熱門股未來可能跌八九成？關(guān)于“AI 泡沫”，投資機構(gòu)吵翻了

2026 年年中，一場關(guān)于 AI 基建泡沫的論戰(zhàn)正在全球投資圈激烈上演。

一邊是傳奇空頭吉姆?查諾斯、橋水基金瑞?達利歐、國內(nèi)百億私募寧泉資產(chǎn)等價值派投資人接連發(fā)出警告，認(rèn)為 AI 資本開支熱潮正在復(fù)刻 2000 年互聯(lián)網(wǎng)泡沫的老路；另一邊是摩根大通、高盛等機構(gòu)持續(xù)上調(diào) AI 基建投資預(yù)測，堅信真實需求支撐下產(chǎn)業(yè)遠(yuǎn)未見頂。

同樣的數(shù)據(jù)，截然不同的結(jié)論。這場爭論的核心是數(shù)萬億美元砸向算力基礎(chǔ)設(shè)施，究竟是下一代數(shù)字經(jīng)濟的地基，還是又一場資本狂歡后的一地雞毛？

看空派：7000億美元投入帶來400億美元收入，AI泡沫已近頂峰

華爾街傳奇空頭、"安然終結(jié)者" 吉姆?查諾斯在 6 月的 Macro Minds 研討會上指出，芯片供應(yīng)商可以在出貨時立即確認(rèn)收入，而云服務(wù)商卻將 AI 資本支出通過四至七年折舊攤銷計入成本。

查諾斯還將矛頭對準(zhǔn)了算力租賃模式，認(rèn)為這類企業(yè)本質(zhì)上是回報率僅個位數(shù)的金融租賃業(yè)務(wù)，卻享受著科技成長股的估值。

橋水基金創(chuàng)始人瑞?達利歐在 6 月福布斯 Iconoclast 峰會上也明確表示，當(dāng)前 AI 市場已展現(xiàn)出歷史上所有重大技術(shù)變革都會伴隨的泡沫特征。更關(guān)鍵的是，他認(rèn)為刺破泡沫的導(dǎo)火索不會是技術(shù)失敗，而是 "紙面財富變現(xiàn)" 的時刻 —— 當(dāng)估值需要真實現(xiàn)金流兌現(xiàn)時，市場才會發(fā)現(xiàn)皇帝的新衣。

國內(nèi)市場上，寧泉資產(chǎn)創(chuàng)始人楊東的警示更為直白。6月23日，楊東在《2026年半年投資匯報》中向持有人致歉，直言團隊“嚴(yán)重低估了AI基建主題能形成這么大的泡沫”。他坦言，6月份寧泉產(chǎn)品回撤創(chuàng)下成立以來最大幅度，“回撤幅度和我們在熊市中的最大回撤都差不多了，以往牛市從未發(fā)生這樣的事情”。

楊東的擔(dān)憂并非空穴來風(fēng)。他指出，AI基建相關(guān)制造業(yè)公司的商業(yè)模式大多非常一般，“長期護城河幾乎沒有，同時需要不斷的資本開支來維持增長，僅僅是一輪巨大需求帶來的景氣，就炒到如此高的估值和市值”。

他進一步警告，這一次的泡沫是全球性質(zhì)的，他用巴菲特指標(biāo)（股票市值 / GDP）衡量，美國股市該比值已超 240%，遠(yuǎn)超 2000 年互聯(lián)網(wǎng)泡沫頂峰時的 180%，日韓也達到 200% 左右。

他預(yù)判，大量 AI 熱門股未來極可能出現(xiàn)八成至九成的回撤。

投入產(chǎn)出的巨大鴻溝則是最直觀的質(zhì)疑。2026 年全球頭部云廠商 AI 相關(guān)資本開支預(yù)計接近 7000 億美元，但 AI 軟件側(cè)實際營收僅約 400 億美元，投入產(chǎn)出比嚴(yán)重失衡。約 62% 的 AI 企業(yè)處于虧損狀態(tài)，95% 的投資方尚未看到實質(zhì)性回報。亞馬遜、沃爾瑪?shù)绕髽I(yè)已開始設(shè)置 AI token 消費額度。

