從看不懂到重倉，段永平為何22億加持泡泡瑪特？

來源| Tech星球

文| 翟元元

段永平還在持續加碼泡泡瑪特。

近半個月時間內，以價值投資著稱的段永平兩次大規模增持泡泡瑪特，合計投入資金超22億港元。6月3日，據港交所權益披露，段永平在泡泡瑪特H股的持股比例從5.69%升至6.04%。對應當日市值，段永平持股對應市值約為144億港元。

5月底，段永平與其旗下公司H&H International Investment,LLC斥資拿下泡泡瑪特5.69%股份，持股規模僅次于創始人王寧，持倉市值超110億港元，成為泡泡瑪特第二大股東。

去年底，段永平還曾直言“看不懂泡泡瑪特，不投資”。從“看不懂”到重倉買入，這位知名投資人的轉向、加持，讓市場不得不重新審視泡泡瑪特。

只是，經歷過2025年爆發式增長，進入流量與熱度斷崖式下滑的2026年，泡泡瑪特面臨的挑戰并不小：持續打造爆款IP的能力，“下一個Labubu”能否誕生，去庫存能力，以及珠寶、家電等跨界“IP+”業務能否盈利。

潮玩品類能否持續保持消費者熱情始終存在不確定性，泡泡瑪特需要持續證明自己的價值。泡泡瑪特創始人王寧將2026年定義為公司“休整年”，并大幅下調年度營收增長目標。與2025年業績高速增長，營收增速為184.7%對比，泡泡瑪特今年設定的新目標為“不低于20%”。

市值縮水，利潤下滑

2025年，Labubu賺麻了。

引爆全球多地搶購潮的Labubu去年全年創收突破140億元，成為國內首個年營收破百億的潮流玩具IP。泡泡瑪特則憑借Labubu熱度一路攀升，市值一度高達4504.23億港元。

然而，市場熱情到達頂點之后， Labubu價格逐漸崩盤，泡泡瑪特也跟著一起縮水。在市場消費熱情下降與公司主動降速雙重因素疊加之下，泡泡瑪特市值、業績開始明顯下滑。截至發稿，泡泡瑪特市值為2353.15億港元，較市值高點蒸發2100多億港元。

增速換擋，從高速變道低速，很難不產生落差。

泡泡瑪特創始人王寧在2025年度業績發布會上解釋稱，公司需要像F1賽車進入維修站一樣進行休整。他坦言，2025年是壓力最大、睡眠最差的一年。泡泡瑪特首席運營官司德在一季度業務更新電話會上表示，去年的高速增長有很大一部分來自運氣和市場。

運氣消失之后，部分門店營業額仍在增長。一泡泡瑪特門店員工向Tech星球透露，她所在的門店每月營業額為180-200萬左右，今年甚至達到了280萬。

只是業績存在不小的落差。財報顯示，泡泡瑪特2026年一季度整體收益同比增長75%至80%。其中，中國市場收益增長100%至105%，線上渠道增長150%至155%。海外市場增速放緩，美洲、歐洲及其他地區增長55%以上，中國以外的亞太地區僅增長25%至30%。

值得一提的是，泡泡瑪特今年一季度中國市場表現超出預期，但海外增速從三位數降到了兩位數。

對比去年，泡泡瑪特今年3月份發布的2025年財報顯示，去年全年營收達到371.2億元，同比增長184.7%，經調整凈利潤130.8億元，同比增長284.5%。其中，海外營收為162.7億元，同比增長292.0%，占總營收43.8%；海外市場中，美洲增速最快（+748.4%），亞太（+157.6%）和歐洲及其他地區（+506.3%）都實現了三位數增長。

毛利率與凈利潤也雙雙下滑。對比來看，泡泡瑪特2026一季度毛利率71%、凈利率34%、歸母凈利潤：25.5億。而在2025四季度，泡泡瑪特毛利率為71.5%、凈利率36.2%、歸母凈利潤：33.8億。下滑幅度不大，但的確影響了盈利能力。

