鴻富誠 IPO：AI算力風口驅動業績增長，研發能力與技術優勢成問詢焦點

隨著人工智能產業發展，算力芯片功耗大幅增加，熱管理材料已從輔助材料變成了影響高功率芯片性能的關鍵材料。基于此，鴻富誠憑借產品優異的導熱性能實現了業績飆升。但AI行業快速演進，頭部廠商探索芯片內部散熱方案，而公司當前尚以外部散熱為主，未來或面臨技術演進帶來的挑戰。

6月9日，深圳市鴻富誠新材料股份有限公司（以下簡稱“鴻富誠”）即將參加深交所上市審核委員會審議會議，迎來其創業板IPO的關鍵一考。

鴻富誠是一家專注熱管理、電磁屏蔽和吸波等先進電子功能材料及器件研發、產業化的國家級專精特新重點“小巨人”企業。公司產品主要包括導熱界面材料、電磁屏蔽及吸波材料，廣泛應用于數據中心（AI高功率芯片、光模塊）、智能汽車、5G通信及 消費電子等領域。

公司圍繞“工藝+配方”開展技術創新，主營產品碳基導熱墊片處于行業領先水平。過去三年，公司累計研發投入金額為8,342.74萬元，營收、凈利潤復合增長率分別為64.74%、178.86%，展現出一定的技術創新性及成長性表征。

在熱管理領域，鴻富誠是行業內極少數能夠量產制備石墨烯導熱墊片并實現規模應用的企業，并直接和國際材料頭部企業展開競爭。憑借石墨烯導熱墊片、金屬碳基復合材料等創新產品，目前公司已進入全球頭部AI芯片企業導熱界面材料供應鏈并批量供貨。

隨著人工智能產業發展，算力芯片功耗大幅增加，熱管理材料已從輔助材料變成了影響高功率芯片性能的關鍵材料。基于此，鴻富誠憑借產品優異的導熱性能實現了業績飆升。但AI行業快速演進，頭部廠商探索芯片內部散熱方案，而公司當前尚以外部散熱為主，未來或面臨技術演進帶來的挑戰。

技術路線與頭部企業存差異

行業新技術探索提速

業績無疑是本次鴻富誠上市的最大亮點。2023年、2024年及2025年（以下簡稱“報告期”）錄得營業收入2.60億元、3.30億元、7.07億元；凈利潤3,476.17萬元、7,150.51萬元、2.70億元。預計財務數據顯示，2026上半年公司營收、歸母凈利潤分別有望同比增長45.18%-60.46%，60.26%-85.68%，漲勢不減。

受益于人工智能產業發展帶動的數據中心高景氣度，鴻富誠碳基導熱墊片、金屬碳基復合材料等產品需求大幅提升，業務結構也隨之發生顯著的戰略性轉變，從消費電子轉向數據中心。報告期內數據中心熱管理材料及器件銷售金額由5.86%飆升至59.08%，帶動該產品整體毛利率由49.83%升至72.93%。

盡管鴻富誠收入增長較快，但市場份額相對有限。根據QY Research調研數據，公司2024年熱界面材料收入約0.27億美元，以1.36%的市場占有率排名全球熱界面主要廠商第十一名，前三的杜邦公司、陶氏化學、德國漢高均主要采用高分子基。

與此同時，鴻富誠在招股說明書中提示“若其他技術路線在性能、成本、量產性上實現重大突破，更好地滿足下游高功率場景的散熱需求，將對公司石墨烯、金屬碳基等核心技術路線的產品形成替代”。根據產業前沿信息，這一進度或許比想象中的要快。

公開信息顯示，三大存儲巨頭SK海力士、三星電子與美光科技均計劃推出一種面向AI數據中心的新型HBM，通過在內存封裝內部集成散熱層來改善散熱性能。SK海力士擬引用銅基/硅基導熱，三星電子選擇封裝獨立熱柱提供散熱，美光科技則通過低功耗HBM輔以硅通孔冷卻。

類似的，野村證券有關AI芯片散熱的調研顯示，其認為微通道蓋板（MCL）是后續高功耗芯片最實用的方案，傳統芯片至冷板的散熱路徑要經過TIM1、均熱板、TIM2，MCL方案將舍棄了均熱板后續傳遞通道，轉而縮短為TIM1、MCL。

散熱層向封裝內部集成，意味著TIM（導熱界面材料）將由TIM2（芯片封裝外殼與散熱器件）向TIM1（芯片與封裝外殼之間）遷移。但目前鴻富誠產品主要為TIM2和TIM1.5（裸芯片和散熱器之間），僅小批量供應TIM1。

