凈利狂增194.9%，兩個(gè)85后開(kāi)了2萬(wàn)店，一年賺超26億

資本市場(chǎng)作為公司估值的“稱重機(jī)”，很多時(shí)候能映照出當(dāng)下最炙手可熱的賽道。量販零食行業(yè)，整合了消費(fèi)者“零嘴”的需求，正被市場(chǎng)追捧。

2026年1月，鳴鳴很忙（以下簡(jiǎn)稱“鳴鳴”）作為行業(yè)第一股登陸港交所，成為港股今年以來(lái)最大消費(fèi)IPO，目前市值達(dá)到880億港元（約合人民幣765億元）。3個(gè)月后，萬(wàn)辰集團(tuán)也啟動(dòng)香港二次上市流程。而過(guò)去一年在A股，它也實(shí)現(xiàn)了股價(jià)暴漲，如今市值接近370億元。

“零售的盡頭是零食”的判斷，部分在被這兩家公司最近的財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)驗(yàn)證。

今年3月，鳴鳴交出了港股上市后的首份年報(bào)（2025年），661.7億元營(yíng)收、2.2萬(wàn)家門(mén)店、經(jīng)調(diào)整凈利潤(rùn)26.92億元，同比增長(zhǎng)194.9%。而據(jù)萬(wàn)辰集團(tuán)發(fā)布的2025年報(bào)，其實(shí)現(xiàn)514.6億營(yíng)收、25.68億元凈利，增速超過(guò)2倍。

經(jīng)歷過(guò)去數(shù)年跑馬圈地，完成深度整合的頭部玩家們，在一個(gè)動(dòng)銷兩旺的“新剛需“行業(yè)，迎來(lái)紅利兌現(xiàn)期。

值得追問(wèn)的是，駛?cè)肴f(wàn)店規(guī)模、仍在加速拓店的平價(jià)零食公司，未來(lái)還能如何增長(zhǎng)？

營(yíng)收利潤(rùn)雙增，量販零食駛?cè)朐鲩L(zhǎng)“舒適區(qū)”

2023年11月的一個(gè)下午，廣州番禺一家普通日料店，零食很忙和趙一鳴敲定合并方案，合并成一家“鳴鳴很忙”商業(yè)連鎖公司，如今這已經(jīng)成為中國(guó)最大的量販零食品牌。

不過(guò)在鳴鳴CEO晏周看來(lái)，這是如今行業(yè)老二萬(wàn)辰集團(tuán)“逼”的。攻勢(shì)確實(shí)是萬(wàn)辰集團(tuán)發(fā)起的，2023年9月，萬(wàn)辰收購(gòu)了來(lái)自寧波的“老婆大人”。在這之前，它已經(jīng)連續(xù)吞下好想來(lái)、來(lái)優(yōu)品、吖嘀吖嘀等品牌。

2023年，整個(gè)量販零食賽道短兵相接，價(jià)格戰(zhàn)愈演愈烈，利潤(rùn)持續(xù)萎縮。兩年后，經(jīng)歷了殘酷的行業(yè)整合和出清，分出“二王”，迎來(lái)紅利兌現(xiàn)期。

2025年，鳴鳴新開(kāi)7813家店，萬(wàn)辰則開(kāi)了4720家門(mén)店。截至去年底，鳴鳴總門(mén)店數(shù)達(dá)21948家，萬(wàn)辰為18314家，到2026年也將邁入“兩萬(wàn)店時(shí)代”。

值得注意的是，過(guò)去一年雖然鳴鳴在拓店上更為激進(jìn)，但在補(bǔ)貼力度大幅下降的情況下，加盟商踴躍程度和門(mén)店質(zhì)量未降反升，60%的新店來(lái)自老加盟商，閉店率從2024年的約1.7%降至1.2%。

