百億關(guān)卡前的急剎車(chē)：湯臣倍健的回撤與變革

《投資者網(wǎng)》蔡俊

保健品巨人湯臣倍健（300146.SZ，下稱(chēng)“公司”），也投資布局半導(dǎo)體。

近期，公司公告投資一家科技企業(yè)。實(shí)質(zhì)上，這是今年以來(lái)公司一系列布局的再度落地。歷經(jīng)三年調(diào)整后，公司高層認(rèn)為，眼下內(nèi)部已進(jìn)入企穩(wěn)期，是時(shí)候再度全線(xiàn)出擊沖擊營(yíng)收新高。布局科技只是試水，抖音和跨境將是達(dá)成新目標(biāo)的關(guān)鍵。

左右手布局

6月，公司公告擬以自有資金5000萬(wàn)元投資原粒（北京）半導(dǎo)體技術(shù)有限公司，完成后將持有0.97%股權(quán)。標(biāo)的基于Chiplet技術(shù)創(chuàng)新，主營(yíng)AI推理芯片，為邊緣端大模型部署提供算力解決方案。

其實(shí)，該筆投資并非管理層的突發(fā)決策，而是頂層分工后的一系列戰(zhàn)略落地。2025年，公司完成股權(quán)、產(chǎn)業(yè)等雙線(xiàn)投資的權(quán)責(zé)拆分，由董事長(zhǎng)梁允超統(tǒng)籌上市公司股本運(yùn)作、跨界投資。

彼時(shí)的外部環(huán)境，保健品賽道在電商沖擊下的格局驟變，公司既有的藥店核心渠道面臨挑戰(zhàn)。內(nèi)部實(shí)力方面，截至2025年公司資產(chǎn)負(fù)債率約20%，貨幣資金充裕，具備開(kāi)展投資基礎(chǔ)。

職能分工確認(rèn)后，今年以來(lái)公司開(kāi)啟一系列投資，通過(guò)認(rèn)購(gòu)私募基金、直接投資等方式參股XG TECH、月之暗面、階躍星辰等國(guó)產(chǎn)芯片、大模型企業(yè)，合計(jì)規(guī)模超2億元。

底層邏輯看，公司核心訴求還是通過(guò)長(zhǎng)線(xiàn)資金布局對(duì)沖賽道紅利隱退的周期。消費(fèi)類(lèi)領(lǐng)域中，伊利股份通過(guò)“基金+直投”模式布局科技產(chǎn)業(yè)，養(yǎng)元飲品出資認(rèn)股長(zhǎng)江存儲(chǔ)母公司長(zhǎng)控集團(tuán)。

換言之，公司如今兩手布局。左手，公司試水投資科技賽道，右手，公司針對(duì)主營(yíng)業(yè)務(wù)，內(nèi)部重構(gòu)組織架構(gòu)。

2025年，公司高層分拆經(jīng)營(yíng)層權(quán)責(zé)，渠道管理、經(jīng)銷(xiāo)商授信等職能由總經(jīng)理與財(cái)務(wù)總監(jiān)雙線(xiàn)管控。銷(xiāo)售端負(fù)責(zé)市場(chǎng)拓展，財(cái)務(wù)線(xiàn)獨(dú)立審批賒銷(xiāo)、大額對(duì)外投資。

同時(shí)，公司上線(xiàn)全面上線(xiàn)全鏈路數(shù)字化系統(tǒng)，所有合作經(jīng)銷(xiāo)商接入掃碼溯源，并推出代配售模式，總部統(tǒng)一倉(cāng)儲(chǔ)直發(fā)終端，貨物不經(jīng)過(guò)經(jīng)銷(xiāo)商倉(cāng)庫(kù)。最關(guān)鍵的是，返利政策向重點(diǎn)經(jīng)銷(xiāo)商傾斜，后者獲得即時(shí)零售、連鎖專(zhuān)供新品獨(dú)家經(jīng)銷(xiāo)權(quán)。

