呈現(xiàn)出“一車獨大”的格局。有數(shù)據(jù)顯示，僅ES8一款車就交付了約4.52萬輛，占到蔚來品牌總銷量的半壁江山，在蔚來品牌內(nèi)部的比例更是高達(dá)77%。而此前被寄予厚望的樂道品牌，一季度只交付了1.33萬輛；ES6、EC6等其他主力車型基本處于“默默無聞”的狀態(tài)，完全談不上規(guī)模效應(yīng)。
當(dāng)然，ES8的表現(xiàn)確實足夠出色——單車毛利率超過20%，連續(xù)五個月在大型SUV和40萬元以上價格區(qū)間雙雙拿下銷量第一。李斌在財報電話會上透露，一季度蔚來品牌的平均成交價達(dá)到了39萬元，比寶馬高出5萬元，更是奧迪的1.5倍。但問題在于，蔚來把大部分利潤押注在了單一車型上。把所有的雞蛋都放在一個籃子里，抗風(fēng)險的能力難免讓人捏一把汗。
三重壓力疊加：
成本承壓、規(guī)模敏感與換電重資產(chǎn)
如果說產(chǎn)品結(jié)構(gòu)失衡是蔚來的內(nèi)部隱憂，那么外部環(huán)境的變化則讓盈利前景變得更加難以預(yù)料。
第一重壓力來自原材料成本的急劇攀升。今年一季度，碳酸鋰價格明顯走高，內(nèi)存芯片也持續(xù)漲價。據(jù)瑞銀測算，一臺中型電動汽車的制造成本短期內(nèi)增加了4000至7000元。李斌在財報電話會上坦承，行業(yè)正面臨嚴(yán)峻的成本壓力，“每輛車平均下來面臨一萬元以上的成本壓力。”這些壓力將從二季度開始在財務(wù)數(shù)據(jù)中逐漸體現(xiàn)出來。蔚來給出的二季度整車毛利率指引是17%到18%，相比一季度的18.8%已經(jīng)出現(xiàn)了明顯的回落。
第二重壓力來自于對銷量的高度敏感。一季度本來就是汽車行業(yè)的傳統(tǒng)淡季，但也恰好把蔚來盈利模式的脆弱性暴露無遺。其Non-GAAP凈利潤環(huán)比暴跌了94%，最根本的原因就是交付量從上季度的12.5萬輛降到了8.3萬輛，環(huán)比下滑超過三成，進(jìn)而導(dǎo)致營收環(huán)比減少了91億元。哪怕毛利水平創(chuàng)下了四年新高，也填不上規(guī)模收縮帶來的利潤缺口。汽車行業(yè)是典型的規(guī)模經(jīng)濟(jì)，蔚來目前的狀態(tài)，本質(zhì)上仍是在盈虧平衡線附近波動，任何銷量的風(fēng)吹草動，都可能將利潤打回原形。
第三重壓力來自于換電模式的“重資產(chǎn)難題”。 換電站是蔚來區(qū)別于所有競爭對手的核心資產(chǎn)，但同時也是長期拖累盈利的包袱。這次財報里有一個值得注意的信號：非車業(yè)務(wù)毛利率首次超過了整車毛利，蔚來也強(qiáng)調(diào)，包括換電站在內(nèi)的服務(wù)與社區(qū)收入已經(jīng)實現(xiàn)了盈利，能夠覆蓋換電業(yè)務(wù)帶來的虧損。但“覆蓋虧損”和“真正扭虧為盈”之間，還有不小的距離。
數(shù)據(jù)顯示，蔚來已累計布局超過3800座換電站，但截至去年初，全國單站日均換電僅約28次，設(shè)備利用率不足7%。目前高峰期單站日均換電40至45次，平峰期約30余次，距離行業(yè)測算的60次盈虧平衡線仍有明顯差距。與此同時，競爭對手的閃充、超充技術(shù)正在快速迭代，不斷削弱換電路線的相對優(yōu)勢。
更大的變量在于擴(kuò)張節(jié)奏。蔚來今年計劃再新建1000座換電站，按照第五代站單站100萬元的建設(shè)成本，再加上土地和電力配套，一年的資本開支規(guī)模相當(dāng)驚人。蔚來已經(jīng)要求每座新建換電站都要核算投資回報率，由能源、區(qū)域、品牌三方共同決策，不再盲目建站。決策機(jī)制的理性化值得肯定，但巨額投入的事實無法改變。李斌對此的態(tài)度也很明確：短期盈利不是主要目標(biāo)。但對于一家利潤單薄、還在為全年Non-GAAP盈利而奮斗的車企來說，這無疑是一場不小的賭博。
真正的翻身仗：
ES9與樂道能否破解“單一依賴”？
從二季度11萬到11.5萬輛的交付指引來看，蔚來的銷量和利潤有望環(huán)比改善。但要實現(xiàn)全年真正意義上的盈利，關(guān)鍵在于解決好兩個問題：一是高毛利車型的勢頭能否延續(xù)，二是走量車型能否真正跑起來。
ES9的上市因此成為關(guān)鍵變量。作為“9字頭”的行政級大旗艦，ES9已于4月正式發(fā)布，全系較預(yù)售下調(diào)3萬元。它是蔚來旗下毛利最高的車型系列之一，能否延續(xù)ES8的高毛利率戰(zhàn)績，將直接決定蔚來下半年的盈利天花板。李斌在財報電話會上明確表示，二季度起將進(jìn)入密集的新車發(fā)布期，樂道L80以及ES8平臺的大五座SUV都將陸續(xù)登場。
但挑戰(zhàn)同樣明顯。短期費用支出大概率不降反增——新車密集發(fā)布意味著研發(fā)和營銷投入將重回上升通道。更關(guān)鍵的是，蔚來三大品牌的長期銷量規(guī)劃是30:60:10，即蔚來品牌占30%、樂道占60%、螢火蟲占10%。樂道承擔(dān)走量任務(wù)，但其售價和毛利率均低于蔚來品牌，這將進(jìn)一步擠壓整體利潤空間。
隨著樂道、螢火蟲以及第三品牌的大規(guī)模鋪開，如果蔚來不能提高旗下所有車型的市場滲透率，帶動換電站車輛的使用頻率，那它們還得在重資產(chǎn)模式里繼續(xù)掙扎。換電站的利用率短板，本質(zhì)上與蔚來整體的銷量規(guī)模直接掛鉤——只有當(dāng)路上跑的蔚來車輛足夠多，換電站才能從成本中心轉(zhuǎn)變?yōu)槔麧欀行摹?br/>當(dāng)新能源賽道告別野蠻生長，燒錢換規(guī)模的時代已然落幕。原材料漲價、競爭白熱化、資本趨于理性，沒有任何一家車企能靠一份財報一勞永逸。行業(yè)更關(guān)心的，是誰能夠在資源收緊的背景下，將產(chǎn)品定義、品牌溢價和成本管理真正擰成一股繩。
對于蔚來而言，連續(xù)兩個季度的Non-GAAP盈利是一個值得肯定的里程碑，但它更像是一聲發(fā)令槍，而非勝利的號角。ES8撐起的利潤半邊天還不夠穩(wěn)，ES9能否接過接力棒，樂道能否真正走量，換電站何時跨過盈虧平衡線——這些問題的答案，將決定蔚來是在2026年真正翻身，還是僅僅在財報季的聚光燈下短暫停留。