資本不再聽信“氫能故事”，東岳氫能第三次折戟IPO

華夏能源網(wǎng)獲悉，6月30日，上交所發(fā)布文件，終止了對山東東岳未來氫能材料股份有限公司（以下簡稱“東岳氫能”）首次公開發(fā)行股票并在科創(chuàng)板上市的審核。在此之前，東岳氫能已撤回了上市申請。

東岳氫能成立于2017年，主要產(chǎn)品為高性能含氟功能膜及關(guān)鍵材料、衍生材料。其中高性能含氟功能膜又以全氟質(zhì)子交換膜為主，具體包括?液流電池膜、燃料電池膜、電解水制氫膜?等，材料以磺酸樹脂及羧酸樹脂、PPVE、ETFE等高性能樹脂為主。高工產(chǎn)業(yè)研究院（GGII）數(shù)據(jù)顯示，2024年，公司高性能含氟功能膜全球市占率第二，中國市占率第一。

主動按下上市暫停鍵，東岳氫能給出的理由是“業(yè)務(wù)發(fā)展調(diào)整”，并稱將擇機(jī)重啟。

華夏能源網(wǎng)注意到，這已是東岳氫能第三次沖擊IPO失利。從2020年因?qū)嵖厝俗兏鼣R淺，到2023年因材料不完備撤回，再到此次歷時一年的問詢后主動撤單，這家被寄予厚望的氫能材料“標(biāo)桿”企業(yè)總在關(guān)鍵時刻“掉鏈子”。

更重要的是，當(dāng)下氫能行業(yè)已在降溫，行業(yè)發(fā)展速度不及預(yù)期。可以說，東岳氫能的IPO困局，背后既是自身基本盤的脆弱，又是整個行業(yè)的集體焦慮。

市占率、業(yè)績、產(chǎn)能利用率三大“硬傷”

東岳氫能主動撤回IPO背后，是公司市占率下降、業(yè)績下滑、產(chǎn)能閑置三處顯眼的“硬傷”。

在市占率方面，6月27日，提交創(chuàng)業(yè)板上市申請的科潤新材在招股書中披露了有關(guān)東岳氫能等幾家可比公司的市場份額。2025年，東岳氫能質(zhì)子交換膜全球市場份額占比15.8%，相較于2024年下降了5.4個百分點；國內(nèi)市場份額占比26%，比2024年下滑8.8%。

不僅如此，2024年，無論是質(zhì)子交換膜全球市場還是國內(nèi)市場，東岳氫能均勝科潤新材一籌。但是到了2025年，兩大市場的市占率均被科潤新材反超。

在業(yè)績方面，2022至2024年及2025年上半年，公司分別實現(xiàn)營收5.24億元、7.21億元、6.4億元、3.49億元；凈利潤分別為1.43億元、2.3億元、1.65億元、9266.91萬元。

2024年是公司業(yè)績的一個拐點。當(dāng)年，公司營收同比下滑11.24%，凈利潤同比下滑約28.26%。對此，東岳氫能解釋是行業(yè)競爭加劇和產(chǎn)品售價下降。

售價方面，公司全氟質(zhì)子交換膜的單價由2022年的909.68元/㎡降至603.88元/㎡；磺酸樹脂及羧酸樹脂2023年報價為357.72萬元/噸，2025年上半年已降至246.23萬元/噸；關(guān)鍵材料及其衍生材料PPVE價格從79.94萬元/噸降至40.23萬元/噸，下滑幅度超過40%。

價格下跌直接拉低了公司整體毛利率，該項指標(biāo)從55.79%降至40.29%，盈利空間進(jìn)一步收窄。

產(chǎn)能利用率低，也是東岳氫能沖擊IPO的一大“硬傷”。截至2025年上半年，公司核心產(chǎn)品全氟質(zhì)子交換膜產(chǎn)能利用率僅51.28%，關(guān)鍵材料及其衍生材料全氟離子交換樹脂產(chǎn)能利用率為47.25%。值得注意的是，公司其他高性能樹脂及關(guān)鍵材料的產(chǎn)能從2022年的2341噸激增至2024年的8705噸，兩年翻了近四倍，但產(chǎn)能利用率卻從92.22%跌至32.23%。

