賣(mài)車(chē)不賺錢(qián)，車(chē)廠被逼成了"投行"｜汽勢(shì)觀察

汽勢(shì)Auto-First | 孫金鳳

正在沖刺港股上市的Momenta，6月29日招股書(shū)中曝光了一張耐人尋味的基石名單——14家基石合計(jì)認(rèn)購(gòu)3.76億美元,占全球發(fā)售近一半。其中奔馳認(rèn)購(gòu)2500萬(wàn)美元,比亞迪以"Golden Link"主體認(rèn)購(gòu)1500萬(wàn)美元,兩家頭部車(chē)企在同一張表里并肩出現(xiàn)。

而招股書(shū)披露的IPO前股權(quán)里,上汽9.45%、通用9.37%、奔馳6.39%已是Momenta產(chǎn)業(yè)方前三大股東，除此之外，豐田、現(xiàn)代、奇瑞、博世、立訊精密均在冊(cè)。一家智駕公司同時(shí)掛著中、美、德、日、韓五大汽車(chē)工業(yè)大國(guó)頭部車(chē)企的名字——這在傳統(tǒng)汽車(chē)供應(yīng)鏈?zhǔn)飞?幾乎聞所未聞。

更值得關(guān)注的是，這不是一筆孤立的財(cái)務(wù)投資。這是整車(chē)工業(yè)被自己的主業(yè)利潤(rùn)率反向逼出來(lái)的一種集體選擇,也是它們不愿被智駕科技洪流甩下、主動(dòng)給未來(lái)?yè)屢粡埓钡漠a(chǎn)業(yè)自救——被動(dòng)與主動(dòng)兩股力量同時(shí)推著,整車(chē)廠正在完成一次悄悄但深刻的身份轉(zhuǎn)換。

跨國(guó)巨頭：利潤(rùn)壓頂，在中國(guó)"買(mǎi)時(shí)間"

2026年一季度,中國(guó)汽車(chē)行業(yè)利潤(rùn)率3.2%,創(chuàng)近十年新低,單車(chē)毛利只剩1.2萬(wàn)元。同一季度，寧德時(shí)代單家凈利就已經(jīng)超過(guò)六家頭部整車(chē)廠的總和——電池廠穩(wěn)穩(wěn)吃肉,整車(chē)廠在中間被兩頭擠。錢(qián)不能再只壓在產(chǎn)線上,必須找新的出口。整車(chē)廠"投行化"的起點(diǎn),就藏在這條被壓到底的利潤(rùn)曲線里——它們買(mǎi)的不再只是芯片、傳感器和算法包,而是把"未來(lái)產(chǎn)業(yè)的話語(yǔ)權(quán)"直接裝進(jìn)自己的財(cái)務(wù)報(bào)表。

跨國(guó)車(chē)企首當(dāng)其沖。2026年一季度,大眾凈利同比-29.6%、奔馳-17.2%、寶馬-23.1% 。這不是一家公司的偶然失速,而是整套跨國(guó)研發(fā)體系在中國(guó)節(jié)奏面前的集體迷失——大眾旗下獨(dú)立汽車(chē)軟件公司CARIAD反復(fù)重組；奔馳智駕團(tuán)隊(duì)幾度調(diào)整；Argo AI被福特與大眾聯(lián)合放棄,福特一次性計(jì)提27億美元稅前虧損；專(zhuān)注于自動(dòng)駕駛技術(shù)的通用汽車(chē)旗下全資子公司Cruise，累計(jì)投入100億美元后，由于持續(xù)虧損于2025年2月被通用全數(shù)回購(gòu)、停擺裁員近千人……自研走不通,買(mǎi)股份就是最快的"買(mǎi)時(shí)間"。

其中最值得拆開(kāi)看的樣本,是奔馳的"四源混合"——在主業(yè)利潤(rùn)同比下滑近兩成的當(dāng)口,它不是押注某一條路線,而是把自研、中國(guó)合作、歐洲新勢(shì)力同時(shí)擺上桌,用資本同時(shí)鎖住三個(gè)時(shí)代的入場(chǎng)券。

