32億募資畫餅六年后九成補流：露笑科技碳化硅"產業化"的虛與實｜ 鈦媒體深度

7月7日晚間，露笑科技（002617.SZ）發布公告，正式終止2021年度定增募資中的兩大碳化硅募投項目，并將剩余募資12.17億元永久補流。公告發布后的8個交易日，公司股價累計下跌近四成。

K線圖的斷頭鍘刀，切開的不僅是市場信心，更是露笑科技自2020年以來描繪的百億碳化硅藍圖。

2020年，露笑科技高調跨界第三代半導體，規劃百億級投資，并兩次啟動定增。6年過去，算總賬，兩次定增合計募資約32億元，真正投入碳化硅項目建設的不足3億元，剩余約29億元通過補流、還貸等方式“變通”使用。

更值得警惕的是，“舊餅”未成，“新餅”已在路上。在終止項目的同時，公司強調將以自有/自籌資金繼續推進8英寸和12英寸碳化硅襯底業務。然而現實是，同行技術競速和產能擴張已從6英寸全面轉向8英寸乃至12英寸，行業格局初定。而露笑科技碳化硅技術的“關鍵先生”——首席科學家陳之戰的現狀，公司信披卻語焉不詳。

拉長時間軸來看，自2011年上市以來，露笑科技一直左奔右突，“追熱點式”收購與投資頻頻，主業從漆包線先后延伸至機電、藍寶石、新能源汽車、光伏、碳化硅、登高機等。但折騰多年，勝率寥寥。據Wind數據公司上市以來直接融資累計70.69億元（含IPO及多次定增、債券融資），而實現的盈利總和僅2.21億元，累計分紅僅8883.12萬元。與之形成鮮明對照的是，公司實控方忙于套現。據不完全統計，2018年以來實控人家族已累計套現約19.93億元，6月初又拋出不超過3341.05萬股的減持計劃。

露笑科技上市以來的這十幾年，向市場展示了一場以融資為底色、以追熱點為核心的資本運作樣本。復盤露笑科技，或將成為一面鏡子，照見A股的瘋狂，也警醒“上頭”的投資者。

募資32億的碳化硅“畫餅”路

露笑科技的碳化硅襯底布局，始于2020年。彼時，國內第三代半導體產業迎來政策窗口期，露笑科技高調切入，并在8月拋出重磅公告，擬與合肥市長豐縣共同投建第三代功率半導體（碳化硅）產業園，投資規模預計100億元。根據規劃，一期投資21億元，規劃年產能24萬片導電型碳化硅襯底片和5萬片外延片，擬12個月建成，預計穩定期年收入12.74億元、凈利潤1.52億元。當年10月，項目主體合肥露笑半導體材料有限公司（以下簡稱“合肥露笑”）快速注冊落地。

而為支撐這一宏大敘事，露笑科技在三年內連續兩次定增：

第一次（2020年4月啟動，2121年2月完成發行）：2020年4月發布預案，計劃募資10億元，實際于2021年2月完成，僅募得6.43億元、凈額6.15億元。其中，2.85億元用于“新建碳化硅襯底片產業化項目”（4英寸/6英寸），0.30億元用于碳化硅研發中心項目，3億元償還銀行貸款。但截至2021年12月31日，產業化項目僅投入2040萬元，研發中心僅投入389.50萬元，償還銀行貸款的3億元則全部用完。2022年9月30日，公司董事會審議通過終止上述兩個募投項目，剩余資金（占比96.05%）永久補流。

（來源：露笑科技2022年10月1日公告）

第二次（2021年11月23日披露定增預案，2022年6月完成發行，第二次募資完成時，第一次募資的碳化硅項目大部分資金尚未使用）：募資總額25.67億元，凈額25.13億元。其中，19.40億元用于第三代功率半導體（碳化硅）產業園一期項目（6英寸），4.45億元用于大尺寸碳化硅襯底片研發中心項目（8英寸）。但項目進展緩慢，2026年1月，公司將產業園項目投資規模從19.4億元調減至9.9億元，節余9.5億元用于永久補流。2026年7月，公司徹底終止上述兩個項目，剩余12.17億元全部永久補流。

（露笑科技24萬片/年碳化硅襯底項目始末，制圖：公司觀察根據公司公告制圖）

兩次定增合計募資凈額約31.56億元，但真正投入碳化硅設備/產線建設、研發的約2.42億元，占比僅約7.75%，剩余約29億元通過補流、還貸等方式使用。

但在項目終止前，公司多次在定期報告、投關活動中公開表示項目建設的信心和前景，還在2021年11月高調官宣與東莞市天域半導體科技有限公司簽訂《戰略合作協議》，明確后者將優先選用公司6英寸碳化硅襯底。