一位長期關注泡泡瑪特市場人士認為，泡泡瑪特當下問題除了海外增速，還有線上銷量占比過高，以及四季度庫存高于公司銷量增速，其中庫存是最大的問題。

泡泡瑪特財報顯示，2025年末公司存貨54.73億元，較上年同期的15.25億元增長258.9%，遠超184.7%的營收增速。存貨周轉天數從100.98天拉長到121.63天，周轉率從3.56次降到2.96次。庫存周轉變慢，產品銷售承壓。

燒錢跨界新業務，焦慮中下調業績目標

泡泡瑪特需要向外界證明，如何在Labubu神話破滅后，打造第二個甚至更多的Labubu。

新IP“星星人”被視為另一個黑馬。一位業內人士稱，現在不少人社交貨幣從Labubu變成了星星人，曬星星人成為新時尚。泡泡瑪特也在自上而下推動星星人破圈，創始人王寧前一段時間參加國新辦采訪，隨手攜帶的便是星星人。此外，北京朝陽公園內還做了大型的星星人展區，營銷力度很大。

但星星人的出圈程度遠沒有Labubu大。而且，星星人創造的營收也與頂流Labubu差距懸殊。2025年，LABUBU所在的THE MONSTERS收入達到141.6億元，同比增長365.7%。星星人等6大IP營收20億元。

一位泡泡瑪特離職員工向Tech星球表示，泡泡瑪特IP上新速度逐年變慢。除了爆款IP，失敗的IP其實也很多，并且很多已經消失在公眾視野。像潘神、小諾、bunny、牙齦怪等都不再出了。近兩年公司開拓的方向品類越來越多，業務越來越廣。

圍繞IP，泡泡瑪特延伸出了家電、樂園、甜品店、珠寶、電影等業務。但這些業務除了樂園業務在2024年實現了盈利，其他皆處于需要不斷投入的燒錢期，無法貢獻太多利潤。

跨界規模都比較小，樂園目前只有一家，高管透露正在積極籌備上海第二家。甜品門店只有一家，其他為快閃店，電影業務還在劇本開發中。家電業務目前只上線了冷藏箱產品，不到2000臺。泡泡瑪特公司高管在業績會上表示，家電品類仍處于早期階段，占整體收入比重很低。

從價格來看，泡泡瑪特跨界業務，產品溢價都比較高。4月30日晚10點，泡泡瑪特首款冰箱產品在京東和天貓同步開售。THE MONSTERS生活家系列冷藏箱，兩個版本各限量999臺，均定價5999元，產品開售即告罄，二手平臺上一度被炒到9萬元。但不久之后迎來破發。京東平臺上，目前有店鋪加價3000元銷售，但銷量一般，顯示只售出了3件。

珠寶品牌popop，產品溢價更高。去年泡泡瑪特popop門店在北京、上海兩地核心高端商圈開業，一年之后，popop在北京、上海、杭州等6個城市均開設了門店。門店主要以銀飾品、金鍍銀產品為主，采用按件計價模式。一位門店店員介紹，門店實現每周一次的固定上新頻率。今年，popop門店新增了很多黃金飾品，黃金飾品克重主要集中在2克左右。

黃金飾品同樣采用按件銷售，并且售價更高。北京popop店內最貴的一件molly黃金飾品，52 克，價格接近10萬元，一克折算價格為1862元。

據了解，泡泡瑪特還在加大popop珠寶生意投入。該業務新增了業務線，從宜家等零售公司挖來人才做門店陳列優化方案、建店等等。只是，這些跨界業務能否走通都還有待向外證明。

對于泡泡瑪特來說，即便王寧主動下調了業績目標，但依然可以看出公司的焦慮。眼下，泡泡瑪特還在發力線上渠道，開放了抖音等線上渠道品牌授權。一位品牌授權經理透露，泡泡瑪特數日前開放了品牌授權，目前抖音單一平臺一年授權費為25萬。