自研兜底——Drive Pilot L3:奔馳自家L3已在德國(guó)、美國(guó)部分州落地,繼續(xù)作為全球高端車(chē)型的兜底方案。這是"現(xiàn)在"。

中國(guó)高端——Momenta:奔馳是Momenta產(chǎn)業(yè)方第三大股東(IPO前持股6.39%),本次IPO基石環(huán)節(jié)再追投2500萬(wàn)美元,并聯(lián)合Momenta在阿布扎比落地豪華Robotaxi車(chē)隊(duì)。這一手鎖的是"中國(guó)L2+量產(chǎn)高端"。

中國(guó)普及——千里科技:2025年9月,奔馳數(shù)字技術(shù)以13.4億元入股千里科技3%,成為第五大股東。千里旗下千里浩瀚直接為吉利全系(極氪/領(lǐng)克/銀河)供智駕——奔馳借這3%股權(quán),順勢(shì)打入吉利智駕生態(tài),等于在中國(guó)市場(chǎng)上同時(shí)拿到了"高端"(Momenta)與"規(guī)模化普及"(千里浩瀚)兩張入場(chǎng)券。

下一代未來(lái)——Wayve:2025年2月，英國(guó)人工智能自動(dòng)駕駛系統(tǒng)研發(fā)商Wayve D輪融資12億美元,奔馳聯(lián)手日產(chǎn)、Stellantis、Uber、軟銀、英偉達(dá)共同參投,估值86億美元。Wayve押的是端到端VLA大模型——也就是下一代智駕的底層技術(shù)路線。這一手鎖的是"未來(lái)"。

把這四條線攤在一張桌上,奔馳的邏輯就清晰了——自研保住當(dāng)下,Momenta+千里覆蓋中國(guó)市場(chǎng)的"上下兩層",Wayve押注下一代技術(shù)底座。哪條路跑贏都有它的席位,哪條路塌陷都被分?jǐn)偂＿@就是"投行化"的精髓——不是替代自研,而是用資本在多條不確定的路線上同時(shí)下注。

更微妙的是大眾。它一邊把約24億歐元砸進(jìn)地平線，把酷睿程合資公司做成奧迪保時(shí)捷的智駕后臺(tái)；一邊在2023年以7億美元入股小鵬4.99%、2025年11月把小鵬鎖定為第二代VLA首發(fā)戰(zhàn)略合作方。跨國(guó)車(chē)企承認(rèn)"在中國(guó)可能學(xué)不會(huì)",轉(zhuǎn)而用小額股權(quán)買(mǎi)技術(shù)輸出權(quán)——這是過(guò)去汽車(chē)業(yè)供應(yīng)鏈里從未發(fā)生過(guò)的"反向被入股" 。代價(jià)同樣浮現(xiàn)——同一款車(chē)型在中國(guó)與歐洲跑兩套智駕,中國(guó)版反而比德國(guó)總部更激進(jìn)。對(duì)一家以"全球一致體驗(yàn)"立身的豪華品牌來(lái)說(shuō),這也許不是過(guò)渡方案,而是不可逆的新常態(tài)。

中國(guó)自主:自研保下限，投資買(mǎi)上限，合資分?jǐn)傦L(fēng)險(xiǎn)

中國(guó)車(chē)企的壓力同樣不輕——12家主流上市車(chē)企超半數(shù)凈利下滑,但研發(fā)費(fèi)用還在加碼,主業(yè)現(xiàn)金流連研發(fā)都覆蓋得吃力。投資副業(yè),就只能從"附屬動(dòng)作"升級(jí)為"戰(zhàn)略動(dòng)作" 。

打法可以用三句話概括:自研保下限,投資買(mǎi)上限,合資分?jǐn)傦L(fēng)險(xiǎn)。比亞迪的天神之眼C下放到10萬(wàn)元級(jí)、長(zhǎng)安天樞、上汽智己IM AD保下限;比亞迪入股Momenta、上汽早押地平線、廣汽C輪領(lǐng)投滴滴自動(dòng)駕駛2.98億美元買(mǎi)上限;迪派智行(比亞迪60%/Momenta 40%)、千里智駕(吉利30%+千里30%+曠視30%)、騅豐智能(豐田+廣汽豐田+小馬)、廣州安滴(廣汽埃安50%/滴滴50%) 這串合資公司,把"算法迭代"與"整車(chē)量產(chǎn)"強(qiáng)綁定。

