從黃金首飾到消費電子，漲價潮如何壓測全球供應鏈？

從2025年到2026年，兩條看似毫不相關的價格曲線幾乎同時沖上高位，一條是不斷刷新歷史新高的黃金，一條是被AI服務器需求推升的存儲芯片及整條消費電子供應鏈。

如果只看價格表現，這像是一輪標準的景氣上行周期，港股中的黃金與消費電子板塊理應同步受益。

然而，國際金價在2025年10月接連突破4000、4100、4200美元大關后，老鋪黃金、周大福、周生生四季度分別累跌近12%、19%、12%。

同樣去年10月以來，由AI需求定義的“超級周期”中，受三星、美光、SK海力士等主要廠商接連提價，消費電子板塊整體調整，舜宇光學科技至今累跌30%、瑞聲科技累跌18%。

更加值得重視的是，伴隨著股價的大幅下跌，需求出現了實際性的萎縮。高金價正在明顯壓制黃金首飾需求，PC與智能手機出貨同樣承壓。中國黃金協會數據顯示，2025年上半年全國黃金首飾消費量同比下降26%；IDC、TrendForce等機構亦預測，2026年全球PC出貨量可能萎縮4.9%至9%，全球智能手機銷量預計至少下降2%。

價格創新高與需求持續走弱同時出現，過去“漲價等于景氣”的邏輯開始失效。

進一步看，港股恰好覆蓋了從資源端、零部件到品牌終端的完整產業鏈，這輪價格異動，正在重啟一場關于供應鏈穩定性與估值的壓力測試。

上游沸騰，燙傷下游

在全球供應鏈的深水區，一輪由宏觀環境與科技變革共同推動的“高溫”正在蔓延。

上游資源與核心部件價格持續走高，看似一片繁榮，但對下游而言，感受到的并不是景氣回暖，而是成本擠壓與需求降溫同時到來的壓力。

在黃金鏈條中，這種分化表現得尤為直觀。

上游礦企幾乎完整享受了金價上漲帶來的盈利彈性，山東黃金2025年前三季度凈利潤同比增長91.5%，紫金礦業也預計全年凈利潤同比大增約59%-62%。

然而站在消費者一側的金飾品牌，卻很難復制這種順周期紅利。高金價明顯抑制了按克計價產品的購買意愿，品牌商不得不通過關閉低效門店、優化渠道結構與調整產品組合來應對壓力。僅2025年第四季度，周大福就凈關閉228個零售點，周大生、六福集團亦呈現出類似的門店收縮與產品“提質”趨勢。

這意味著，金飾公司的價值來源，正在從“吃金價紅利”，轉向“經營能力與產品差異化”。

無獨有偶，類似的錯配同樣出現在消費電子鏈條的核心環節，存儲芯片。

當前價格上漲并非源于PC與手機需求復蘇，而是來自AI服務器對高端產能的集中擠占。三星、SK海力士等廠商將大量產能轉向HBM與DDR5，甚至拆除部分舊產線，導致成熟制程芯片供給快速收縮，成本壓力沿著產業鏈迅速向下游傳導。

PC與手機需求持續偏弱，品牌商難以順利向消費者轉嫁成本。終端品牌商如聯想集團選擇通過內部消化成本穩定終端價格，以維持市場份額，卻不可避免地壓縮了利潤空間。

而位于中游的零部件廠商，如舜宇光學，則同時承受上游成本上升與下游客戶壓價的雙重擠壓。野村因此下調了舜宇光學評級，并指出，非核心零部件供應商在出貨不確定性上升的同時，還要承受客戶持續壓縮中低端產品成本的壓力。

不難看出，與前幾年新能源等行業快速發展帶來的資源漲價不同，無論是黃金還是存儲芯片，這一輪價格上漲都不再意味著產業鏈整體進入順風周期。相反，它更像是一種結構性錯配，供應鏈內部的穩定性開始被削弱。

這輪“高溫”真正考驗的，不再是企業能否熬過一次普通周期波動，而是能否在價格失靈的環境中找到更具韌性的出路。

錯配成為常態，企業只能向“高價值”遷移

供應鏈高溫下出現的變化，并不是一次普通的景氣輪動，而是一輪更深層次的結構性重組。世界經濟論壇發布《2026年全球價值鏈展望》報告指出，全球價值鏈已進入“結構性不確定性”時代。