這套內(nèi)部的再度優(yōu)化，實(shí)則是公司的一個(gè)變動(dòng)縮影。過(guò)去幾年，保健品賽道在時(shí)代中迎來(lái)一波波巨變。

急剎車(chē)和大回撤

2020年以后的保健賽道，迅速走過(guò)四個(gè)階段。

第一階段，是線(xiàn)下藥店最后的高光時(shí)刻，貨架電商只是渠道補(bǔ)充。彼時(shí)，藥店仍為基本渠道，中老年群體依賴(lài)醫(yī)保卡消費(fèi)。2023年，公司營(yíng)收94.07億元，達(dá)到歷史峰值。

第二階段，線(xiàn)下藥店在跨境電商分流、醫(yī)保政策收緊的情況下，開(kāi)始陣痛。彼時(shí)，全國(guó)藥店嚴(yán)格執(zhí)行限制刷卡，Swisse、Blackmores等海外品牌依托“免藍(lán)帽子”優(yōu)勢(shì)，主打口服美容、護(hù)肝等細(xì)分產(chǎn)品搶占年輕線(xiàn)上客群。

第三階段，真正的渠道革命到來(lái)，抖音改變行業(yè)生態(tài)。底層邏輯上，算法主動(dòng)介入將搜索式的人找貨轉(zhuǎn)為內(nèi)容種草興的貨找人，抖音成為第一增長(zhǎng)渠道，其24-40歲的核心客群推崇口服美容、睡眠、護(hù)肝、軟糖零食化劑型等爆款，完全區(qū)別藥店中老年維礦、骨關(guān)節(jié)單品。期間，Swisse逐漸實(shí)現(xiàn)反超成為新龍頭。

本質(zhì)上，保健品賽道的競(jìng)爭(zhēng)邏輯是一次渠道權(quán)力轉(zhuǎn)移。尤其抖音的興趣電商，不僅重構(gòu)需求將悅己型養(yǎng)生推至主流，還重塑價(jià)格體系，以低價(jià)大促?zèng)_擊線(xiàn)下藥店定價(jià)。

2024—2025年，公司營(yíng)收分別為68.38億元、62.65億元，各自同比下降27.3%、8.4%。過(guò)去，公司核心優(yōu)勢(shì)是全國(guó)千余家經(jīng)銷(xiāo)商、藍(lán)帽子資質(zhì)、藥店深度覆蓋，通過(guò)比拼藥店陳列、店員推銷(xiāo)、區(qū)域返利等做逐步坐上龍頭。但興趣電商的興起，如“亂拳打悶老師傅”，前端是跨境品牌有“免藍(lán)帽子”優(yōu)勢(shì)，中端是新銳白牌低價(jià)突圍。

回過(guò)頭看，董事長(zhǎng)梁允超在公司創(chuàng)業(yè)30周年致辭（收錄于2025年報(bào)）里認(rèn)為，當(dāng)時(shí)錯(cuò)失了新周期開(kāi)局，也錯(cuò)失了2023年最好的調(diào)整機(jī)會(huì)。

其實(shí)，這段時(shí)間公司一直在重塑組織架構(gòu)。2023年，公司將銷(xiāo)售體系從區(qū)域大區(qū)制改為三大品牌事業(yè)部，覆蓋主品牌湯臣倍健、健力多關(guān)節(jié)、Life-Space益生菌，同時(shí)線(xiàn)上業(yè)務(wù)單獨(dú)拆分電商事業(yè)部。經(jīng)銷(xiāo)商管理上，落地三級(jí)分級(jí)（S/A/B三級(jí)）制度。

2024年，公司精簡(jiǎn)區(qū)域銷(xiāo)售組織，撤銷(xiāo)部分省級(jí)中間管理崗，推行“大區(qū)—城市”專(zhuān)員兩級(jí)扁平化，弱化省級(jí)總代理權(quán)限，限制省級(jí)經(jīng)銷(xiāo)商跨區(qū)域分銷(xiāo)，推動(dòng)地市級(jí)細(xì)分經(jīng)銷(xiāo)商。

