山東
6月16日，零跑全新的C系列上市了。依然是熟悉的配方：要么降價加配置，要么小幅漲價但配置直接越級。新車發得很熱鬧，但零跑背后的焦慮根本藏不住。
作為零跑的銷量支柱和現金流命根子，C系列的市場表現直接決定了資本市場對其價值的最終判斷。畢竟，看看一年前，零跑股價還在76.3港元的高位，而到了今年6月16日，收盤只剩36.48港元。
不到一年的時間，550億港元的市值直接蒸發了。
單車均價不過10萬，“降價增配”正在反噬零跑
車圈曾給零跑起過一個外號叫“半價理想”。靠著極致的性價比，零跑在去年的淘汰賽里嘗到了甜頭：以近60萬輛的交付量拿下新勢力年度銷冠，甚至首次實現了年度盈利。但這種靠低價車型堆出來的繁榮，帶有很強的財務副作用。
今年一季度的數據直接讓零跑現了原形：營收沖到了歷史最高峰的108.2億元，但凈虧損卻同比擴大了200%，直接虧掉3.9億元。這就是典型的“增收不增利”。如果拿營收除以銷量，會發現零跑一季度的單車均價連10萬元都不到。制造一輛車的硬性成本擺在那，賣得越多，對整體財務的“吸血效應”就越明顯。
更要命的是綜合毛利率，直接跌到了9.4%。官方解釋說是產品組合變動、產量下降導致單臺制造成本增加。但直白點說，就是價格戰打得太狠，自身的供應鏈抗不住這種消耗。
一邊是毛利縮水，另一邊研發開支還要硬著頭皮漲30%（一季度達到10.4億元）。再加上一季度經營現金流凈額是-66.1億元，自由現金流是-74億元，這種超越自身造血能力的失血速度，直接把二級市場的投資人嚇跑了。財報一出，首個交易日股價應聲閃崩超過7%。
砸了7.2億真金白銀，創始人為什么救不起股價？
現在的資本市場，已經不買單純銷量規模的賬了。目前零跑總市值在518.7億港元附近徘徊。對比同賽道的“蔚小理”，三家市值分別維持在1030億、1054億和1191億港元。零跑的估值直接被一梯隊甩開了一倍，這就是市場對其商業模式變現效率的真實定價。
為了穩住股價，零跑管理層是真的掏了真金白銀。6月4日公告顯示，董事長朱江明和股東傅利泉兩個月內連續砸錢增持，合計注資高達7.2億港元。
今年4月股價在50港元的時候，朱江明還公開喊話對價格不滿意，覺得零跑的價值被市場嚴重低估。結果呢？兩次增持不僅沒能止住跌勢，股價反而一路向下擊穿，跌到了現在的36港元附近。
為什么抄底失效了？因為投資人看得很清楚：在慘烈的淘汰賽階段，沒有高毛利支撐的交付量缺乏長期說服力。管理層的個人增持只能算是一劑短期安慰劑，只要單車利潤和造血能力這個核心病灶不解決，砸再多錢也填不滿市場信心的大坑。
16億舊賬還沒花完，證監會的連番追問戳中痛處
市場在拋售，監管層的審視也如期而至。6月3日，證監會針對零跑正在推進的67.44億元大額定增計劃，拋出了四項言辭尖銳的反饋意見，直擊核心。
監管層最關心的就是零跑盈利的“含金量”。2022年到今年一季度，零跑的毛利率分別是-12.59%、2.35%、8.38%、14.5%和9.4%。這種過山車一樣的走勢，讓證監會直接要求其說明原因，并論證盈利能力改善到底有沒有持續性。更嚴厲的問詢指向了財務真實性：有沒有為了做漂亮財報向經銷商壓貨、提前確認收入？海外業務通過“零跑國際”賣斷式銷售，關聯交易定價到底公不公允？
不僅如此，證監會還揪住了零跑的“舊賬”。零跑在2025年8月剛融了26億元，結果到年底還有16.8億元躺在賬戶里動都沒動。舊錢還沒消化完畢，為什么又急著融將近68億元？這種對資金的極度饑渴，讓外界很難不懷疑其真實的現金流壓力。
更隱秘的危機在股權結構里。如果這次大額定增順利實施，創始團隊的持股比例將從24.25%稀釋到23.04%。這樣一來，他們與第二大股東Stellantis的持股差距會進一步縮小。創始團隊如果失去了絕對話語權，未來零跑在戰略決策上會不會被海外巨頭掣肘？這讓零跑的長期走向又多了一層不確定性。
小結
現在的新能源車局，玩法徹底變了。現在資本要看的是經營質量、資產質量和手頭有多少健康的自由現金流。全新C系列的降價增配，是零跑在紅海里不得不打的防御戰。
這到底是能換來喘息的利潤，還是把公司加速拖進“越賣越虧、越虧越融”的惡性循環，最終取決于每一輛車出廠時的真實利潤率。
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