北京
《敲鐘時刻》欄目聚焦企業正式登陸資本市場的關鍵時刻。每一次敲鐘之后，市場都會給出它對一家企業增長、估值與成色的第一重答案。
在7月7日下午的暗盤，視覺具身智能第一股瑞為技術（07656.HK）破發了。暗盤收在17.99港元，較21.66港元的發行價跌16.94%，對應市值54.92億港元。
整個暗盤交易中，盤中最高沖到25港元，漲15.4%；最低砸到16.07港元，跌25.8%；振幅高達41.23%，均價20.26港元，全天成交額5310萬港元。
瑞為此次IPO，既沒有引入基石投資者，也沒有設置綠鞋（超額配股權）機制。無基石帶來的連鎖反應是：全流通、且薄。
這次全球發售2808.70萬股，僅占發行后總股本的9.20%。按發行價算，絕對流通市值只有約6.08億港元。因為沒有基石鎖定，這9.20%從上市第一刻起就全部可以自由交易。
薄盤＋全流通＋無穩價，是一個天然放大波動的組合。可售籌碼少，一點買盤就能沖高，一點賣壓也能砸穿。暗盤里25.00到16.07港元的巨大區間，就是這種薄籌碼在無穩價環境下的雙向甩動。它可能在情緒好時助漲，但在情緒弱時，同樣會加速下跌。
情緒和結構之外，還有估值這本賬。按發行價21.66港元，發行后約3.05億股，發行市值約66.1億港元，靜態市銷率約12.9倍。而瑞為2025年收入同比只增長了12.1%，2023、2024、2025年收入分別為2.42億、3.95億、4.43億元。
IPO前的最后一輪E輪，2025年8月完成后的投后估值是人民幣35.5億元。發行市值約是它的1.61倍，即便暗盤破發后也還有1.34倍。
作為18C身份沖刺的新股，瑞為2023、2024、2025年凈利潤分別是-3258萬、+829萬、-6815萬，中間2024年短暫盈利。
但應收賬款是壓在報表上的大石頭。2025年末，瑞為的應收賬款凈額高達5.87億元，反超全年4.43億的收入；周轉天數從200天一路飆到440天（2025上半年一度1047天）。
毛利率最高（59.2%）的智慧民航，2025年收入不升反降24.7%；頂上來的是低毛利（16.4%）的政府驅動安全駕駛訂單。
暗盤屬于場外交易，對這家公司真正的考驗，從來不在暗盤那兩個小時，而在上市之后。明天首日上市表現如何，持續關注。
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