證券時報追蹤招股書整改：部分企業(yè)披露質(zhì)量顯著優(yōu)化

在近期召開的香港交易所未來科技峰會上，港交所相關(guān)負(fù)責(zé)人劉穎表示，當(dāng)前一些公司的招股書草稿出現(xiàn)了文字偏浮夸、商業(yè)模式介紹不清、美化行業(yè)排名、收入確認(rèn)方式模糊等問題，而這些招股書質(zhì)量問題會嚴(yán)重拖慢IPO（首次公開募資）審核速度。早在2025年底，香港證監(jiān)會與港交所就曾聯(lián)合發(fā)布通函，曝光了港股IPO中招股書的信息披露質(zhì)量問題，兩輪表態(tài)均指向同一隱憂。

證券時報記者翻閱大量IPO招股書發(fā)現(xiàn)，部分公司重新遞交的招股書已有大篇幅修改，質(zhì)量提升明顯。但仍有一些企業(yè)在近期遞交的招股書中依然使用大量“廣告式”語言。此外，隨著AI（人工智能）浪潮的到來，不少公司尤其喜歡在招股書中蹭“AI概念”，但這些公司實際只是業(yè)務(wù)用到一定AI技術(shù)，本質(zhì)還是原來的業(yè)態(tài)。

文風(fēng)浮夸：打廣告、蹭AI概念

在目前已遞表的不少港股招股書中，不難發(fā)現(xiàn)，確實存在一些“過度包裝”“廣告化”的問題，一些原本極為簡潔的業(yè)務(wù)模式、業(yè)務(wù)流程，往往被冠以各類“高大上”的名詞，相關(guān)內(nèi)容晦澀難懂。港交所方面也提及，“有些招股書甚至從第一頁到第五頁都是廣告性敘述，而不是向投資者客觀介紹自己的業(yè)務(wù)”。

以6月遞表的某調(diào)味品公司為例，該公司招股書的概要章節(jié)中前三頁中，僅介紹公司是一家復(fù)合調(diào)味品公司。同時，招股書中還有不少“宣傳用語”，比如“精湛的烹飪，一半是藝術(shù)，一半是科學(xué)”等。直到第四頁末尾和第五頁，公司才終于介紹了公司的產(chǎn)品主要為復(fù)合調(diào)味品定制品，其中包括火鍋類復(fù)合調(diào)味品和非火鍋類復(fù)合調(diào)味品。

而在過度“廣告化”之外，一些公司在招股書中還言必稱AI。比如，某無人售貨機(jī)企業(yè)，其官網(wǎng)招商時明確產(chǎn)品就是“無人售貨機(jī)”，但在招股書中，卻自稱是“一家AI驅(qū)動零售企業(yè)”，其所謂AI驅(qū)動是指公司管理無人售貨機(jī)的點位管理是依賴自動化系統(tǒng)而非人手規(guī)劃，從而對產(chǎn)品組合、定價、庫存補(bǔ)貨及物流進(jìn)行大批量復(fù)雜決策，業(yè)務(wù)實質(zhì)仍是無人售貨機(jī)。

另一家主要銷售門禁機(jī)和智能對講機(jī)設(shè)備的公司則在招股書中多次提到“AI驅(qū)動”，但最終產(chǎn)品依然是相關(guān)的硬件設(shè)備；同時，還有一家醫(yī)療服務(wù)軟件公司，同樣是將自身包裝為“AI賦能的全病程管理的知名提供商”，主要用AI提供用藥提醒、癥狀評估、治療說明及生活方式指導(dǎo)，但核心收入依舊是線下醫(yī)療機(jī)構(gòu)合作、健康商品銷售、保險經(jīng)紀(jì)等業(yè)務(wù)。

美化行業(yè)排名：領(lǐng)域越細(xì)分，排名越高

與此同時，部分公司在招股書中還熱衷于通過美化行業(yè)排名等方式營造出公司實力雄厚的假象，但掩蓋了公司在行業(yè)中的真實排名和地位，易讓投資者混淆乃至做出錯誤投資決策。對此，一香港投行人士告訴證券時報記者：“很多公司美化排名其實也是為了吸引投資者，畢竟投資者都想投資行業(yè)龍頭，而不是行業(yè)中老三、老四或排名更靠后的企業(yè)?！?/p>

如某火鍋類公司遞表港交所，其在2025年時遞交的招股書中描述自身行業(yè)地位的用語是“2024年中國品質(zhì)火鍋市場最大品牌，市場份額約為3.1%”。具體來看，其所謂品質(zhì)火鍋市場指人均消費額120元以上的火鍋市場，而大眾火鍋市場指人均消費額在60—120元的火鍋市場，其將品質(zhì)火鍋的門檻設(shè)置為人均消費額120元。2024年，該企業(yè)的人均消費約為142元。