更有甚者，臺積電正探索構建硅片微通道，實現冷卻液與芯片的直接熱交換，逐步減少甚至徹底擯棄TIM材料。倘若實現規模化應用，鴻富誠的導熱材料在部分應用場景中的必要性將進一步降低。

圖片來源：臺灣積體電路制造股份有限公司

雖然上述技術落地仍有時日，但不可忽視的是，中高端AI應用對材料性能的重視程度往往高于價格敏感性，一旦形成明顯性能優勢，便具備較強的替代潛力。在鴻富誠業務結構向數據中心大幅傾斜后，其他領域收入增長緩慢，AI產業的波動恐對公司經營穩定性及可持續性產生較大影響。

研發費用結構分化

委外研發占比曾達四分之一

報告期各期，鴻富誠研發費用分別為2,487.50 萬元、 2,611.22 萬元和 3,244.02 萬元，分別占營業收入的比例為 9.55% 、 7.92% 和 4.59% ，呈持續下降趨勢。對比來看，同期 6 家同行業可比公司研發費用率均值分別為 7.12% 、 7.02% 、 6.54% ，整體保持相對穩定。

對于上述差異，鴻富誠認為，2023年、2024年高于同行業可比上市公司平均水平，主要是公司高度重視研發創新，持續保持了較高的研發投入所致。2025年，隨著業務規模持續擴大，營收顯著增長，研發費用率有所下降。

客觀而言，對于三年營收復合增長率高達64.74%的鴻富誠，研發費用率因營收快速增長而下降并不難理解。研發活動通常具有較強的持續性和規劃性，實際投入難以因營收短期爆發而同步調整。

這一點在問詢環節也得到了體現，監管并未就研發費用率下降本身展開問詢，而是將關注點更多放在了其他問題上。

一方面，鴻富誠研發費用中職工薪酬與材料變動節奏不一致。報告期內，公司研發人員由期初的47人增至期末的81人，增幅72.34%；職工薪酬由1,007.64萬元提升至1,698.79萬元，增幅68.59%，與人員規模變化基本匹配。

但材料費用的變化卻有所不同，雖然從總體上看，公司同期研發物料消耗由310.71萬元增長至508.60萬元，增幅63.69%，與上述兩項費用變動幅度相近。但其中2024年研發物料消耗僅增長0.79萬元，同期職工薪酬增長233.33萬元，差異較大。

圖片來源：招股說明書

招股說明書中，鴻富誠僅表示材料費用隨著研發投入的增加而增加，并未說明費用之間的對應關系。面對交易所“材料費變動較小的合理性、是否與研發活動數量及階段匹配”的問詢，公司坦言2024年新增項目尚處于立項及前期研究階段，以技術路徑探索、理論驗證為主，材料領用規模相對較小。

值得一提的是，2025上半年鴻富誠單個研發項目材料投入金額進一步降低至6.92萬元，總投入金額138.33萬元，而全年投入為508.60萬元，意味著下半年支出高達370.27萬元，超過往年全年水平。

圖片來源：回復意見函

另一方面，在報告期初，鴻富誠委外研發費用占比較高。2022年及2023年，公司委外研發費用分別為548.64萬元、596.36萬元，占當期研發費用的比例約四分之一，是除職工薪酬外的第二大研發支出，進而引起了交易所“研發活動開展是否依賴合作研發”的質疑。

根據回函披露，截至目前，鴻富誠委外研發的服務成果尚未進入商業化產品量產階段。對應的技術產出目前均處于技術儲備或專利形成階段，尚未直接貢獻營業收入。公司表示，已形成完善的自主研發體系，核心技術積累與主力產品迭代均依托內部研發能力實現。

事實上，對鴻富誠研發實力及技術領先情況的關注貫穿了問詢始終。緊接著研發費用問題，二輪問詢及審核中心意見落實函中，交易所進一步要求公司說明技術地位、產品競爭力等事項。究其原因，或與下游AI高功率芯片行業迭代周期在1-2年的快節奏有關。在技術高速演進的背景下，競爭優勢更多源于行業景氣還是自身技術積累，自然成為焦點。

伴隨技術變革、國內外競爭對手持續推進產品導入，存量市場競爭加劇，鴻富誠的技術底蘊將迎來檢驗。

作者 | 徐若林

編輯 | 吳雪

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