比亞迪是這套立體打法最完整的樣本——天神之眼C(DiPilot 100)全棧自研下放到秦L（參數(shù)丨圖片）、海豹06這樣十萬(wàn)元級(jí)的走量車(chē)型;更高階的天神之眼A/B交給迪派智行(自己60%、Momenta 40%)聯(lián)合開(kāi)發(fā);再加上在Momenta母體IPO前后兩次入股,"全棧自研+合資共研+股權(quán)占位"三層結(jié)構(gòu)同步鋪開(kāi)。

吉利走的是另一個(gè)極端——千里科技+千里智駕+福瑞泰克11.73%+極氪×Waymo+元戎+知行科技,投資組合最龐雜、多源結(jié)構(gòu)最復(fù)雜,好處是不押?jiǎn)我宦肪€,壞處是幾條線之間未來(lái)必有內(nèi)部博弈。

長(zhǎng)城是這條雙軌上最戲劇性的注腳。毫末智行——長(zhǎng)城直接+間接持股63.59%的子公司式智駕平臺(tái)——2025年11月起停工放假、賬戶被凍結(jié);2024年11月,長(zhǎng)城以1億美元獨(dú)家拿下元戎啟行C輪。從內(nèi)部全資到外部獨(dú)投,一年時(shí)間宣告"子公司式自研"路線作廢。這不只是一家公司的失敗,更是中國(guó)車(chē)企對(duì)整條路線的市場(chǎng)反思,也提醒所有走雙軌的車(chē)企：當(dāng)外部投資標(biāo)的的估值與技術(shù)品牌起來(lái)后,內(nèi)部自研團(tuán)隊(duì)的歸屬感會(huì)被一點(diǎn)點(diǎn)擠壓,類(lèi)似的隱性緊張?jiān)诙嗉易灾髌放苾?nèi)部都已經(jīng)開(kāi)始發(fā)生。

更深一層看,中國(guó)自主的雙軌打法,本質(zhì)是要把數(shù)據(jù)-算法的關(guān)系從"采購(gòu)合同關(guān)系"升級(jí)為"股東共治關(guān)系"——車(chē)企手里的真實(shí)路況數(shù)據(jù)是任何智駕公司的“稀缺燃料”,智駕公司的算法迭代速度是車(chē)企自研團(tuán)隊(duì)短期補(bǔ)不上的能力,以股東身份共治,比純采購(gòu)更不容易把對(duì)方逼到角落。這也是中國(guó)自主與跨國(guó)巨頭最大的不同——后者更多是"被逼出來(lái)買(mǎi)時(shí)間",前者則是主動(dòng)用資本去重塑產(chǎn)業(yè)話語(yǔ)權(quán)。

華為乾崑：投行化潮流外的反向解法

潮流之外,華為乾崑選了一條幾乎相反的路——不讓整車(chē)廠入股自己的車(chē)BU主體,反而讓車(chē)企以10%入股引望智能,自己保留80% 。2024年成立的引望公司估值1150億元,賽力斯與阿維塔各以115億元入股10%,江淮、北汽、奇瑞也在接洽中。

這套設(shè)計(jì)的精巧之處在于:它打消了整車(chē)廠對(duì)智駕公司的最大顧慮——"華為不會(huì)自己造車(chē)"：你已經(jīng)買(mǎi)了10%,我下場(chǎng)就是損害你的利益。引望對(duì)外輸出的是華為乾崑智駕ADS 5、華為乾崑全維防碰撞系統(tǒng)CAS 5.0、HUAWEI XHUD、HUAWEI XPIXEL、HUAWEI SOUND這些產(chǎn)品級(jí)標(biāo)簽,加上鴻蒙智行的銷(xiāo)售渠道,問(wèn)界、智界、享界、尊界、尚界、啟境本質(zhì)上是一個(gè)"非典型合資"的智駕平臺(tái)。