看多派：AI與互聯(lián)網(wǎng)泡沫是本質(zhì)區(qū)別，進度條剛過半

然而，并非所有人都認(rèn)同泡沫論。

渾瑾資本李岳的態(tài)度很明確：“別用1999年科網(wǎng)泡沫來套這一輪。”他認(rèn)為，核心區(qū)別在于盈利驅(qū)動。他拿光模塊龍頭舉例：2021年利潤只有10億上下，今年做到450億，明年客戶已下訂單對應(yīng)的利潤在800-1000億——“利潤漲了100倍，明年對應(yīng)PE也就15倍上下。說泡沫是不合適的。”

李岳看來，AI硬件的產(chǎn)業(yè)趨勢遠(yuǎn)未結(jié)束。

物理學(xué)家出身的對沖基金合伙人瓦爾?茲拉特夫也認(rèn)為，與 1999 年全靠 互聯(lián)網(wǎng)"畫大餅" 完全不同。自 2026 年初以來，算力現(xiàn)貨價格已上漲 40%-50%，甚至服役 6-8 年的老舊 GPU 租金都在持續(xù)攀升 “ 如果是泡沫，不會出現(xiàn)老設(shè)備漲價的情況。”

茲拉特夫認(rèn)為市場遠(yuǎn)未失控。"這不是 1999 年思科160 倍市盈率的時代。" 他指出，英偉達當(dāng)前股價約為 2027 年預(yù)期每股收益的 15 倍，博通回調(diào)后約為 2028 年預(yù)期收益的 12 倍，整個板塊估值并沒有走向極端。

摩根大通6 月中旬發(fā)布的《AI 資本支出 2.0》報告中，將 2026-2030 年全球 AI 基建總投入預(yù)測從 5.1 萬億美元上調(diào)至 5.5 萬億美元。

是全面泡沫還是結(jié)構(gòu)性分化？

拋開情緒，先看幾組關(guān)鍵數(shù)據(jù)。

四大科技巨頭（谷歌、亞馬遜、微軟、Meta）2026年資本開支提升至7250億美元，較2025年的4100億美元同比暴漲77%。Gartner數(shù)據(jù)顯示，2025年全球人工智能市場支出達1.76萬億美元，其中AI基礎(chǔ)設(shè)施投資達9649.6億美元，占比高達55.2%。

如此天量的投入，對應(yīng)的回報到底在哪里？正在成為懸在所有投資者頭頂?shù)膯柼枴?/p>

市場已經(jīng)開始用腳投票。6月23日，韓國股市因KOSPI指數(shù)下跌8%觸發(fā)熔斷，三星電子跌12.31%，SK海力士大跌12.47%。A股AI算力產(chǎn)業(yè)鏈集體調(diào)整，光模塊、PCB、HBM等概念股大幅殺跌。美股方面，納指跌超2%，英偉達、Alphabet連跌兩日，美光科技單日暴跌超13%。

高盛、德銀等機構(gòu)的共識是，泡沫確實存在，但集中在兩個領(lǐng)域 —— 缺乏落地場景的 AI 初創(chuàng)公司，以及不靠 AI 業(yè)務(wù)賺錢、只靠 AI 概念炒高股價的公司。而英偉達等上游算力硬件廠商、頭部落地型 AI 企業(yè)盈利扎實，估值相對健康。

他們認(rèn)為 AI 基建投資不會突然停止，但增速可能放緩，且內(nèi)部會劇烈分化。GPU、服務(wù)器等硬件需求有真實產(chǎn)業(yè)支撐，但增速會從爆發(fā)式轉(zhuǎn)向常態(tài)化；而算力中心、AI 服務(wù)商，將率先面臨出清壓力。

可以確定的是，沒有任何一項革命性技術(shù)能脫離周期規(guī)律。

AI 會改變世界，不代表每一家 AI 公司都能活到改變世界的那一天，更不代表現(xiàn)在的每一分投入都物有所值。歷史反復(fù)證明，技術(shù)浪潮的早期，資本總是過度樂觀；而泡沫破裂后，真正的價值才會浮出水面。