月薪5000吃不起的巴奴，帶著上萬名“臨時工”三沖IPO了

在餐飲界，巴奴毛肚火鍋（下稱“巴奴”）一直是個自帶流量與爭議的玩家。

它的創始人杜中兵曾將“產品主義”奉為神明，甚至在直播間拋出過“月薪5000就不要吃巴奴了，哪怕吃個麻辣燙”的刺耳言論，以此來捍衛其高端品質火鍋的定位。然而，在消費降級與賽道極度內卷的當下，這家以“貴”著稱的火鍋品牌，正面臨著前所未有的現實拷問。

2026年6月17日，巴奴在首份及第二份招股書相繼失效后，火速向港交所遞交了第三次上市申請。此時，距離其上一次遞表恰好過了半年紅線期。在“失效即更新”的急迫節奏背后，隱藏的不僅僅是對賭協議步步緊逼的倒計時，更是巴奴在“高負債、突擊大額分紅、非正式用工泛濫”等多重合規爭議下的窘迫。

招股書華麗的營收增長背后，「快馬財媒」看到的，是一個試圖用“降價換量”來維持翻臺率，卻又深陷于品牌溢價縮水、成本高企與輿論漩渦中的矛盾綜合體。

降價換翻臺率的“飲鴆止渴”

從財務數據上看，巴奴向港交所提交的第三份成績單不可謂不亮眼。2025年，公司實現營收28.46億元，同比增長23.4%；凈利潤達到2.06億元，同比翻番。在餐飲行業普遍哀嚎的當下，這是一份逆勢增長的亮眼財報。

但剖析來看，巴奴逆勢增長的背后，靠的是“降價”換來的翻臺率復蘇。

2023年至2025年，巴奴的人均消費分別為150元、142元和139元。尤其是一線城市，客單價從巔峰期的179元滑落至159元。

招股書坦承，這是公司自2024年3月起主動對產品組合與定價進行的戰略調整。說白了，就是通過把單鍋改成三宮格、增加平價菜品，變相降低了消費門檻。

降價策略立竿見影地拉動了客流。2025年，巴奴整體翻臺率從3.1次/天升至3.6次/天，這正是其利潤大增88.7%的關鍵。通過增加客流量，攤薄了高昂的中央廚房、門店租金等固定成本。

但是，“以價換頻次”的邊際效應是遞減的。在高端體驗型正餐賽道，3.6次/天的翻臺率幾乎到了極限，繼續壓縮就餐時間將直接損害其“品質火鍋”的品牌根基。

但是一旦停止降價的話，在當下人均消費已降至60-70元的火鍋紅海中，巴奴還能否留住那些對價格極度敏感的食客？這是其單店模型未來最大的不確定性。

那既然客單價降了，為什么毛利率還能升到69.8%？答案藏在巴奴的用工結構里。

招股書披露，截至2025年底，巴奴共有員工12732人，其中兼職員工達4127名，外包員工高達6499名。非正式用工合計占比高達83.4%，簽訂勞動合同的全職員工僅占16.5%。

對比同行，海底撈的非正式員工占比通常在40%左右。巴奴以超過八成的臨時和外包工支撐起200家門店的高強度運轉。這意味著，巴奴門店日常服務的主力，是一群流動性極高、缺乏歸屬感、甚至沒有完整社保體系的兼職和外包人員。

不僅如此，招股書還披露，2023年至2025年間，巴奴累計欠繳員工社保及公積金達270萬元。

以“服務不過度、毛肚和菌湯才是特色”自居的巴奴，將用工成本壓到了極限。

巴奴急切謀求上市的另一個動因，是緊繃的流動性。

截至2025年底，巴奴的資產負債率高達約55%，持有的現金及現金等價物卻從上一年的2.23億元驟降至區區3932萬元，暴跌82.4%。

但就在現金流如此枯竭、負債率高企，且急需資金進行門店擴張與中央廚房建設的關口，巴奴卻在首次遞交港股招股書前夕，向股東突擊宣派了7000萬元的現金股息，并已全額派付。

按照股權架構，創始人杜中兵及其配偶韓艷麗控制了公司約83.38%的投票權。這意味著，超過5800萬元的現金直接落入了實控人家族的口袋。

一邊賬上現金急劇縮水，另一邊卻是實控人家族“落袋為安”、轉頭向二級市場伸手募資還債擴店。這一操作，也直接招致了中國證監會的“九連問”，要求其說明大額分紅的合理性與上市融資的必要性。

這也是其前兩次招股書均未能通過聆訊的核心癥結所在。

崩壞的“產品主義”，遭輿情與投訴反噬

杜中兵一直試圖將巴奴打造成中產階級的火鍋標桿。

“產品主義”是巴奴最大的護城河，也是其高溢價的基礎。但近年來，這條護城河已經被自己的傲慢與管理失控擊得千瘡百孔。

最出圈的莫過于杜中兵在直播中那句充滿爹味的言論：“火鍋不是服務底層人民的，月薪5000就不要吃巴奴了，哪怕吃個麻辣燙。”這一通過財富門檻來拉高品牌調性的言論，在當前的大環境下，無疑是自絕于廣大消費者。

更諷刺的是，巴奴引以為傲的高價與品質，卻在現實里頻頻翻車。

2023年2月，巴奴因“18元5片土豆”事件登上熱搜。盡管巴奴隨后致歉并解釋“涉事土豆是9元小份富硒土豆”，但并未平息消費者憤怒。一個月后，媒體揭露該“富硒土豆”，不僅硒含量遠低于宣稱標準，甚至連農業部的富硒合格線都未達到，涉嫌嚴重虛假宣傳。最終，巴奴在群嘲中下架了該產品。

2023年9月，巴奴子品牌“超島自選火鍋”被職業打假人曝光，其售價高達80元/斤的“高鈣羊肉卷”中，檢測出含有鴨肉成分。

掛羊頭賣鴨肉，直接打碎了巴奴標榜多年的“天然不添加、能冷鮮不冷凍”的產品主義濾鏡。隨后，監管部門對涉事門店開出了包含沒收違法所得、罰款等共計42.7萬元的行政處罰。盡管巴奴極力切割，強調子品牌系獨立運營，但裂痕已然無法彌合。

去年底，巴奴還因推出具有地域爭議色彩的新菜“水性楊花”，被指涉嫌違反公序良俗，再次在輿論壓力下改名下架。

這些接二連三的輿情，不是偶然的公關失誤，而是巴奴在狂奔擴店中，對供應鏈管控與品牌價值觀管理失序的必然結果。

在黑貓投訴等平臺上，關于巴奴“服務態度差”、“菜品縮水”、“吃出異物”的吐槽屢見不鮮。當消費者支付了139元的高昂客單價，迎來的卻是外包兼職員工敷衍的服務和摻假的食材時，巴奴對標的“高品質”，便成了一句虛無的營銷口號。

不僅如此，巴奴最新的會員規則，更是將“嫌貧愛富”發揮到了極致。新的升降級規則完全拋棄了消費頻次，直接掛鉤消費金額：一年內消費滿3000元才能升級為“肚王”，滿6000元才能成為擁有“VIP插隊”特權的“肚神”。正如網友所嘲諷的：“毛肚和菌湯不是巴奴的特色，VIP插隊才是。”

月薪5000的打工人或許真吃不起巴奴，但帶著諸多問題三沖IPO的巴奴，同樣可能無法讓挑剔的資本市場為它慷慨買單。