投行化是車(chē)企用錢(qián)占住智駕公司的股東席;乾崑模式是反過(guò)來(lái),讓智駕公司持有車(chē)企的產(chǎn)品定義權(quán)。兩條路的勝負(fù)短期難分曉,但共同信號(hào)是一致的——智駕時(shí)代,整車(chē)廠已經(jīng)無(wú)法獨(dú)自完成產(chǎn)品定義。

汽勢(shì)觀察：悖論、代價(jià)與一個(gè)不可逆的演化

整車(chē)廠集體投行化,代價(jià)同樣尖銳。主業(yè)凈利史上最低,要拿出幾億乃至幾十億現(xiàn)金做股權(quán)投資,本身就是用脆弱的現(xiàn)金流去賭一個(gè)"長(zhǎng)期才會(huì)兌現(xiàn)"的故事。一旦智駕公司估值劇烈波動(dòng)或主業(yè)銷(xiāo)量跌穿損益平衡線,這條第二曲線就會(huì)從"未來(lái)敘事"變成"賬面包袱"。

歷史已經(jīng)擺出四個(gè)案例:Argo AI(福特+大眾,2022年10月關(guān)停,福特計(jì)提27億美元)、Cruise(通用累計(jì)100億美元投入,2025年2月全數(shù)回購(gòu))、縱目科技(2025年4月上海浦東法院受理破產(chǎn),小米產(chǎn)業(yè)基金踩雷)、毫末智行(長(zhǎng)城63.59%,2025年11月停工放假) 。共同點(diǎn)很清晰——當(dāng)母公司訂單不及預(yù)期 ，再遭遇行業(yè)激烈的價(jià)格戰(zhàn) ， 自研成本被壓縮,子公司式智駕平臺(tái)將最先承壓。

還有幾條暗流。知行科技2023年12月上市后股價(jià)從115港元跌到不到4港元,吉利/極氪營(yíng)收占比93.5%,客戶單一帶來(lái)估值塌陷,整車(chē)廠作為股東賬面同步縮水。當(dāng)一家智駕公司同時(shí)拿著五家車(chē)企的股權(quán)和訂單,它在排期、定價(jià)、技術(shù)獨(dú)家性上的話語(yǔ)權(quán)會(huì)肉眼可見(jiàn)地變強(qiáng)——整車(chē)廠之間的"反向競(jìng)爭(zhēng)"會(huì)成為新的產(chǎn)業(yè)暗戰(zhàn)。再加上數(shù)據(jù)出境合規(guī)、跨國(guó)股東監(jiān)管,這些都將成為高懸的劍。

但即便如此,這條路已經(jīng)回不去。智駕已經(jīng)從"零部件賽道"演化為"金融資產(chǎn)+技術(shù)資產(chǎn)"的復(fù)合賽道。整車(chē)廠的"投行化",本質(zhì)是汽車(chē)工業(yè)從單一制造業(yè),向"制造+資本+技術(shù)"復(fù)合產(chǎn)業(yè)的不可逆演化。上游電池廠用"賣(mài)鍬"邏輯賺走了上一輪新能源大潮的最大一塊利潤(rùn),這一輪智駕大潮里,整車(chē)廠不愿意再做單純的整合者,而要爭(zhēng)著做"投資賣(mài)鍬的人"。

奔馳與比亞迪在Momenta基石名單上的出現(xiàn),只是這場(chǎng)演化的一個(gè)注腳。未來(lái)三年里,這樣的"反常組合"還會(huì)越來(lái)越多地出現(xiàn)在招股書(shū)、合資公告、股東大會(huì)議程上。整車(chē)廠的資產(chǎn)負(fù)債表會(huì)因此變厚,產(chǎn)業(yè)話語(yǔ)權(quán)會(huì)因此被重新分配——誰(shuí)先想清楚自己究竟是"造車(chē)的",還是"投資造車(chē)未來(lái)的",誰(shuí)就更可能在下一輪行業(yè)洗牌里坐到主桌。（部分圖片由AI制作）