過去，價格上漲通常伴隨著需求擴張，企業可以通過放量對沖成本壓力。但現在，漲價本身正在成為需求下滑的觸發器，庫存周轉、現金流回收與產能利用率同時承壓。

隨著價格機制開始失靈，企業的經營結果迅速分化，而決定性因素逐漸清晰：企業是否具備持續創造并獲取高附加值的能力。

在黃金領域，單純依賴金價上漲的“順周期紅利”正在消退，品牌必須向設計能力、文化敘事與渠道效率要利潤。

近年來，高端中式古法黃金的持續走紅，本質上是消費者從“買金價”轉向“買審美與文化認同”，這與歐美奢侈品從材料價值向品牌與設計溢價遷移的路徑高度相似。

面對這種趨勢，品牌需要轉變經營思維。如周大福在去年第四季度出現明顯的產品結構拐點，定價首飾的零售值同比增長59.6%，收入結構正在逐步擺脫對克重銷售的依賴。

從長期看，這類變化意味著品牌正在將盈利能力更多錨定在產品力與品牌力，而不是金價波動。

類似的邏輯也在消費電子鏈條中上演。

對于中游零部件企業而言，如果繼續停留在高度標準化、價格競爭激烈的賽道，盈利彈性將持續被壓縮，因此向高價值應用遷移幾乎成為生存選擇。

舜宇光學將增長重心轉向車載鏡頭與AR光學，以提升ASP并降低對手機周期的依賴，并做出了分拆車載光學業務獨立上市決定。這也類似百度分拆芯片業務上市，在更具增長力的賽道單獨上市，集中資源發展，同時提升估值。同樣，瑞聲科技也圍繞AI硬件與感知系統布局，為“豆包AI手機”與“夸克AI眼鏡”等新一代終端提供系統級解決方案。

這些動作本質上都是在爭奪產業鏈中的“價值錨點”。

一個供給側變革的新周期已經開始。企業不能再等待周期回暖，而是要主動向高價值、高壁壘環節遷移，重新錨定自己在價值鏈中的位置。停留在低附加值環節的企業，將長期承受利潤與估值的雙重擠壓。

港股相關產業鏈的定價邏輯，也將因此重塑。

估值錨遷移：從“押周期”到“看結構”

如果說過去十多年，大多數資產定價仍然建立在“價格上漲—需求擴張—盈利改善”的周期邏輯之上，那么當價格開始頻繁越過需求承受邊界，這套定價方法正在失靈。

真正具備長期價值的，不再是最容易受益于漲價的企業，而是最能在價格波動中保持經營確定性的企業。

在價格與需求逐漸脫鉤的環境中，傳統周期思維帶來的誤判正在顯現。

過去，投資者可以通過跟蹤大宗商品價格、行業出貨量或庫存變化，來推演企業盈利彈性。而如今，漲價可能同時帶來銷量下滑、成本擠壓與現金流壓力，也可能倒逼企業加速轉型與資源再配置，如周六福、舜宇光學向高價值或新興領域邁進。企業真實盈利質量與周期波動關鍵價格指標之間的相關性明顯下降。

新的估值核心，正在向“結構穩定性”和“內生增長能力”遷移。

所謂結構穩定性，并不是短期利潤波動的平滑，而是企業在價格沖擊下，是否仍能穩住銷量、現金流與競爭位置。而所謂內生增長能力，則是企業能否在不依賴外部漲價紅利的情況下，持續創造附加值與新需求。

這些能力通常體現在兩個方向上。

一是企業向上掌控資源、技術標準或系統定義權，獲得更強的定價能力與配置權。

比如，聯想集團從傳統PC制造商向“混合式AI”解決方案商轉型，通過構建AI PC與智能體生態，將競爭重心從硬件規模轉向軟硬件協同能力；比亞迪電子則將制造優勢延伸至AI服務器、液冷散熱等數據中心環節，試圖打開新的高景氣增長曲線。

二是企業完成品牌升級或賽道遷移，在需求側建立更穩固的溢價能力。

比如，老鋪黃金、周大福、六福集團等品牌圍繞工藝、設計與文化敘事重塑定價體系，逐步降低對金價波動的被動依賴。

與之相對，那些既缺乏資源或技術壁壘，又難以完成產品與賽道升級的企業，將更容易陷入“價格上行但利潤承壓、需求波動但估值受限”的長期折價狀態。

總之，港股正在進入一輪以結構分化為主導的新階段。投資受到全球供應鏈漲價潮沖擊的企業，要判斷誰能在漲價環境中守住銷量、現金流與結構性增長。

黃金消費市場中傳統克重產品與高端工藝產品的分化，以及消費電子在2026年面臨的需求不確定性，都是這場估值錨遷移最直觀的前置信號。

來源：港股研究社