給豬周期“火上澆油”，牧原“傷敵一千，自損八百”？

作者丨青沐

編輯丨六子

過去大半年，消費者走進菜市場，總有種“恍惚”的感覺：豬肉怎么越來越便宜了？

這不是消費者的錯覺，豬價已經跌至近15年來的新低。作為生豬行業龍頭企業，牧原股份CFO高曈甚至對內表示，“要做好過苦日子的準備”。

從財報看，牧原的壓力確實不小。2025年，牧原股份全年營收1441.45億元，同比增長4.49%，創歷史新高，但歸母凈利潤卻同比下滑13.39%至154.87億元。

到了2026年一季度，實現營收298.94億元，同比下降17.10%；但凈虧損達12.15億元，從一年前賺44.91億直接變成虧。

但牧原的“苦日子”似乎還沒到頭。生豬養殖是典型的周期行業，豬肉價格不由企業自身說了算，而是由市場供求決定，養豬的人多了，豬肉價格自然就會下跌。

但明知道當下生豬已經“供過于求”，牧原的產能卻還是創出了新高，其冒著虧損的風險也要加碼增產，打的到底是什么算盤？

01
「給豬價“火上澆油”」

在生豬養殖行業中，“豬周期”是一個繞不開的話題。

簡單理解，當豬價上漲，就會吸引從業者增產，導致豬價下跌；當豬價下跌到一定程度，富余產能出清，豬價就會上漲。

這是市場發展的客觀規律，即便是頭部企業，也很難憑一己之力改變其走向。

2025年，豬肉產量創出歷史新高，豬肉價格從年初16.1元/公斤一路下行，到今年5月更跌破10元/公斤，創下近15年來的最低水平。

*圖源牧原2025年年報

在這場豬周期的絞殺中，沒有一家企業能夠獨善其身。2026年一季度，16家A股上市豬企無一例外全部虧損，其中，牧原以12.15億元的虧損額“領虧”行業。

*圖源第一財經

在這樣的背景下，相關部門開始出手“反內卷”，目標非常明確：去產能、穩價格。

作為行業龍頭，牧原雖然也主動壓降了產能，但產能規模依然處于歷史高位。

2025年初，牧原的能繁母豬存欄為362萬頭，2025年12月末降到了323.2萬頭，降幅約為10%。到2026年3月，再進一步降到了312.9萬頭，為近8個季度新低。

但能繁母豬存欄只是企業生豬供應能力的指標之一，只要企業的生產效率足夠高，依然可以在同等存欄下增加出欄。

2025年，牧原商品豬出欄量達7798.1萬頭，同比增長約19%，是牧原歷史上最高的出欄量。

*圖源牧原股份2025年年報

而在上一個豬周期的頂部，2021年底，牧原的能繁母豬存欄為283.1萬頭，商品豬出欄量為3688.7萬頭。幾年過去，牧原的商品豬出欄量產能幾乎翻了一番，龍頭效應愈發顯著。

不過，牧原確實有逆勢擴張的底氣。

首先，牧原的資金彈藥非常充足。今年2月，牧原剛剛完成A+H雙重上市，為公司帶來超百億港元的資金。截至2026年一季度末，牧原的貨幣資金余額為142.70億元，儲備充足。

而且，牧原在同行中算是“最不怕冷的那一個”。2025年，超半數上市豬企陷入虧損，但牧原不僅保持盈利，利潤規模（154.87億元）更幾乎是第二名溫氏股份（52.66億元）的3 倍。

其次，生豬養殖行業有著特殊的“大行業、小企業”格局，2025年，全國出欄量前五的上市企業合計出欄占比為22%左右，其余則是規模家庭農場。

不過，僅牧原一家的生豬出欄量，已經占到了全國的10%以上，這意味著牧原的生產效率和規模優勢遠遠領先同行，對中小養殖戶及落后產能形成顯著擠壓效應。

越是寒冬，“強者恒強”效益就會越明顯，即便同樣是虧損，龍頭企業也更有“熬過去”的底氣，等待競爭力不足的企業被市場清退，從而贏得更多的市場份額。

因此，牧原確實很難有大規模減產的意愿。畢竟，商業世界從來都是一場“贏者為王”的淘汰賽。

02
「“增產不增利”的魔咒」

然而，硬幣總有兩面。牧原想要逆勢擴張，憑借規模效應在豬周期底部贏下更多市場份額，也要付出相應的代價。

一方面，牧原也逃不開“越增產、越微利”的困境。

過去一年，牧原雖然收入增長，但毛利率卻持續承壓。2025年一季度，牧原的毛利率為18.17%，四季度下滑至14.7%，在2026年一季度進一步跌至5.2%，利潤更由盈轉虧。

