靠投資收益撐業(yè)績，名創(chuàng)優(yōu)品增長難題浮出水面

■一季度利潤暴漲199.7%

■盈利能力增速落后于收入增速

■亮眼財報數(shù)據(jù)背后難掩基本面隱患

作者|汪時雨

編輯|陳秋

另鏡ID：DMS-012

5月26日，名創(chuàng)優(yōu)品（09896.HK；MNSO.NYSE）在港交所與美股同步披露截至3月31日的2026年一季度財報，當(dāng)期公司實現(xiàn)營業(yè)收入56.88億元，同比增幅28.5%；期內(nèi)利潤12.48億元，同比暴漲199.7%。

從財報數(shù)據(jù)來看，名創(chuàng)優(yōu)品的營收利潤雙雙高增，但剔除大額匯兌等非經(jīng)常性收益后，經(jīng)調(diào)整凈利潤僅6.33億元，同比增速回落至8.1%，核心盈利能力的增速大幅落后于收入增速，主業(yè)實際盈利增長乏力的問題被一次性收益掩蓋。

值得注意的是，在財報披露窗口期，#名創(chuàng)優(yōu)品不是會員不能買單# #名創(chuàng)優(yōu)品會員制度越來越離譜#等話題接連沖上微博和抖音熱搜，全國多地消費(fèi)者集中投訴線下門店一刀切，結(jié)賬時被要求強(qiáng)制注冊會員才可完成全品類消費(fèi)，輿論風(fēng)波直指國內(nèi)終端管控漏洞，也與財報中銷售費(fèi)用抬升、終端管理成本上行的數(shù)據(jù)形成現(xiàn)實印證。

在此背后，對標(biāo)名創(chuàng)優(yōu)品的平價集合店賽道存量競爭持續(xù)加劇，KKV、NOME、番茄口袋等本土下沉品牌密集拓店分流客流，無印良品、九木雜物社、酷樂潮玩、THE GREEN PARTY等各類精品雜貨鋪持續(xù)擠壓生存空間。

在本季度，名創(chuàng)優(yōu)品過往依賴海外高毛利+IP聯(lián)名溢價的雙輪增長邏輯顯現(xiàn)邊際松動。拆分海外數(shù)據(jù)來看，一季度名創(chuàng)優(yōu)品海外板塊的營收同比增速21.9%，較過往年度高增速持續(xù)下滑，不及國內(nèi)營收增速29.6%。與此同時，海外收入的主營業(yè)務(wù)收入占比由去年同期的39%降至37.5%，高毛利業(yè)務(wù)占比收縮直接帶動整體毛利率出現(xiàn)同比下滑。

在薄利多銷的零售行業(yè)，毛利率小幅下行會持續(xù)侵蝕單品的盈利空間，疊加IP版權(quán)采購成本逐年抬升、國內(nèi)門店粗放考核催生的消費(fèi)亂象，亮眼的財報賬面數(shù)據(jù)或許難以掩蓋名創(chuàng)優(yōu)品的基本面隱患。

賬面利潤上漲依托股權(quán)投資

根據(jù)一季度財報顯示，名創(chuàng)優(yōu)品的歸母凈利潤為12.48億元，與同期相比近乎翻倍，但從利潤結(jié)構(gòu)能夠很直觀地發(fā)現(xiàn)，外幣匯兌形成的一次性收益是利潤大幅沖高的核心推手。

公開資料顯示，名創(chuàng)優(yōu)品早期對AI獨角獸MiniMax（稀宇科技）進(jìn)行了戰(zhàn)略投資，受標(biāo)的估值抬升影響，該項股權(quán)投資當(dāng)期確認(rèn)公允價值變動未實現(xiàn)賬面收益8.75億元，成為了拉動名創(chuàng)優(yōu)品當(dāng)期業(yè)績大幅上行的關(guān)鍵變量。

在剝離該部分非經(jīng)常性損益后，名創(chuàng)優(yōu)品的經(jīng)調(diào)整凈利潤僅為6.33億元，同比僅上漲8.1%，相較28.5%的營收增速存在明顯斷層，營收增收卻難以轉(zhuǎn)化為經(jīng)營利潤，主營業(yè)務(wù)的盈利能力持續(xù)承壓。

同時，銷售及分銷費(fèi)用剛性上漲持續(xù)擠壓利潤空間，這是名創(chuàng)優(yōu)品利潤收窄的關(guān)鍵因素。

今年一季度，受國內(nèi)門店改造、海外直營門店擴(kuò)張、全國終端會員拉新配套營銷投放影響，名創(chuàng)優(yōu)品在一季度的銷售及分銷費(fèi)用為14.71億元，同比增長44.0%，費(fèi)用率大幅攀升。