值得注意的是，組織架構(gòu)的深度調(diào)整期也是公司的渠道陣痛期，梁允超比作“在百億收入關(guān)卡前急剎車(chē)和大回撤”。很明顯，公司核心訴求是清退只壓貨、不做終端動(dòng)銷(xiāo)、低價(jià)竄貨的中小經(jīng)銷(xiāo)商，打法是重構(gòu)價(jià)格體系，壓縮多層分銷(xiāo)利潤(rùn)差，減少竄貨。

2023年和2024年，公司經(jīng)銷(xiāo)商數(shù)量分別為993家、787家。更關(guān)鍵的是，操刀經(jīng)銷(xiāo)體系后，公司的利潤(rùn)率也在下滑，同期各自為18.6%、9.5%。

因此，公司走過(guò)陣痛期的核心不只是簡(jiǎn)單的銷(xiāo)售額回歸，復(fù)雜性在于重構(gòu)與經(jīng)銷(xiāo)商的互為生長(zhǎng)關(guān)系，拿回利潤(rùn)的主動(dòng)權(quán)。

企穩(wěn)基本盤(pán)

2025年的湯臣倍健，對(duì)線(xiàn)下經(jīng)銷(xiāo)體系的整合開(kāi)始節(jié)奏放緩。

一方面，經(jīng)銷(xiāo)商通過(guò)數(shù)字化接入系統(tǒng)綁定，貨物流向全程可追溯。另一方面，S級(jí)經(jīng)銷(xiāo)商可獲得即時(shí)零售、連鎖專(zhuān)供新品獨(dú)家經(jīng)銷(xiāo)權(quán)。

整體而言，公司的銷(xiāo)售體系是總部中臺(tái)輸出數(shù)字化、會(huì)員、即時(shí)零售工具賦能經(jīng)銷(xiāo)商，線(xiàn)下經(jīng)銷(xiāo)商定位藥店終端服務(wù)商，不再單純批發(fā)囤貨。這種渠道的價(jià)值鏈重構(gòu)，一定程度上緩解渠道情緒，線(xiàn)上和線(xiàn)下兩條體系獨(dú)立運(yùn)營(yíng)也切割各自貨盤(pán)和SKU，穩(wěn)定價(jià)格體系。

成效上看，2025年公司合作經(jīng)銷(xiāo)商646家，較2024年減少141家。同期，公司歸母凈利潤(rùn)7.82億元，同比增長(zhǎng)19.81%，利潤(rùn)率12.5%，同比增長(zhǎng)3%。

可以看出，公司的利潤(rùn)端得到修復(fù)。報(bào)告期內(nèi)，公司境內(nèi)經(jīng)銷(xiāo)的線(xiàn)上、線(xiàn)下收入分別為12.53億元、25.2億元，毛利率各自為76.25%、62.52%。

換言之，歷經(jīng)深度調(diào)整的陣痛期后，公司穩(wěn)住基本盤(pán)。梁允超在30周年致辭中表示，今年將以再創(chuàng)業(yè)的心態(tài)全線(xiàn)出擊。公司計(jì)劃用三年時(shí)間創(chuàng)出收入新高，放大即時(shí)零售和連鎖會(huì)員共創(chuàng)業(yè)務(wù)，完成藥店生意新模式的轉(zhuǎn)型升級(jí)。

同時(shí)，近期公司在接受調(diào)研時(shí)回應(yīng)：“線(xiàn)上渠道中天貓和京東合計(jì)約占六成，抖音占比不到兩成，今年抖音和跨境為公司重點(diǎn)發(fā)力渠道。”

歸根結(jié)底，眼下公司進(jìn)入渠道變革陣痛后的企穩(wěn)期，由此開(kāi)啟全線(xiàn)出擊。公司的核心訴求很明確，創(chuàng)出收入新高，或直指百億。

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湯臣倍健