鳴鳴的毛利率從2024年的7.6%提升至9.8%，背后有兩個(gè)原因：一是規(guī)模效應(yīng)開(kāi)始在采購(gòu)端兌現(xiàn)，2萬(wàn)多家門(mén)店、近千億GMV使得其擁有任何供應(yīng)商都無(wú)法忽視的議價(jià)能力；二是補(bǔ)貼投放的收窄。

當(dāng)雙寡頭格局基本鎖定，價(jià)格戰(zhàn)的烈度有所下降。萬(wàn)辰集團(tuán)同樣實(shí)現(xiàn)了營(yíng)收、利潤(rùn)雙增長(zhǎng)，以及毛利率的改善，兩家頭部巨頭雙雙駛?cè)朐鲩L(zhǎng)的“舒適區(qū)”。

兩萬(wàn)店之后，不設(shè)開(kāi)店KPI，“開(kāi)好店才能多開(kāi)店”

“礦泉水別人賣(mài)1.5元，我就賣(mài)1.2元。”

晏周透露了鳴鳴樸素又反常識(shí)的定價(jià)哲學(xué)，不看毛利率，只看“一個(gè)普通消費(fèi)者心里對(duì)便宜的定價(jià)是多少”。

以鳴鳴和萬(wàn)辰為代表的量販零食模式，是對(duì)原有零食渠道的深度改造，從更深層的邏輯來(lái)看，是對(duì)供應(yīng)鏈效率的極致壓縮。

這種模式由于不壓賬期，供貨商能更靈活地實(shí)現(xiàn)現(xiàn)金周轉(zhuǎn)。通過(guò)壓縮供應(yīng)鏈節(jié)點(diǎn)、降低每個(gè)層級(jí)利潤(rùn)，最終讓利給終端消費(fèi)者。譬如，鳴鳴存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)約為12天，萬(wàn)辰為18天，而沃爾瑪約40天、Costco約29天。

萬(wàn)辰和鳴鳴的毛利率低于傳統(tǒng)零售業(yè)態(tài)，但費(fèi)用率遠(yuǎn)低于同行，大約在5-6個(gè)百分點(diǎn)，作為對(duì)比，沃爾瑪?shù)馁M(fèi)用率高達(dá)20個(gè)點(diǎn)。

低毛利、高周轉(zhuǎn)、輕資產(chǎn)，這套模型在量販零食賽道跑通了。

但高速發(fā)展之后，兩家公司都要面對(duì)必然到來(lái)的平穩(wěn)期。

過(guò)去幾年，兩家公司的客單價(jià)都有下滑趨勢(shì)，由于門(mén)店數(shù)量增加導(dǎo)致單店收入被稀釋。2025年，鳴鳴平均單店收入為364萬(wàn)元，同比減少2.9%。萬(wàn)辰平均單店收入為313萬(wàn)元，同比下滑7%。

2026年，或是行業(yè)從野蠻擴(kuò)張到精細(xì)運(yùn)營(yíng)的拐點(diǎn)。

過(guò)去一年，鳴鳴設(shè)立了十幾個(gè)分公司，讓一線人員更靈活地解決本地加盟商和門(mén)店問(wèn)題，總部負(fù)責(zé)流程化、系統(tǒng)化、標(biāo)準(zhǔn)化賦能。與此同時(shí)，推出““三擺策略”，即“擺滿、擺齊、擺對(duì)”，對(duì)下半年同店增長(zhǎng)有較大改善作用。管理層明確表示，2026年不會(huì)設(shè)定具體開(kāi)店KPI。

從過(guò)去幾年“開(kāi)店即增長(zhǎng)”的模式到如今管理層松綁門(mén)店數(shù)量指標(biāo)，轉(zhuǎn)而從單店盈利性、加盟商存活率、品類結(jié)構(gòu)優(yōu)化這些維度來(lái)衡量增長(zhǎng)質(zhì)量。

