AI掉隊，騰訊猛追

馬化騰和騰訊的“AI焦慮”。

作者 | 張語格

編輯 | 趣解商業TMT組

進入2026年，AI領域的競爭日益激烈，騰訊這艘巨輪將如何應對？

騰訊控股（0700.HK）一季度財報顯示，公司實現總收入1964.58億元人民幣，同比增長9%；調整后凈利潤679.05億元，同比增長11%。

截至5月15日收盤，騰訊股價為456港元/股，相比2026年1月的高點跌幅超過26%；騰訊一季度市值蒸發近1.5萬億元。

01.一季度股價承壓

單看一季度財報，騰訊的基本面算得上穩健：三大核心業務都實現了同比增長，營銷服務收入382億元，同比增長20%，增速較上季的17%進一步增加；游戲所在的服務收入961億元，同比增長4%，增速略有下降，騰訊表示這主要由于今年春節假期時間較晚，國內游戲收入遞延至一季度之后才能確認。

圖源：財報截圖

不過，更值得關注的是利潤的變化。一季度騰訊非國際財務報告準則下的經營盈利為756億元，同比增長9%；但如果剔除新的AI產品，如混元大模型、元寶、CodeBuddy、WorkBuddy及QClaw的收入、成本及開支，該口徑盈利為844億元，增速達到17%。也就是說，新AI產品當季拖累經營盈利約88億元。

事實上，騰訊在AI方面的高投入對利潤影響十分明顯，這種激進式的燒錢從去年延續至今。

今年一季度，騰訊幾乎拿出了三分之一的利潤投入到研發中：研發成本225.4 億元，同比增長19%，其中主要為雇員福利開支（AI人才搶奪），約162.55億元，同比增長9%。

騰訊表示，接下來仍會繼續投入AI建設。“下半年資本支出相比去年會有所增加，會有更多國產芯片陸續投入使用，每年年月都會有提升。”基于此，各券商都大幅下調了騰訊今年全年的盈利預期。

AI投入侵蝕利潤的同時，今年一季度騰訊回購的金額同比大幅下降。

中國企業資本聯盟中國區首席經濟學家柏文喜認為，除了業務面，騰訊股價承壓也和港股整體流動性偏緊有關。美聯儲維持高利率環境，外資回流美國，港股通資金流入放緩；恒生科技指數整體估值承壓，騰訊作為權重股受到指數的拖累。

對于投資者的顧慮，騰訊的回應是給出了更加詳細的AI增長規劃，并透露，公司股價與實際基本面存在一定程度的背離，現階段也是開展股份回購的合適窗口期。

02.一步慢，步步慢

股價承壓是因為市場已從追捧 AI 概念轉向看重實際收益，然而，當下騰訊AI的產出規模與水平，還不足以匹配資本預期。

在一季度財報中，騰訊多次強調AI業務的突破：3月份推出的WorkBuddy目前是中國使用最廣的效率AI智能體；Hy3 preview4月底上線后在OpenRouter的token消耗量排行榜上穩居前列。然而，這些成績依舊難消投資者對于騰訊AI投入大、見效慢的焦慮。

這種焦慮的情緒甚至蔓延到騰訊剛剛結束的股東大會上。有投資者在股東大會直截了當地問創始人馬化騰：騰訊AI是不是落后了？馬化騰回應稱，“原來一年前我們以為上了船，后來發現那個船漏水了，現在感覺站上去了，還坐不下去，還是希望船速能快一點。”側面承認了騰訊AI與頭部之間存在差距，這既是實事求是的自我評估，也是一種對內外部的壓力傳遞。

圖源：微博截圖

這種差距源于起跑線上的遲疑，騰訊最近一年一直在彌補早期動作遲緩的代價。

2023年“百模大戰”時，騰訊正陷在疫情紅利褪去，游戲版號受限，廣告、游戲兩大現金牛增長乏力的困境里。曾有有騰訊員工對《第一財經》透露，2023年公司整體進行降本增效，AI Lab并不鼓勵研究員發論文，事業部如果想要訓練模型，需要向公司總辦申請預算和立項，整體發展戰略還是更強調視頻號。

從騰訊大模型團隊負責人的變更上，也能看出騰訊AI策略的變化。2023年9月，騰訊發布混元大模型時，由副總裁蔣杰兼管通用大模型團隊。蔣杰并非LLM（大語言模型）專業背景，此前主要負責廣告平臺產品技術管理工作，在他的領導下，騰訊AI在廣告業務上的應用十分出色，但對前沿技術的變化感知缺乏敏銳。