具體來看，名創(chuàng)優(yōu)品的直營門店相關(guān)費(fèi)用（包括租金、折舊攤銷、人員薪酬）同比增長34.6%，較2025年的50.2%有所放緩；推廣及廣告費(fèi)用同比增長73.7%，占收入比重約3%；物流費(fèi)用同比增長43.5%，占收入比重約2%；授權(quán)費(fèi)用同比增長42.0%，占收入比重約2.6%。海內(nèi)外門店租金、人工、物業(yè)折舊等固定成本持續(xù)侵蝕產(chǎn)品銷售形成的毛利。若剔除股權(quán)激勵費(fèi)用后，一季度銷售及分銷費(fèi)用為13.95億元，同比增長37.7%。

回望2025年，名創(chuàng)優(yōu)品全年實現(xiàn)營收214.44億元，但同期歸母凈利潤僅有12.05億元，造成全年利潤縮水的原因主要是對永輝超市的股權(quán)投資虧損，以及TOPTOY優(yōu)先股公允價值計提損失，兩項重大失利直接對利潤表造成重創(chuàng)。

反觀今年一季度，雖然名創(chuàng)優(yōu)品依靠匯率利好收獲了大額匯兌收益，實現(xiàn)了亮眼的賬面利潤，但匯率波動屬于不可控的偶發(fā)因素，無法對業(yè)績進(jìn)行常態(tài)化支撐，一旦后續(xù)外幣走勢出現(xiàn)反轉(zhuǎn)，名創(chuàng)優(yōu)品將失去利潤緩沖，主業(yè)羸弱的短板會直接在財報中展示出來。

而IP聯(lián)名作為提升毛利率的重要路徑，持續(xù)面臨版權(quán)成本逐年上漲的壓力。一直以來，名創(chuàng)優(yōu)品都缺少自有成熟IP儲備，絕大多數(shù)聯(lián)名產(chǎn)品都依賴外部版權(quán)采購，因此，版權(quán)議價權(quán)完全掌握在動漫、影視版權(quán)方手中，歷年IP采購成本保持兩位數(shù)漲幅。

對比泡泡瑪特自研IP的發(fā)展路徑，名創(chuàng)優(yōu)品居高不下的版權(quán)支出是其難以壓縮的剛性成本。

雖然該項費(fèi)用未在財報中單獨拆分披露，但基于多家媒體及分析師預(yù)測，名創(chuàng)優(yōu)品2025年全年IP授權(quán)費(fèi)用在5.2-5.5億元之間。隨著公司與熱門IP的續(xù)約，后續(xù)報價仍存在上調(diào)可能，而這也將持續(xù)壓制單品盈利空間，整體毛利率也存在進(jìn)一步下行的風(fēng)險。

海外業(yè)務(wù)步入下行周期

海外市場被名創(chuàng)優(yōu)品定位為第二增長曲線與高毛利來源。根據(jù)財報顯示，2026年第一季度，名創(chuàng)優(yōu)品的海外收入為19.41億元，相較去年同期的15.99億元，實現(xiàn)同比增長21.9%。

再從門店規(guī)模來看，截至2026年一季度末，名創(chuàng)優(yōu)品全球門店數(shù)達(dá)到8565家，一年內(nèi)凈增797家，但2026年前三個月凈增數(shù)只有80家，遠(yuǎn)低于其此前的階段性拓店預(yù)期。

對此，名創(chuàng)優(yōu)品創(chuàng)始人、首席執(zhí)行官葉國富表示，2026年下半年，公司將持續(xù)深化全球化及IP戰(zhàn)略，通過不斷優(yōu)化產(chǎn)品組合、升級擴(kuò)張門店網(wǎng)絡(luò)等，推動公司高質(zhì)量增長。

隨著名創(chuàng)優(yōu)品在全球市場的持續(xù)擴(kuò)張，海外收入在主營收入占比從去年同期39%降至37.5%，高毛利板塊占比收縮直接拖累整體盈利水平。

根據(jù)券商調(diào)研與公司業(yè)績交流會披露內(nèi)容，由于東南亞市場受本土平價零售品牌扎堆競爭，名創(chuàng)優(yōu)品的同店銷售額僅維持低個位數(shù)增長，北美區(qū)域前期門店高速拓店后消費(fèi)增速邊際放緩，拉美、中東市場受地緣波動、關(guān)稅政策調(diào)整影響，新店落地周期拉長，全域海外增長全面降溫。

