夢(mèng)碎IPO，“中國(guó)音頻之王”要被賣

兜兜轉(zhuǎn)轉(zhuǎn)，皆是命中注定

作者 | 渡塵

來源 |投資家（ID：touzijias）

兜兜轉(zhuǎn)轉(zhuǎn)，皆是命中注定

近日，市場(chǎng)監(jiān)管總局一紙公告，給騰訊收購(gòu)喜馬拉雅股權(quán)案按下了“附條件批準(zhǔn)”的確認(rèn)鍵，意味著這場(chǎng)從2025年6月官宣、歷經(jīng)近11個(gè)月反壟斷審查的重磅交易，終于落地。

很多人第一反應(yīng)是，喜馬拉雅終于“賣身”了。曾被資本捧上43.45億美元估值、坐擁3.03億月活用戶的音頻獨(dú)角獸，終究沒能敲開上市大門，反而走上了被收購(gòu)的宿命，賣身求生。

畢竟，作為稱霸音頻賽道10多年的“中國(guó)音頻之王”，它踩中過移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)、知識(shí)付費(fèi)、播客、有聲書、車載音頻幾乎所有風(fēng)口，巔峰時(shí)期估值超過200億元，騰訊、小米、閱文、好未來、摯信資本等一眾明星資本排隊(duì)下注。

更扎心的是，它還曾四次沖擊IPO，分別瞄準(zhǔn)美股和港股，甚至一度被認(rèn)為是“中國(guó)版Spotify+Audible”。但現(xiàn)在的現(xiàn)實(shí)是，騰訊音樂要掏出12.6億美元的現(xiàn)金，加上一堆股票，總價(jià)約28.84億美元（合人民幣約200億元），把喜馬拉雅徹底納入麾下。

當(dāng)流量見頂、用戶耐心下降、免費(fèi)內(nèi)容泛濫、資本不再相信“長(zhǎng)期主義”之后，再性感的故事，也得回到現(xiàn)金流和生態(tài)戰(zhàn)的位置上。

一

喜馬拉雅，絕非庸常之輩。

很多人可能已經(jīng)忘了，喜馬拉雅當(dāng)年到底有多猛？2013年前后，移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)浪潮初起，喜馬拉雅在上海張江誕生，一出場(chǎng)就踩中了時(shí)代風(fēng)口。那時(shí)候，文字被四大門戶壟斷，短視頻還未崛起，人們開車、做家務(wù)、運(yùn)動(dòng)時(shí)，眼睛被占用、耳朵卻閑著，這個(gè)被忽略的碎片化場(chǎng)景，成了喜馬拉雅的黃金賽道。

于是乎，在那個(gè)年代的地鐵里，聽書、聽課、聽脫口秀、聽郭德綱、聽財(cái)經(jīng)、聽歷史、聽情感電臺(tái)，耳機(jī)里放著《曉說》《羅輯思維》《明朝那些事兒》的用戶，幾乎構(gòu)成了一代中產(chǎn)互聯(lián)網(wǎng)人的精神切片。

2013年2月，喜馬拉雅iOS版上線，AppStore好評(píng)率高達(dá)95%，當(dāng)年就狂攬1000萬用戶。2014年底，用戶數(shù)直接沖破1億大關(guān)，坐穩(wěn)國(guó)內(nèi)最大移動(dòng)音頻平臺(tái)的寶座。巔峰時(shí)期，喜馬拉雅全場(chǎng)景月活用戶達(dá)到3.03億，差不多每4個(gè)中國(guó)人就有1個(gè)在用它。

而喜馬拉雅抓住的，其實(shí)是一個(gè)極其隱秘但巨大的需求，人的時(shí)間被切碎了，眼睛越來越忙，但耳朵還有空。它的商業(yè)模式聽起來幾乎完美，用戶規(guī)模巨大、內(nèi)容成本相對(duì)低、付費(fèi)意愿比長(zhǎng)視頻更強(qiáng)、還能形成長(zhǎng)期陪伴關(guān)系。尤其知識(shí)付費(fèi)爆發(fā)之后，喜馬拉雅一度成為“中產(chǎn)焦慮收割機(jī)”，從兒童故事到商業(yè)課程，從考研英語到成功學(xué)，什么都能賣。

最瘋狂的時(shí)候，一堆互聯(lián)網(wǎng)人甚至覺得，音頻平臺(tái)才是未來真正的內(nèi)容護(hù)城河。因?yàn)橐曨l太卷，文字太淺，只有聲音能建立“陪伴感”。這種陪伴感，后來也確實(shí)變成了喜馬拉雅最值錢的資產(chǎn)。所以你會(huì)發(fā)現(xiàn)，短視頻是“搶注意力”，音頻其實(shí)是“撿碎片時(shí)間”，這兩套邏輯完全不同。