作為行業(yè)龍頭的另一家知名火鍋公司，其過去數(shù)年的人均消費額則在百元左右，在上述人均消費額120元的門檻下，這家龍頭企業(yè)自然就被劃到了大眾火鍋市場，也凸顯了前述遞表公司的行業(yè)地位。但從實際規(guī)模來看，遞表公司2024年營收約為23億元，而另一家龍頭企業(yè)營收則為427億元，雙方之間營收的差距超過18倍。

事實上，遞表公司與另一家龍頭火鍋公司并不存在本質(zhì)性差別，均是火鍋品牌，僅在價位上略有差別，因此其描述自身行業(yè)地位為“最大品質(zhì)火鍋品牌”，實質(zhì)就是選擇性夸大自身地位。

而在2026年6月前述火鍋公司最新的招股書中，其在中國品質(zhì)火鍋市場最大品牌之外，還新增了一項新排名——2025年中國火鍋市場第二名，這實際上才是其真實的行業(yè)排名。

此外，在科技行業(yè)中，一些公司往往還會通過剔除一些大廠，將自身包裝成“獨立第三方”的名義，以此快速拉升自身的行業(yè)排名。以某算力提供商為例，其就自稱是“中國規(guī)模最大的獨立AI算力集群提供商”，還有“中國第一家完成不同規(guī)模AI算力集群標(biāo)桿項目的獨立AI算力集群提供商”“中國首家自研量產(chǎn)基于國產(chǎn)25.6T交換芯片的全國產(chǎn)高通量以太網(wǎng)交換機(jī)的獨立AI算力集群提供商”等，但實際上該公司技術(shù)實力與一些互聯(lián)網(wǎng)大廠有明顯差距。

收入披露晦澀：商業(yè)模式、收入確認(rèn)表述不清

除了上述問題，部分?jǐn)M赴港上市企業(yè)的招股書還存在信息披露不清晰問題，集中體現(xiàn)在商業(yè)模式、收入確認(rèn)方式等核心內(nèi)容表述晦澀、冗余繁雜。相關(guān)內(nèi)容不僅普通投資者難以讀懂，就連部分行業(yè)機(jī)構(gòu)從業(yè)者也無法快速厘清企業(yè)真實經(jīng)營與盈利邏輯，已然成為港股IPO信息披露環(huán)節(jié)的突出痛點。

在2026香港交易所未來科技峰會上，劉穎針對該現(xiàn)象作出明確點評。她表示，18C公司特別是一些AI公司的業(yè)務(wù)應(yīng)用范圍較寬，但對于其具體的商業(yè)模式和收入確認(rèn)方式的描述卻寫得極為復(fù)雜。

港交所18C章專為特專科技企業(yè)設(shè)立，為成立時間短、研發(fā)投入高、暫未實現(xiàn)盈利、商業(yè)化尚未成熟的科創(chuàng)企業(yè)提供上市通道。這類企業(yè)商業(yè)模式、盈利邏輯本就具備特殊性，更需要通過清晰直白的披露方式，向市場拆解核心經(jīng)營與營收邏輯。但部分企業(yè)卻未能直接明了將公司商業(yè)模式、收入確認(rèn)方式等描述清楚，提升了市場解讀難度。

以2025年末遞交港股招股書的一家AI賽道18C企業(yè)為例，該公司主營人工智能數(shù)字員工解決方案、企業(yè)級智能體解決方案，業(yè)務(wù)收入劃分為項目制銷售、訂閱制銷售、運(yùn)維服務(wù)三大類別，但公司招股書并未針對三類業(yè)務(wù)分別清晰說明收入模式、轉(zhuǎn)化情況以及確認(rèn)規(guī)則等。

反觀已上市的某大模型企業(yè)，公司針對MaaS大模型業(yè)務(wù)，拆分本地化部署、云端部署，以表格形式列明了兩大業(yè)務(wù)定價模式、客戶類型、核心熱點以及收入確認(rèn)原則等，同時搭配落地場景案例輔助解讀，文字精簡、邏輯直觀，既滿足監(jiān)管核查要求，也便于投資者快速判斷營收真實性與可持續(xù)性。

針對港股招股書相關(guān)現(xiàn)象，德恒律師事務(wù)所相關(guān)專業(yè)人士指出，港股招股書的業(yè)務(wù)模式部分應(yīng)避免抽象籠統(tǒng)的描述，用“流程化”語言拆解商業(yè)模式，詳細(xì)說明收入模式及產(chǎn)品/服務(wù)轉(zhuǎn)化為收入的具體方法；若業(yè)務(wù)模式復(fù)雜，需用流程圖清晰展示涉及的各方、中介，以及產(chǎn)品/服務(wù)、資金的流向；如有業(yè)務(wù)重點變更或擬變更，需披露變更理由及對成本結(jié)構(gòu)、利潤率、風(fēng)險組合的影響。