（來源：露笑科技2021年公告）

然而，兩年之后又兩年，一期項目始終進展緩慢。公司于今年7月7日晚間公告兩項目終止，給出的理由是：6英寸碳化硅襯底片產能和供給過剩，且公司大尺寸碳化硅襯底片的研發投入已滿足現有研發需求。

行業數據在一定程度上支撐了這一判斷——天科合達6英寸襯底均價已從2023年的4780.67元/片持續降至2025年的1695.96元/片，全球碳化硅先驅Wolfspeed也在2025年申請破產。

（天科合達銷售均價，來源：招股書）

吊詭的是，6年過去，露笑科技一再跳票的碳化硅襯底究竟建成多少產能，竟然成謎。根據公司今年5月調研記錄，合肥露笑一期目前已建成達產6萬片/年，初步計劃于2026年下半年啟動進一步擴產，逐步將產能提升至12萬片/年。但華金證券7月8日早間曾召開電話會議，邀請到公司董秘李陳濤和合肥露笑總經理胡陽，根據會上的表述，“今年公司匹配全套加工設備后總產能為計劃達到6萬片；到今年10月，公司每年6萬片6英寸SiC生產規模將實現全面生產和全銷量匹配”。

（來源：華金證券電話會議內容）

“已建成”與“計劃達到”之間，存在微妙而關鍵的差異。公司觀察以投資者身份致電露笑科技詢問6萬片/年產能究竟是否已建成，公司工作人員稱不掌握這方面數據，只是讓參考公開披露的信息。

當然了，不管是否已建成，該業務布局都只能用失敗來形容。定期報告披露，2022年-2025年，合肥露笑累計錄得營收324.92萬元，虧損3.44億元。

從4英寸到6英寸再到8英寸：永遠在“趕晚集”

梳理露笑科技碳化硅布局，呈現出一種奇特的節奏——永遠比行業慢半拍，卻在每一次落后時，拋出更大尺寸的新計劃。且公司對外的表態堪稱“喪事喜辦”：

“碳化硅業務始終是公司的戰略發展方向，后續公司仍將使用自有或自籌資金重點推進8英寸和12英寸碳化硅襯底片業務?！薄白畛趸I集的6英寸SiC項目的終止并不意味著公司正在退出SiC業務。相反，這是對公司SiC項目布局的優化和前瞻性調整……”

在公告和電話會上，露笑科技一再強調將繼續碳化硅襯底業務，并稱“目前，公司SiC生產采用6英寸生長爐，正在逐步向8英寸生產過渡；對于8英寸產品，公司正在對激光玻璃鍵合等新技術進行驗證和測試，將在今年完成新的大型8英寸生產能力的補充建設?！?/p>

4英寸、6英寸相繼失敗案例在前，8英寸/12英寸規劃又在途，“新餅”能成嗎？

從行業層面看，以碳化硅為代表的第三代半導體，上游的核心是襯底和外延，襯底又是最難也最貴的環節。早在2016年至2017年，天科合達就實現6英寸初步產業化；2019年至2020年，6英寸成熟量產；2022年，8英寸研發成功；2025年，8英寸成熟量產。天岳先進（688234.SH、02631.HK）6英寸也在2019年量產，8英寸于2023年量產。到2025年，天科合達碳化硅襯底產能已達41.07萬片/年，產量39.86萬片；天岳先進產量69.04萬片，同比增長68.31%。

值得一提的是，天岳先進年報披露，其上海生產基地2023年1月開始設備進場，同年5月即實現產品交付，并于2024年上半年達到年產30萬片的量產能力，而原計劃實現該目標的時間為2026年。

換句話說，在同行搶時間上產能的時候，露笑科技不僅未能跟上行業節奏，還一再延宕。如今才發力6英寸和8英寸產能，明顯已經“趕晚集”。

“現在還是以6英寸為主流，但正在快速向8英寸迭代。”某頭部碳化硅襯底企業人士告訴公司觀察，隨著下游新能源汽車、光伏發電與儲能等規模化應用場景需求提升，以及AI算力基礎設施、AR眼鏡等新興領域應用的驅動，碳化硅正向大尺寸發展，因為更大尺寸意味著邊緣損耗會減少、利用率更高、更有利于成本控制。

根據Yole的統計和預測，2025年6英寸出貨量占比88%，8英寸提升至8%；預計到2030年，8英寸將達到35%左右。同時，行業內各大廠商正在積極推動12英寸產品的研發與量產。