也正因?yàn)槿绱耍柴R拉雅曾經(jīng)被資本寄予厚望。成立至今完成12輪融資，累計(jì)吸金近百億元，海納亞洲、凱鵬華盈、寬帶資本、小米、百度、騰訊、高盛、Sony Music……連投出字節(jié)跳動(dòng)的泛大西洋資本，都重金入局，把喜馬拉雅捧上全球獨(dú)角獸行列。

那時(shí)候的喜馬拉雅，是創(chuàng)投圈的“現(xiàn)象級(jí)網(wǎng)紅”，被稱作“音頻界的字節(jié)跳動(dòng)”，所有人都覺得它能一路高歌猛進(jìn)，成為“音頻第一股”。

二

可風(fēng)光的表象下，危機(jī)早已暗流涌動(dòng)。

2020年，喜馬拉雅估值達(dá)到巔峰43.45億美元，約合人民幣312億，所有投資人都等著IPO退出，賺得盆滿缽滿。那時(shí)候的創(chuàng)投圈，沒人覺得音頻老大會(huì)賣身，畢竟行業(yè)老大賣身，本身就是件違背常理的事。

問題也恰恰出在這里。互聯(lián)網(wǎng)最殘酷的一件事是，有流量，不代表有利潤(rùn)。

音頻行業(yè)天然有一個(gè)巨大悖論，用戶愿意聽，但不一定愿意付錢。尤其中國(guó)互聯(lián)網(wǎng)長(zhǎng)期被“免費(fèi)邏輯”馴化，短視頻免費(fèi)，音樂越來越免費(fèi)，小說免費(fèi)，知識(shí)內(nèi)容也越來越免費(fèi)。當(dāng)抖音開始做知識(shí)切片，小紅書開始做播客，B站開始做長(zhǎng)音頻之后，喜馬拉雅最核心的“內(nèi)容壁壘”，其實(shí)已經(jīng)被不斷稀釋。

更麻煩的是，音頻不像短視頻那樣具備強(qiáng)廣告變現(xiàn)能力。它沒有直播打賞那么暴利，也沒有電商閉環(huán)那么直接，結(jié)果就是，用戶規(guī)模很大，但賺錢始終不夠性感。為了增長(zhǎng)，它只能瘋狂燒錢買版權(quán)、買主播、買流量。而一旦開始燒錢，就會(huì)進(jìn)入互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)最熟悉的循環(huán)，先燒錢搶規(guī)模，再變現(xiàn)賺利潤(rùn)。

但喜馬拉雅的燒錢，燒出了一個(gè)幾乎填不滿的窟窿。

2018-2022年，五年時(shí)間累計(jì)虧損31.66億元，哪怕是資本再雄厚，也扛不住連年巨虧。更致命的是，2023年底喜馬拉雅總資產(chǎn)僅42.05億元，債務(wù)卻高達(dá)143.91億元，直接陷入資不抵債的絕境。為了活下去，喜馬拉雅開始瘋狂節(jié)流，精簡(jiǎn)管理層、營(yíng)銷費(fèi)用、研發(fā)投入、創(chuàng)作者分成一降再降。

比業(yè)績(jī)崩盤更絕望的，是IPO之路徹底夢(mèng)碎。

從2021年首次沖擊美股，到轉(zhuǎn)戰(zhàn)港股、三度遞表，喜馬拉雅前后四次IP，全部鎩羽而歸。美股因中概股危機(jī)撤回申請(qǐng)，港股兩次招股書失效，2024年最后一次沖刺依舊無功而返。資本市場(chǎng)早已失去耐心，增長(zhǎng)乏力、盈利靠節(jié)流、沒有新故事，這樣的音頻巨頭，再也撐不起資本的期待。

巔峰有多耀眼，跌落就有多狼狽。坐擁3億用戶、稱霸行業(yè)的頭部玩家，沒能死在競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手手里，卻倒在了IPO門前和業(yè)績(jī)泥潭里。

當(dāng)獨(dú)立發(fā)展無望、上市無門，賣身，似乎成了唯一的出路。

三

騰訊為什么愿意接盤？

因?yàn)閷?duì)騰訊音樂來說，喜馬拉雅不是“增長(zhǎng)”，而是“防守”。

很多人沒意識(shí)到，現(xiàn)在的騰訊音樂，其實(shí)也在面臨巨大壓力。短視頻正在吞噬音樂時(shí)間，汽水音樂正在瘋狂搶用戶，傳統(tǒng)在線音樂平臺(tái)的增長(zhǎng)，已經(jīng)明顯放緩。這時(shí)候，音頻就成了騰訊音樂必須補(bǔ)上的一塊拼圖，尤其喜馬拉雅擁有大量非音樂用戶。

