存儲的風(fēng)險：“長期協(xié)議”真的能“長期執(zhí)行”嗎？

一紙長期合同，既是AI繁榮的商業(yè)支柱，也可能是下一輪風(fēng)險的隱患所在。

AI熱潮催生了一批規(guī)模龐大的長期供應(yīng)合同。芯片廠商、云計算公司和AI開發(fā)商紛紛以此向投資者展示"前所未有的營收可見性"。但據(jù)《華爾街日報》最新報道分析，這些合同在繁榮期看似堅不可摧，一旦需求逆轉(zhuǎn)，其約束力究竟有多強，值得認(rèn)真審視。

比如，新冠疫情期間類似合同在供需逆轉(zhuǎn)后普遍被豁免執(zhí)行的歷史表明，這些合同的約束力遠比表面看起來脆弱。

內(nèi)存市場：長期合同的“最極端樣本”

內(nèi)存芯片行業(yè)是這一趨勢最典型的縮影。

自主AI智能體的爆發(fā)式增長推高了對內(nèi)存的需求，這類應(yīng)用極度依賴內(nèi)存資源。這讓內(nèi)存行業(yè)——一個歷史上以價格戰(zhàn)激烈、周期性強著稱的行業(yè)——開始向更穩(wěn)定的模式轉(zhuǎn)型。

三星電子、SK海力士和美光科技三大內(nèi)存巨頭目前均錄得創(chuàng)紀(jì)錄利潤，并預(yù)計供應(yīng)短缺將持續(xù)至2028年。SK海力士本月剛在紐約上市，一位高管今年4月在分析師電話會上表示，長期合同有助于改善市場對整個內(nèi)存行業(yè)的看法。

美光的動作尤為積極。其"戰(zhàn)略客戶協(xié)議"通常為期五年，且為"照單付款"（take-or-pay）條款——即買方無論是否實際提貨，都必須付款。美光首席執(zhí)行官Sanjay Mehrotra上月在財報電話會上表示，這些協(xié)議未來將貢獻公司超過半數(shù)的營收。

資本市場的反應(yīng)直接體現(xiàn)在股價上：美光今年以來股價約漲三倍，SK海力士漲幅相近，三星也約翻倍。

合同的“軟肋”：需求下滑時誰來執(zhí)行？

問題在于：長期合同在上行周期助推了繁榮，但在下行周期能否真正發(fā)揮約束作用？

據(jù)《華爾街日報》分析，答案很可能是否定的。邏輯很簡單：

第一，若需求在合同到期前萎縮，芯片廠商不愿強行向客戶發(fā)貨——因為客戶用不上的芯片只會積壓在倉庫，等到需求回來，客戶會先消化庫存再采購新貨，芯片廠商的營收因此被推遲。

第二，強行壓貨還會損害長期客戶關(guān)系，尤其是當(dāng)競爭對手選擇更靈活時，堅持執(zhí)行合同的廠商反而處于不利地位。

歷史已有先例。新冠疫情期間的芯片短缺同樣催生了一批長期合同，但當(dāng)短缺轉(zhuǎn)為過剩，合同紛紛被重新談判或延期，客戶獲得了大量豁免。

微控制器芯片廠商Microchip Technology 2021年推出"優(yōu)選供應(yīng)商計劃"，要求客戶簽訂長期承諾。幾年后供需逆轉(zhuǎn)，該計劃被直接叫停。公司首席執(zhí)行官Steve Sanghi去年11月直言："我們不會強迫客戶購買任何他們不需要的東西。"

這句話，幾乎是整個行業(yè)在下行周期的真實寫照。

風(fēng)險已蔓延至整條AI供應(yīng)鏈

這一風(fēng)險并不局限于內(nèi)存市場，而是貫穿整條AI供應(yīng)鏈。

鏈條大致如下：AI開發(fā)商（如OpenAI）與云計算公司（如甲骨文、CoreWeave）簽訂算力合同；云計算公司再與AI芯片廠商簽訂采購合同；芯片廠商委托臺積電代工；臺積電則與荷蘭ASML簽訂長期設(shè)備采購合同。

每一環(huán)都依賴下一環(huán)的需求兌現(xiàn)。

涉及金額極為龐大。甲骨文去年與OpenAI簽署了一筆巨額云計算合同，截至上季度末，其"剩余履約義務(wù)"（即尚未交付的合同）達6380億美元。甲骨文首席財務(wù)官Hilary Maxson上月對分析師表示，這一數(shù)字"為我們未來的營收增長提供了卓越的可見性，均有長期合同客戶承諾作為支撐"。

數(shù)據(jù)顯示，過去一年合同依賴度急劇攀升。自2025年中以來，谷歌、微軟、亞馬遜和甲骨文四大AI支出方的營收積壓合計增加逾1萬億美元，總量翻倍不止。

國際清算銀行發(fā)出警告

這種"可見性"可能隨時變得模糊。

國際清算銀行（BIS）本月在其年度經(jīng)濟報告中指出，AI供應(yīng)鏈各環(huán)節(jié)的短缺可能正在放大過度投資——"因為企業(yè)試圖通過長期合同鎖定未來產(chǎn)能，而這些合同反過來又使它們更容易受到需求不及預(yù)期的沖擊"。

換言之，基于長期合同向相關(guān)企業(yè)提供資金的貸款方和投資者，一旦需求降溫，可能面臨意外損失。

合同越大、鏈條越長，一旦某個環(huán)節(jié)斷裂，傳導(dǎo)效應(yīng)就越劇烈。