監(jiān)管也給出了明確整改路徑：撰寫商業(yè)模式以及收入確認(rèn)內(nèi)容時應(yīng)摒棄冗余專業(yè)話術(shù)，改用平實通俗表述；在介紹商業(yè)模式和收入確認(rèn)時用比較簡單和清楚的文字去寫，還可以多用一些圖表和案例去表達(dá)?！斑@不僅對審核有幫助，也會幫助投資者理解公司業(yè)務(wù)。”劉穎表示。

招股書整改：披露質(zhì)量正在提升

招股書是發(fā)行人對外呈現(xiàn)商業(yè)邏輯、盈利模式、行業(yè)地位與競爭格局的核心法定披露文件,其披露質(zhì)量是資本市場信息透明、估值公允的重要基石，既直接影響監(jiān)管機(jī)構(gòu)對發(fā)行人業(yè)務(wù)真實性、經(jīng)營實質(zhì)及信息披露合規(guī)性的審核判斷，也決定了投資者能否精準(zhǔn)厘清企業(yè)業(yè)務(wù)本質(zhì)，形成客觀合理的價值判斷。

證券時報記者梳理近期港股IPO申報材料發(fā)現(xiàn)，相較于過往亂象，多數(shù)擬上市企業(yè)招股書過往存在的文案浮夸空洞、商業(yè)模式披露模糊、行業(yè)排名與競爭實力過度美化等問題已有所改善，整體信息披露規(guī)范性正在提升。

以前述火鍋品牌為例，公司近日已第三次遞表港交所，招股書披露質(zhì)量較前兩版實現(xiàn)顯著優(yōu)化。最直觀可見的是，不包括會計師報告等附錄資料，公司招股書的頁數(shù)從第一次遞表時的350頁縮減至273頁，瘦身效果十分明顯。

在內(nèi)容排布上，公司摒棄過往重宣傳、輕實質(zhì)的撰寫思路，大幅壓縮品牌起源、發(fā)展歷程、門店設(shè)計等非核心營銷式內(nèi)容，將披露重心聚焦核心經(jīng)營維度，重點詳實闡述業(yè)務(wù)收入構(gòu)成、行業(yè)市場地位、門店擴(kuò)張布局、核心經(jīng)營業(yè)績、市場競爭優(yōu)勢及未來發(fā)展規(guī)劃等關(guān)鍵實質(zhì)信息。

提升招股書質(zhì)量的核心，不是增加市場參與者的負(fù)擔(dān)，而是提高信息披露的清晰度、一致性和可讀性。澳洲會計師公會大中華區(qū)分會副會長梁祐庭在接受證券時報記者采訪時表示，IPO市場越活躍，越要守住信息披露質(zhì)量。招股書不是堆砌資料，而是要讓投資者真正看得懂：公司怎么賺錢、核心風(fēng)險在哪里、增長是否可持續(xù)、估值為什么值這么多。

博大資本國際行政總裁溫天納向證券時報記者表示，招股書的核心使命本就該回歸信息披露的本質(zhì)邏輯：所有表述都應(yīng)當(dāng)以客觀事實、可驗證的經(jīng)營數(shù)據(jù)、具象的業(yè)務(wù)案例為核心載體，清晰拆解企業(yè)的商業(yè)模式、潛在風(fēng)險與對應(yīng)的財務(wù)影響。整個披露過程應(yīng)該避免過多營銷術(shù)語，突出“投資者需要知道什么”。

在他看來，招股書的撰寫首先在結(jié)構(gòu)上需要優(yōu)化，嚴(yán)控主要內(nèi)容的頁數(shù)，聚焦關(guān)鍵投資亮點而非堆砌宣傳，將重大風(fēng)險提示、核心業(yè)務(wù)實質(zhì)描述前置，同時配套使用清晰的可視化圖表、業(yè)務(wù)流程圖，把原本晦澀復(fù)雜的運(yùn)營模式轉(zhuǎn)化為普通投資者也能快速讀懂的直觀信息。

針對各類細(xì)分行業(yè)排名亂象，他強(qiáng)調(diào)所有排名與關(guān)聯(lián)數(shù)據(jù)都必須建立在嚴(yán)謹(jǐn)?shù)慕y(tǒng)計口徑之上，刻意拆分出極度狹窄的細(xì)分賽道來“自封第一”，本質(zhì)上就是變相的誤導(dǎo)性陳述。

他進(jìn)一步指出，港交所和香港證監(jiān)會的表態(tài)釋放了清晰信號，擬上市公司通過提升招股書質(zhì)量，將在審核中占據(jù)優(yōu)勢，也為港股市場長期競爭力貢獻(xiàn)力量。監(jiān)管與市場參與者共同努力，才能讓港股IPO生態(tài)更健康可持續(xù)。