這意味著什么？意味著騰訊音樂終于可以把“聽歌”擴(kuò)展成“聽一切”：聽書、聽播客、聽知識(shí)、聽兒童內(nèi)容、聽車載場(chǎng)景，這其實(shí)是在搶用戶時(shí)長(zhǎng)。互聯(lián)網(wǎng)打到最后，爭(zhēng)奪的從來不是產(chǎn)品，而是時(shí)間，誰占據(jù)用戶耳朵更多時(shí)間，誰就更安全。

所以你會(huì)發(fā)現(xiàn)，這場(chǎng)交易的本質(zhì)，不是騰訊看上了喜馬拉雅的盈利能力，而是騰訊需要它的生態(tài)價(jià)值。甚至連監(jiān)管層都意識(shí)到了這個(gè)問題。這次市場(chǎng)監(jiān)管總局雖然批準(zhǔn)交易，但加了非常嚴(yán)格的限制條件，包括不得漲價(jià)、不得降低免費(fèi)內(nèi)容比例、不得搞獨(dú)家版權(quán)、不得限制主播多平臺(tái)分發(fā)等。

這背后，其實(shí)透露了一個(gè)非常強(qiáng)烈的信號(hào)，監(jiān)管最擔(dān)心的，就是騰訊在音樂和音頻領(lǐng)域形成新的內(nèi)容壟斷。因?yàn)轵v訊本來已經(jīng)擁有QQ音樂、酷狗、酷我、懶人聽書等龐大音頻生態(tài)。如今再加上喜馬拉雅，幾乎覆蓋了中國(guó)互聯(lián)網(wǎng)“耳朵經(jīng)濟(jì)”的半壁江山。

這也是為什么，監(jiān)管給這場(chǎng)交易套上了“五道緊箍咒”。說白了，可以買，但不能像以前那樣無序擴(kuò)張。這也意味著，中國(guó)互聯(lián)網(wǎng)那個(gè)“贏者通吃”的時(shí)代，真的過去了。

喜馬拉雅最讓人唏噓的，其實(shí)不是被賣，而是它曾經(jīng)距離成功，真的只差一步。它踩中了太多正確趨勢(shì)，知識(shí)付費(fèi)、播客崛起、車載音頻、AI語音、長(zhǎng)內(nèi)容消費(fèi)，甚至今天最火的AI陪伴，本質(zhì)上都和音頻高度相關(guān)。

理論上，它應(yīng)該成為中國(guó)互聯(lián)網(wǎng)最穩(wěn)的內(nèi)容平臺(tái)之一。但問題在于，它始終沒能解決一個(gè)根本矛盾，用戶到底是因?yàn)椤皟?nèi)容”留下，還是因?yàn)椤捌脚_(tái)”留下？短視頻時(shí)代之前，平臺(tái)擁有絕對(duì)分發(fā)權(quán)，可到了算法時(shí)代，內(nèi)容開始脫離平臺(tái)流動(dòng)。一個(gè)主播可以去抖音、去小宇宙、去視頻號(hào)、去B站，用戶也不會(huì)永遠(yuǎn)困在一個(gè)APP里。這意味著，平臺(tái)護(hù)城河正在變淺。

而喜馬拉雅最核心的競(jìng)爭(zhēng)力，恰恰建立在“內(nèi)容聚合”上，當(dāng)內(nèi)容開始全網(wǎng)流動(dòng)，它的壁壘就開始松動(dòng)。更關(guān)鍵的是，今天互聯(lián)網(wǎng)用戶的娛樂方式已經(jīng)徹底改變。大家越來越追求即時(shí)刺激的短、快、爽，而音頻是典型的“慢消費(fèi)”，它需要耐心，需要陪伴，需要長(zhǎng)期習(xí)慣。

這種產(chǎn)品，在流量紅利時(shí)代是優(yōu)勢(shì)，在注意力碎片化時(shí)代，反而成了弱點(diǎn)。

所以你會(huì)發(fā)現(xiàn)，這幾年播客很火，但商業(yè)化始終有限。有聲書用戶很多，但估值一直不高；知識(shí)付費(fèi)仍然存在，但再也回不到巔峰時(shí)期。

十年前，大家都覺得互聯(lián)網(wǎng)會(huì)越來越開放。結(jié)果十年后，越來越多公司發(fā)現(xiàn)，最后還是得回到“巨頭體系”里。

當(dāng)內(nèi)容平臺(tái)越來越難獨(dú)立生存，當(dāng)所有賽道最終都走向“并入生態(tài)”，未來中國(guó)互聯(lián)網(wǎng)，還會(huì)誕生新的喜馬拉雅嗎？還是說，從今以后，大部分創(chuàng)業(yè)公司的終局，都只剩下兩個(gè)字：被買？