（來源：天科合達招股書）

再具體到廠家，行業格局更具象化：2025年，天岳先進8英寸產品收入占比達44%，全球份額超50%；2024年11月推出業內首款12英寸襯底，目前已獲頭部客戶訂單并交付。天科合達12英寸襯底也在2025年研發成功，同年8英寸產品收入占比提升至10.22%。晶盛機電（300316.SZ）則在今年7月披露，積極推進8英寸襯底全球客戶驗證，已獲海內外批量訂單，12英寸襯底研發取得突破并小批量生產。

當然，上述企業人士也談到，這并不意味著6英寸就完全被淘汰了，還是會有一定的量。公司觀察致電天岳先進也了解到，該公司目前保留6英寸的產能，只是不會再加了，新增產能會根據下游需求建設8英寸或12英寸。其還透露，“近期建設的6英寸產線是可以轉換成8英寸的，調整長晶爐、坩堝就可以了，但更早期的產線沒法轉換。”

但現在的問題在于，露笑科技從未真正吃到6英寸的紅利，如今又轉向8英寸/12英寸，在國內規劃8英寸產能已超400萬片的背景下，當初6英寸供大于求的劇本，是否會在8英寸重演？

“8英寸的拐點預計在2027年，若屆時規劃產能都落地，大概率又會是白熱化的競爭?！鄙鲜銎髽I人士直言，行業步入下半場，競爭不再是單一性能比拼，穩定的大規模量產能力、完整自主供應鏈等或才是企業能夠制勝的關鍵。

很明顯，無論6萬片產能是否已經建成，露笑科技的產能與同行相較，難言優勢。且公司觀察梳理發現，在關鍵的研發投入上，其也明顯掉隊。2025年，露笑科技研發費用1.01億元，占營收比例僅2.74%，而同行均在8%以上；研發人員數量占比與同行基本相當，但其中碩士學歷僅9人，沒有披露博士，而同行碩博學歷占比則均在29%以上。

首席科學家陳之戰還是關鍵先生嗎？

碳化硅襯底是技術密集型產業，人才是核心變量。露笑科技在這一關鍵維度上，同樣令人擔憂。

自2020年度定增開始，公司在言及碳化硅布局時必提公司的人才儲備——國內較早從事碳化硅晶體生長研究的專家人才陳之戰博士及其團隊，陳之戰職位為首席科學家，還通過2021年員工持股計劃向其授予100萬股公司股票。奇怪的是，自2023年報之后，公司再未提及陳之戰，也未公告陳之戰是否已離職。

（來源：露笑科技2020年公告）

公司觀察致電露笑科技獲悉，“陳之戰博士還在公司任職。”但當問及陳之戰是否仍負責碳化硅襯底板塊技術工作、該團隊和技術在業內是否還具備競爭優勢時，公司工作人員避而不答，只道公司產品具備優勢，并以“偏專業技術層面的細節了解不多”為由搪塞。

既然陳之戰一直在公司任職，為何2021年以來的年報中，公司在披露研發人員學歷構成時，從未提及有博士？

另外，陳之戰與公司之間的羈絆，并不只是東家與首席科學家的身份這么簡單。2020年10月10日，陳之戰與其配偶周文紅注冊成立長豐四面體新材料科技中心（有限合伙）（以下簡稱“長豐四面體”），各持股1%、99%；同月27日，合肥露笑完成工商注冊，股東之一就是長豐四面體，最初持股5%；2023年的公告顯示，長豐四面體還是公司碳化硅業務委外研發受托方，僅2021年度及以前、2022年度、2023Q1，露笑科技就支付委外研發費用2383.64萬元、2441.15萬元和12.27萬元；2023年3月，公司還曾計劃收購長豐四面體持有的合肥露笑2.61%的股權，但后續并未完成收購。天眼查顯示，目前，長豐四面體仍持有合肥露笑11.30%股權。

（來源：天眼查）

關于陳之戰的近況，公開可查的學術產出信息如下：

公司觀察以“陳之戰”關鍵詞在中國科學院上海硅酸鹽研究所官網檢索，涉及其的內容寥寥：搜索出論文11篇，但發表時間均在2007年及之前；申請專利6個，但均在2011年及之前。上海師范大學物理學院官網顯示，陳之戰屬正高職稱。而在知網檢索“陳之戰”，其最新發表論文是2016年；在Web of Science檢索，其最新發表論文是2017年。