“外面看煙花燦爛，從里面看，很多地方還吭吭哧哧、坑坑洼洼。”晏周將這個(gè)策略概括為，“開(kāi)好店才能多開(kāi)店。”

在年度業(yè)績(jī)會(huì)上，晏周給出了樂(lè)觀的預(yù)期，他指出，當(dāng)前消費(fèi)環(huán)境下，10塊錢(qián)可能買(mǎi)不到一杯品牌奶茶，但在鳴鳴很忙店里可以買(mǎi)到8樣商品，這種極致的“享受成本”是其在下沉市場(chǎng)快速滲透的核心動(dòng)力。晏周預(yù)測(cè)：中國(guó)量販零食的市場(chǎng)空間可能在10萬(wàn)家門(mén)店以上，可做到“1萬(wàn)人一家店”的密度。

萬(wàn)辰集團(tuán)的戰(zhàn)略重心也在打磨內(nèi)功和經(jīng)營(yíng)提質(zhì)。2025年閉店602家的背后，也有對(duì)門(mén)店質(zhì)量的主動(dòng)篩選和優(yōu)化。另外，萬(wàn)辰還積極布局即時(shí)零售，將近萬(wàn)家門(mén)店接入美團(tuán)閃購(gòu)和淘寶閃購(gòu)等平臺(tái)，釋放新的渠道潛能，過(guò)去一年毛利率提升至12.32%。

當(dāng)行業(yè)紅利充分兌現(xiàn)，兩家高速奔跑中的公司，都選擇“在晴天修屋頂”。

萬(wàn)店之后，增長(zhǎng)從哪里來(lái)？

過(guò)去五年，零食量販業(yè)態(tài)的年復(fù)合增速約為80%，市場(chǎng)份額從2019年的0.2%提升至2024年的3%。

隨著傳統(tǒng)渠道占比下降以及電商渠道、新零售渠道占比提升，整個(gè)行業(yè)格局發(fā)生深刻變化。目前，據(jù)灼識(shí)咨詢數(shù)據(jù)，CR2（鳴鳴很忙+萬(wàn)辰集團(tuán)）占比達(dá)到75%。

但萬(wàn)店之后，增長(zhǎng)的邏輯正在變化。

鳴鳴預(yù)計(jì)2026年凈增4000家，2027年至少2300家，屆時(shí)門(mén)店總數(shù)突破28000家。這個(gè)數(shù)字意味著品牌在中國(guó)縣級(jí)市場(chǎng)的密度已經(jīng)相當(dāng)高，高線城市核心商圈的滲透率也已不低。

門(mén)店數(shù)量之外的增長(zhǎng)來(lái)源更重要，鳴鳴管理層在電話會(huì)中指出，門(mén)店網(wǎng)絡(luò)擴(kuò)張、供應(yīng)鏈規(guī)模效應(yīng)及運(yùn)營(yíng)優(yōu)化。

在這過(guò)程中，兩家公司面臨著不同的路線的選擇，以及對(duì)于風(fēng)口的判斷和取舍。

第一個(gè)變量是自有品牌的選擇。

鳴鳴在2026年業(yè)績(jī)會(huì)上明確表態(tài)，自有品牌不是核心戰(zhàn)略，要做廠貨的呈現(xiàn)窗口。晏周的理由是，店內(nèi)約80%的商品已經(jīng)與傳統(tǒng)零售渠道形成差異化，不需要靠自有品牌去完成定價(jià)權(quán)；而且從用戶體驗(yàn)出發(fā)，如果店里全是自家包裝的產(chǎn)品，“琳瑯滿目的驚喜感就消失了”。

鳴鳴選擇不做自有品牌的背后，既有對(duì)其渠道型公司能力邊界的清醒，也有其對(duì)品牌大客戶的現(xiàn)實(shí)平衡。鳴鳴對(duì)鹽津鋪?zhàn)拥裙?yīng)商的依賴度已經(jīng)高達(dá)30%以上，如果自己開(kāi)始做品牌，供應(yīng)商就成了競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手，整個(gè)供應(yīng)鏈生態(tài)的信任基礎(chǔ)將被撼動(dòng)。