這說明即便是有龍頭優勢的牧原，也無法僅靠降低開支、提高效率來抵消豬價下跌的巨大沖擊，甚至可以說規模越大，盈利縮水的壓力越大。

根據中郵證券測算，2026年一季度，牧原的生豬頭均虧損約為65元，雖然遠低于行業平均水平，但在豬周期影響下，也難逃“越賣越虧”的困境。

因此，牧原開始有意識逐步減產，但在2026年一季度，其商品豬出欄量為1836.2萬頭，僅同比下降0.18%，規模擴張依然有慣性。

在這樣的背景下，牧原在2026年一季度的經營凈現金流凈額為-9.20億元，直接變成了負現金流，上年同期為75.06億元，同比下降112.26%。

*圖源牧原2026年一季報

另一方面，牧原的現金流雖然趨緊，但真正要花錢的地方，卻是一點沒少。

一是加大AI投入。今年兩會期間，時任牧原董事長秦英林表示計劃每年投入10億元、十年累計投入100億元專項用于養豬大模型的研發構建。

在2025年牧原股東大會上，管理層也將“AI養豬”作為公司未來降本提效的關鍵手段，2026年，公司的資本開支預計從原來的100億元降低至100億元以下。

二是加碼海外市場，目標是落地養殖產能，為公司創造新增長空間。去年，牧原與越南BAF合作的養殖項目已全面啟動建設，規劃年出欄規模達160 萬頭。

*圖源互聯網

當下，國內的生豬供應已經趨于“過剩”，雖然豬周期會讓部分中小養殖戶出清，但巨頭之間的比拼反而會因此變得更激烈，這也是其進一步壓縮成本，向海外尋找增收曲線的原因。

只是，這也讓牧原當下的處境變得更難熬，一邊是掙到的錢在變少，另一邊則是花錢的地方不僅沒變少，反而更多了，在這種收支剪刀差下，難怪牧原也要強調“過苦日子”。

03
「牧原不再“性感”？」

同一時間，資本市場也選擇用腳投票，自2025年9月以來，牧原的股價開始持續下滑，A股股價從58元左右，一路下滑至38元左右，跌幅超34%。

當下的牧原，已經走到了一個微妙的十字路口。

牧原管理層正在努力給市場和投資者傳遞一個核心信號——“穩”。時任董事長秦英林在2025年股東會上表示，“未來豬周期會平緩很多”；公司CFO高曈則強調AI賦能可以破解養豬業“規模不經濟”的困局。

客觀來看，牧原的2026年一季報確實出現了更多積極信號。

比如，牧原雖然由盈轉虧，但資產負債率由2025年初的58.68%一路降至一季度的50.73%，公司對于債務的把控能力依然扎實。

另外，牧原的第二增長曲線也開始發力，推動全產業鏈價值提升。2025年，公司的屠宰和肉食業務實現成立以來的首次年度盈利。

*圖源牧原2025年年報

然而，當我們把這些積極信號放到行業格局和投資邏輯中去審視時，擔憂開始浮現出來：牧原的投資價值，可能不再像從前那樣“性感”了。

首先，豬價的天花板正在被結構性壓低。過去十年，中國生豬養殖行業經歷了多輪過山車行情，每一輪行情都在推動行業巨頭以規模換成本、以效率換空間，重塑行業的定價邏輯。

這也意味著即便未來豬價會有所反彈，也很難再回到過去每公斤20元甚至30元的暴利區間了，行業的利潤空間被拉平，作為“豬茅”的牧原，它的利潤空間也會隨之而縮水。

生豬養殖行業的增長邏輯正從“跑得快”變成“跑得穩”，牧原的增長邏輯不只看它自己的規模和效率，而是由行業平均成本水平決定，資本市場對牧原的估值邏輯，自然也要重新調整。

其次，對于投資者而言，比起“牧原還能不能成為龍頭”這個問題，他們更關心的是牧原還能不能持續賺錢，中小股東能否穩定獲利。

目前來看，牧原的表現值得商榷。2025年，公司預計全年現金分紅總額將達到74.38億元，占全年歸母凈利潤的比例超過48%。

然而，牧原當下正面臨著虧損壓力，還如此大手筆分紅，難免讓投資者擔憂公司的現金流安全，以及后續的抗風險能力。

更重要的是，根據天眼查，實控人秦英林、錢瑛夫婦直接、間接持股比例合計超過了50%，是本次分紅中的最大獲益方之一。

*圖源天眼查

當然，公司獲利后分紅本就是對投資者的應有回報，但如何平衡創始人和中小投資者的利益，在“繼續擴張”和“兌現回報”之間作出取舍，也是秦英林家族需要長期面對的一門功課。

投資者最期待的，從來不是華麗的敘事，而是經得起時間檢驗的回報。

希望“做好過日子準備”不僅僅是管理層的一句口號，而是真正能落地的戰略核心——將彈藥聚焦于開疆拓土，才能讓牧原更有韌性地穿越周期，在寒冬中播種，在春天里收獲。