另外，通過專利之星檢索系統搜索“陳之戰”，其共有專利31項，其中，有效4項，失效26項，在審1項；且4項有效發明的公告日都在2011年/2012年，當前權利人均為安徽微芯長江半導體材料有限公司；在審的發明申請日是2025年12月12日，權利人則為上海師范大學。

（來源：專利之星）

有從事研發的專業人士向公司觀察表示，就其可查的論文發表、期刊影響因子、論文被引用次數及發明情況來看，難以將其與“科研經費超億元”聯系起來。當然，學術產出停滯可能意味著其工作重心轉向產業應用，但公司在技術領軍人物信息披露上的模糊態度，無疑加重了外界的疑慮。

追熱點十五年：碳化硅只是最新一章

拋開碳化硅襯底項目不談，梳理露笑科技自2011年上市以來的轉型史，可謂“追熱點式”典型，其通過收購/投資先后將主業拓展至機電、藍寶石、新能源汽車、光伏、碳化硅、登高機等。

比如，2015年，中國新能源汽車和光伏產業雙雙迎來上行周期，二級市場估值飆漲。2016年，公司迅即謀劃發行股份加現金購買愛多能源和上海正昀，擬切入兩大炙熱賽道，但最終未能成行。

同年9月，露笑科技出資設立全資子公司順通新能源汽車服務有限公司（以下簡稱"順通新能源"），注冊資本10億元。但可查數據顯示，順通新能源僅2017年錄得營收1.03億元、凈利潤9301.62萬元，其余年份或零收入/虧損，或未披露業績，有業績的4年合計虧損5.42億元。僅2018年度、2019年度，順通新能源應收賬款就分別計提壞賬準備37822.93萬元、6798.23萬元。

2017年1月，公司又溢價6倍、以3.50億元收購上海正昀100%股權，所謂完善新能源汽車領域的布局；同月，溢價241%、以現金5.50億元收購江蘇鼎陽100%股權，切入光伏領域。但2018年，上海正昀、江蘇鼎陽各計提商譽減值準備2.70億元、2.64億元；2019年，江蘇鼎陽再計提1.06億元。最終，公司分別在2019年、2020年以超低價2800萬元、1.72億元將兩公司剝離給浙江露笑新材料（99%）和湯文虎（1%）。值得一提的是，浙江露笑新材料實際為魯小均和李伯英控制。

唯有對順宇潔能的并購，可堪成功案例。2019年，露笑科技發行股份購買順宇潔能92.31%股權并募集配套資金，交易作價14.85億元，新增光伏發電業務。

2023年開始，公司又切入登高機業務。自此，公司主業變成漆包線、光伏發電、碳化硅和登高機，但營收主力仍是漆包線，盈利來源全靠順宇潔能。以2025年舉例，公司錄得營收36.72億元，其中漆包線貢獻21.14億元、占比57.58%，但毛利率僅6.26%；歸母凈利潤2.12億元，同期順宇潔能凈利潤為2.08億元。

當然，轉型還需要真金白銀支持。在露笑科技這里，其將資本運作用到極致。據Wind數據，包括IPO在內，公司累計進行了7次直接融資，募資額70.69億元，包括上述多個并購/投資，均為發行股份購買或直接使用募資。2021年度定增募資閑置期間被臨時補流，也是主要用于登高機新業務的拓展。

（露笑科技直接融資明細）

而同期，公司合計僅盈利2.21億元，分紅8883.12萬元，目前母公司還有未彌補虧損。同時，公司應收高企，2024年、2025年，應收賬款及應收票據占各期營收的比重高達59.30%、77.86%。自我“造血”不足的露笑科技，自然需要多次募資補流或將原本的募投項目資金永久補流。

（露笑科技業績變動情況）

不過，即便如此，公司短期償債能力依然承壓。截至2026Q1末，公司短期借款7.67億元，一年內到期的非流動負債2.97億元，而同期貨幣資金僅5.03億元、交易性金融資產1.04億元。

值得一提的是，就在露笑科技融資“追熱點”之時，公司股價多有拉升，公司實控方套現頻頻。比如，2024年“924”以來，露笑科技股價因沾熱門概念錄得上漲，實控人家族已在2025年12月至2026年1月完成一輪相對高位的套現。

（露笑科技月K線圖）

粗略統計來看，2018年以來，實控人家族已累計套現19.93億元。

今年6月初，實控人家族又拋出不超3341.05萬股的減持計劃。即便按7月17日收盤價計，套現額也將達到2億元。（文｜公司觀察，作者｜蘇啟桃，編輯｜曹晟源）