萬(wàn)辰則大力擁抱自有品牌，這也是其毛利率高于鳴鳴約2.6個(gè)百分點(diǎn)的關(guān)鍵原因之一。但與此同時(shí)，它也必然面臨與供應(yīng)商關(guān)系的重新博弈，以及對(duì)品牌運(yùn)營(yíng)能力的持續(xù)投入。

目前來(lái)看，兩種選擇基于不同的風(fēng)險(xiǎn)收益模型，還需等待時(shí)間的檢驗(yàn)。

第二個(gè)變量是新鮮零食賽道風(fēng)口。

量販零食賽道被驗(yàn)證邏輯后，一種以“短保、現(xiàn)制、新鮮”為賣(mài)點(diǎn)的新型零食賽道正在悄悄崛起。與零食很忙一同來(lái)自湖南的金粒門(mén)、幾多全兩大頭部品牌，正走出湖南、加速全國(guó)擴(kuò)張。

消費(fèi)者熱衷嘗新，需求正從“解饞”升級(jí)為“吃好”，量販零食行業(yè)也需要新的供應(yīng)升級(jí)，從價(jià)格戰(zhàn)中解脫出來(lái)。

有機(jī)構(gòu)測(cè)算，2025年，新鮮零食市場(chǎng)規(guī)模約200億元，增速超過(guò)20%。頭部品牌毛利率30%-35%，凈利率接近15%——顯著高于如今量販零食行業(yè)頭部企業(yè)的數(shù)據(jù)。

鳴鳴在業(yè)績(jī)交流會(huì)上表示，去年測(cè)試的烤腸、蛋撻等熱食反饋良好，2026年將體系化推進(jìn)冷鏈建設(shè)，并將其作為長(zhǎng)期工程，構(gòu)建新的競(jìng)爭(zhēng)力。

據(jù)公開(kāi)報(bào)道，目前鳴鳴在武漢開(kāi)了一家“有·推薦”試水新鮮零食賽道，門(mén)店有300平方米，并規(guī)劃800家門(mén)店。

有分析認(rèn)為，鳴鳴選擇在上市公司主體之外運(yùn)行新品牌，既保護(hù)了上市公司業(yè)務(wù)不受影響，又以全國(guó)供應(yīng)鏈和會(huì)員為基礎(chǔ)驗(yàn)證新模式。

新鮮零食或許是量販賽道的一個(gè)補(bǔ)充，也可能是第二曲線的起點(diǎn)。有·推薦能否在武漢以外的其他城市復(fù)制首店數(shù)據(jù)，冷鏈基礎(chǔ)設(shè)施能否如期建成并支撐新鮮零食的全國(guó)化，將是接下來(lái)重要的觀測(cè)節(jié)點(diǎn)。

放在更長(zhǎng)的時(shí)間里，或許沒(méi)有哪個(gè)模式能永遠(yuǎn)領(lǐng)先，但重要的是，在每一次行業(yè)切換中，都能提前鋪好下一段路的軌道。

零食是中國(guó)人低成本情緒消費(fèi)的大公約數(shù)。晏周曾悲觀預(yù)判“渠道必死”，但他又有“零食王國(guó)”的浪漫想象——一個(gè)迷宮一樣的游樂(lè)場(chǎng)，可以一直逛、發(fā)現(xiàn)新東西。4月17日，鳴鳴很忙在長(zhǎng)沙開(kāi)了一家超過(guò)1.2萬(wàn)平米的“零食王國(guó)”，被認(rèn)證為“全球最大零食店”，因?yàn)殚_(kāi)業(yè)太過(guò)火爆，還一度停售。

這或許是零售業(yè)最古老的秘密，讓人忘記價(jià)格，只記得快樂(lè)。