可靈融資30億美元，快手又行了？

收入11億、虧損19億、回購(gòu)條款，壓力給到蓋坤了。

可靈AI完成30億美元融資，投后估值180億美元，創(chuàng)下全球視頻大模型公司最大規(guī)模融資紀(jì)錄。

投資人名單里，騰訊、阿里、百度三家產(chǎn)業(yè)資本同時(shí)入局，上海、北京、深圳、蘇州、重慶等十多個(gè)地方國(guó)資基金集體參與，再加上啟明創(chuàng)投、弘毅、中信資本、CPE源峰以及多家海外美元基金。總共38家機(jī)構(gòu)，幾乎湊齊了中國(guó)一級(jí)市場(chǎng)最豪華的明星陣容。

消息出來之后，不少人開始感嘆，快手終于熬出來了，AI成了這家公司新的價(jià)值支點(diǎn)。但快手的股價(jià)毫無意外地高開低走，我認(rèn)真看完融資條款，反而感覺到了投資人的擔(dān)憂。

1、

融資協(xié)議里最受關(guān)注的是回購(gòu)條款。

如果可靈到2031年10月之前沒有完成IPO，無論是監(jiān)管否決，還是主動(dòng)撤回，投資人都可以要求公司回購(gòu)，本金加每年8%的收益。 除此之外，融資到賬九個(gè)月內(nèi)，如果海外運(yùn)營(yíng)主體收購(gòu)、增值電信牌照、大模型備案三項(xiàng)工作沒有完成，同樣可以觸發(fā)回購(gòu)。

這事兒放在DeepSeek身上，壓根不會(huì)發(fā)生，能投進(jìn)去都不容易，還要談條件？真正稀缺的資產(chǎn)，從來都是資本追著項(xiàng)目跑。

可靈能夠拿到180億美元估值，說明市場(chǎng)認(rèn)可它的能力。但同時(shí)簽下如此嚴(yán)格的保護(hù)條款，也說明投資人對(duì)它的商業(yè)模式依然留了后手。過去幾年，嘴里喊著長(zhǎng)期主義的人越來越多，但合同里的保護(hù)條款卻越來越厚。大家依然愿意相信AI會(huì)改變世界，卻已經(jīng)不愿意只憑一個(gè)宏大的故事就把錢交出去。

可靈這輪融資，看起來是一場(chǎng)資本的狂歡，其實(shí)是一份寫著利率的固收合同。

2、

為什么投資者如此謹(jǐn)慎？

回到可靈披露的業(yè)績(jī)，2025年收入11億元，今年3月ARR已經(jīng)達(dá)到5億美元。商業(yè)化主要來自會(huì)員訂閱和企業(yè)API。從收入增速來看，這已經(jīng)是一家增長(zhǎng)極快的AI應(yīng)用公司。180億美元的估值，考慮最近幾個(gè)月的環(huán)比增長(zhǎng)，假設(shè)到了ARR到了6億，也有30倍。相比之下，Anthropic憑著470億美元的ARR沖上9650億美元估值，大約是20倍。市場(chǎng)給可靈開出的價(jià)碼，比Anthropic還貴。

然而另一組數(shù)字同樣醒目，2024年虧損5億元，2025年虧損擴(kuò)大到19億元。而且隨著用戶規(guī)模擴(kuò)大，推理成本、GPU投入和算力折舊還會(huì)繼續(xù)增加。互聯(lián)網(wǎng)時(shí)代最偉大的商業(yè)模式，在于邊際成本無限接近于零，隨著用戶增加，盈利能力越來越強(qiáng)。但可靈每多生成一秒視頻，都要真金白銀燒掉一份算力和電費(fèi)，這是AI視頻這個(gè)行業(yè)天然面臨的物理約束。穩(wěn)態(tài)能有多少利潤(rùn)率？沒人說得清，更別提越來越激烈的競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境，字節(jié)Seedance虎視眈眈。

180億美元的估值，已經(jīng)打進(jìn)去太多預(yù)期。

3、

我關(guān)注到的另一個(gè)點(diǎn)是CEO蓋坤。

清華博士，2011年加入阿里，參與MLR、DIN等經(jīng)典推薦算法體系建設(shè)，做到P10級(jí)別，行業(yè)里評(píng)價(jià)是算法天才。2020年以高級(jí)副總裁身份加入快手，后主導(dǎo)可靈AI從0到1的全過程。他是技術(shù)+管理型人才，既當(dāng)事業(yè)部負(fù)責(zé)人管業(yè)務(wù)，又兼技術(shù)部負(fù)責(zé)人抓研發(fā)。一個(gè)有意思的細(xì)節(jié)是，蓋坤在內(nèi)部多次提到，他做可靈的原始動(dòng)力是：

想用AI把《三體》的場(chǎng)景復(fù)現(xiàn)出來。

這次融資后，可靈的股權(quán)結(jié)構(gòu)中，快手體系持股68.3%、投資方持股16.7%、員工股權(quán)激勵(lì)15%。其中程一笑拿1%，零對(duì)價(jià)，蓋坤拿到3%股權(quán)，外加10倍投票權(quán)。算下來最終表決權(quán)，快手52%，蓋坤一個(gè)人23.6%。這個(gè)比例在互聯(lián)網(wǎng)大廠的子公司治理里，極為罕見。

我愿意把它理解為程一笑對(duì)蓋坤的一次下注。

現(xiàn)在壓力都給到蓋坤了。

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