招股書顯示，東岳氫能還計劃IPO募資24.46億元，核心投向新增300萬㎡質(zhì)子膜產(chǎn)能。現(xiàn)有產(chǎn)能都無法消化，大規(guī)模新增產(chǎn)能又有什么價值？這不得不讓審核機(jī)構(gòu)產(chǎn)生質(zhì)疑。

除此之外，公司還在采購、銷售等方面與其控股股東東岳集團(tuán)深度綁定。

上交所問詢函顯示，東岳集團(tuán)下屬企業(yè)山東東岳氟硅材料有限公司（以下簡稱“東岳氟硅”）直接持有東岳氫能8.33%股權(quán)，同時是東岳氫能的第一大供應(yīng)商。

2022年—2025年上半年，東岳氫能向關(guān)聯(lián)方采購商品和接受勞務(wù)的金額占采購總額的比例分別為47.47%、34.72%、21.49%和14.40%；向關(guān)聯(lián)方出售商品和提供勞務(wù)的金額分別為0.73億元、1.02億元和0.83億元、0.54億元，占營收之比分別為14.44%、14.53%和13.09%、15.46%，供應(yīng)鏈的依賴程度可見一斑。

資本不再聽信氫能故事，“擇機(jī)重啟”困難重重

東岳氫能自身的問題尚可“自我調(diào)節(jié)”，但是當(dāng)下氫能行業(yè)所面臨的困境卻是公司短時間內(nèi)無法改變的。

東岳氫能的產(chǎn)品主要面向氫能行業(yè)的兩個領(lǐng)域，但每個領(lǐng)域的商業(yè)化進(jìn)程都遠(yuǎn)不及預(yù)期。

在氫燃料電池汽車領(lǐng)域，2026年前5個月，全國燃料電池汽車?yán)塾嬩N量僅有600輛，同比大幅下降43.7%。燃料電池在新能源重卡中的占比也從5.41%驟降至1.65%。車都賣不動，自然就對上游的燃料電池膜需求形成了直接抑制。

在PEM電解槽制氫領(lǐng)域，由于綠氫項目的經(jīng)濟(jì)性遲遲未能打通，全球電解產(chǎn)能的預(yù)測都因大量項目延期或取消而下調(diào)了24%。水電解制氫膜的實際需求遠(yuǎn)低于早前的樂觀預(yù)期，訂單釋放十分緩慢。

同時，加氫站基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)滯后、終端用氫成本偏高、補(bǔ)貼退坡力度超預(yù)期等問題，都影響著燃料電池膜業(yè)務(wù)的發(fā)展。

此外，從資本市場來看，氫能板塊整體估值低迷，市場對氫能產(chǎn)業(yè)鏈企業(yè)估值持續(xù)下調(diào)，已上市氫能企業(yè)普遍長期虧損、股價承壓。

例如，國內(nèi)氫燃料電池領(lǐng)域的先行者北京億華通科技股份有限公司（簡稱“億華通”，SH：688339）目前已連續(xù)多年大額虧損，2025年全年虧損6.71億元，2026年一季度又虧損5104.34萬元?，其股價從2022年到現(xiàn)在一直“跌跌不休”。

億華通股價走勢圖

華夏能源網(wǎng)注意到，盡管氫能在2026年6月被正式納入科創(chuàng)板二級賽道，但監(jiān)管對產(chǎn)能利用率、下游客戶驗證、收入成長性和募投合理性問詢力度也在顯著增強(qiáng)。

總之，2026年的氫能資本市場，已不再是三年前那個“沾氫即漲”的狂熱狀態(tài)。資本的眼睛也從“講故事”轉(zhuǎn)向了“算賬本”，誰能持續(xù)盈利、誰能很快實現(xiàn)商業(yè)化落地、誰能脫離政策反哺獨立存活，誰才是真正的好標(biāo)的。然而，氫能行業(yè)的投資回報周期又普遍較長，真正愿意長期陪跑的耐心資本少之又少。

在這樣的行業(yè)背景下，一個產(chǎn)能利用率不足五成、業(yè)績已現(xiàn)下滑趨勢的企業(yè)，想要憑借“擴(kuò)產(chǎn)募資”的故事登陸科創(chuàng)板，資本市場的接受度和監(jiān)管機(jī)構(gòu)的寬容度是可想而知。在第三次折戟IPO后，東岳氫能所稱的“擇機(jī)重啟”恐怕短期內(nèi)是很難了。