在蔣杰領導的這段時間里，混元大模型始終處于“跟跑”而非“領跑”的位置。既沒有DeepSeek那樣的技術銳度，也沒有豆包那樣的產品爆發力。

直到2025年，騰訊大模型團隊負責人的位子從蔣杰交給了從OpenAI來的姚順雨。2025年底,騰訊大規模調整AI研發團隊，成立AI Infra部、AI Data部、數據計算平臺部，以強化大模型的研發體系與核心能力。姚順雨出任“CEO/總裁辦公室”首席AI科學家，直接向騰訊總裁劉熾平匯報。這意味著騰訊將大模型業務提升到了“一把手”的位置。

“趣解商業”了解到，騰訊今年最重要的戰略目標之一就是重回大模型第一梯隊。不過，即便完成了人事換血與組織重構，技術的差距也不是一朝一夕就能追上。

姚順雨入職后，幾乎從底層重建了混元。今年4月發布的Hy3 preview正是重建后的首個成果。這款總參數295B、激活參數21B的MoE架構模型，在快慢思考融合上做出了創新——支持no think、low、high三種推理模式，可根據任務復雜度動態切換。

圖源：Gitcode截圖

“趣解商業”注意到，Hy3 preview重點打磨了長文本解析、代碼編譯以及智能體聯動實操，在真實工作與生活場景的上下文學習和指令遵循能力顯著提升。不過，騰訊在開源主頁上也坦誠地展示出，Hy3 preview在部分場景上不及GLM5.1或Kimi K2.5——畢竟有參數量的差距。

評測只能說明“應試”能力，現在業內外對大模型的評判都更注重使用效果。根據騰訊內部的進展，更大尺寸的旗艦模型已在訓練中，預計下一版本將實現比較大的突破。屆時，混元能否真正坐穩第一梯隊，用戶和開發者們將會給出更明確的裁判。

03.能否守住生態優勢？

騰訊初期戰略上的遲疑，拖累的不止是模型的迭代速度。

首先是騰訊云的“失速”，在云服務的牌桌上被擠到了幾乎邊緣的位置。大模型與云服務在大廠的業務線中通常互為燃料，但混元競爭力不足，再加上算力緊缺等宏觀因素，騰訊云的擴張處處受限。

市場調研機構IDC發布的《中國公有云服務市場（2025下半年）跟蹤》顯示，火山引擎、阿里云和百度智能云合計吃下了九成的公有云IaaS市場份額，騰訊云僅占8%，排名第五。

圖源：報告截圖

其次，騰訊的應用生態也受到了質疑。有行業人士指出，2020年之后超過5000萬日活的新應用都和騰訊無關。“元寶”在春節期間靠10億紅包月活短暫沖入“億級俱樂部”后又迅速回落至5735萬，用戶留存率堪憂。

同時，微信這座手握14億用戶的社交堡壘，正在AI Agent的沖擊下露出裂縫。在業績會上，有投資者直言，如何看待操作系統級AI Agent（iOS、安卓手機廠商的 Agent）對微信的潛在威脅？

豆包手機通過語音指令直接調用微信內的部分功能，如發送消息、查詢朋友圈，這種“繞過App入口、直達服務”的模式，正在蠶食微信作為“超級入口”的獨占性。就像微信封禁豆包手機的權限一樣，騰訊在業績會上沒有正面回答這個問題，而是說“Agent 為用戶提供服務，但需獲得各應用的許可——否則就是掠奪其他應用，不是管理操作系統的好方式。”

圖源：罐頭圖庫

為了避免生態內的應用失去“入口”的流量，騰訊系APP都在深度集成AI，把用戶留在自己的盤子里，例如騰訊文檔接入混元、DeepSeek以提高PPT生成效率。

其中，最受關注的要屬微信的AI化。最近，據The Information報道，騰訊正在打造一款微信AI智能體，能夠幫用戶打車、買菜、訂機票，堪比全程代勞的“生活管家”。互聯網分析師丁道師表示，這主要通過小程序來實現，相當于給辦公、生活、娛樂的各種小程序加了一個智能中樞，讓用戶在感知很少的情況下完成任務。“不影響商家做小程序，只是用戶很少再手動點開小程序，全都交給智能體代勞了。”

實際上，微信試圖打造的小程序Agent生態，也正是各大手機廠商，以及阿里、字節在做的。

不過，就像騰訊所說，Agent生態的需要各應用的授權，微信想要做自己的小程序Agent也要面臨授權這一關。美團、滴滴這些高頻使用的工具類應用，是否能與騰訊達成深度合作，還有待進一步觀察。

從“掉隊”到“狂追”，騰訊正處在新舊增長動能的關鍵切換期。騰訊要交出的AI答卷，不是在Benchmark上追上一兩個排名這么簡單。追趕需要的不僅是能力，還有時間。只是，留給騰訊奮起直追的時間還有多少呢？