而海外成本持續(xù)走高的重要誘因之一便是門店由加盟向直營轉(zhuǎn)型。財報顯示，截至一季度末，名創(chuàng)優(yōu)品海外門店合計3617家，其中直營門店規(guī)模持續(xù)擴(kuò)容，直營占比突破20%，加盟模式下房租、人工成本由合作加盟商承擔(dān)，而直營門店全部固定開支由上市公司自行列支，財報中海外板塊租賃費(fèi)用、固定資產(chǎn)折舊的同比出現(xiàn)大幅上漲，持續(xù)抬高海外業(yè)務(wù)運(yùn)營成本。

值得一提的是，此前加拿大區(qū)域直營門店曾因單店盈利不達(dá)預(yù)期縮減門店、收縮經(jīng)營，成為海外直營模式試水失利的典型案例。

公開資料顯示，2017年，名創(chuàng)優(yōu)品曾從通過當(dāng)?shù)卮砩踢M(jìn)軍加拿大市場，但2018年末代理商便出現(xiàn)經(jīng)營問題，被名創(chuàng)優(yōu)品中國總部提起破產(chǎn)申請，引起了業(yè)界對其加拿大業(yè)務(wù)的擔(dān)憂。

援引外媒Fashion Network發(fā)布的加拿大不列顛哥倫比亞省最高法院的法庭文書顯示，名創(chuàng)優(yōu)品的加拿大代理商被控其注冊的三家公司Miniso Investments Inc.、Migu Investments Inc.及Miniso（Canada）Store Inc.存在轉(zhuǎn)移及隱瞞資產(chǎn)的欺詐行為，欠債超過2000萬美元。

此后，名創(chuàng)優(yōu)品總部回應(yīng)稱，已與當(dāng)?shù)卮砩踢_(dá)成意向，接管所有加拿大本地門店的運(yùn)營管理。

此外，供應(yīng)鏈本土化建設(shè)的滯后以及匯率波動的不確定性，也在一定程度上影響了海外業(yè)務(wù)盈利的穩(wěn)定性。

目前，名創(chuàng)優(yōu)品海外超七成貨品依托國內(nèi)工廠出口供貨，跨境海運(yùn)、目的國關(guān)稅隨國際商貿(mào)環(huán)境起伏波動。受原油價格高位影響，2026年第一季度的物流費(fèi)用同比增長43.5%，跨境倉儲與合規(guī)成本持續(xù)攀升。也正是受此影響，海外業(yè)務(wù)的高毛利率出現(xiàn)了下滑。未來若多國本幣貶值轉(zhuǎn)向升值，匯兌收益轉(zhuǎn)為損失將進(jìn)一步?jīng)_擊海外板塊賬面利潤。

畸形考核

催生#非會員無法買單#亂象

近日，#名創(chuàng)優(yōu)品不是會員不能買單# #名創(chuàng)優(yōu)品會員制度越來越離譜#等話題接連沖上微博和抖音熱搜，全國多地消費(fèi)者集中投訴表示，在名創(chuàng)優(yōu)品線下門店結(jié)賬時被要求強(qiáng)制注冊會員才可完成全品類消費(fèi)。

面對大范圍消費(fèi)者投訴，名創(chuàng)優(yōu)品官方客服多次對外發(fā)布口徑，重申僅盲盒、IP限定潮玩需要會員登記，普通日用品可免會員直接結(jié)賬，但北京、上海、廣州等多地財經(jīng)媒體實地探店走訪證實，超半數(shù)街邊門店仍在變相執(zhí)行全品類強(qiáng)制注冊規(guī)則，總部出臺的管理規(guī)范難以落地終端，充分暴露全國數(shù)千家門店的區(qū)域督導(dǎo)缺位以及集團(tuán)總部管控失效的管理漏洞。

追根溯源，高企的庫存壓力是導(dǎo)致名創(chuàng)優(yōu)品強(qiáng)制拉新的根本原因。財報數(shù)據(jù)顯示，2023年至2025年，名創(chuàng)優(yōu)品的存貨規(guī)模分別為19.73億元、28.24億元、37.91億元，庫存積壓嚴(yán)重。而2026年一季度名創(chuàng)優(yōu)品延續(xù)了2025年存貨上行的趨勢，存貨規(guī)模達(dá)到35.69億元，仍然處于歷史高位。

基于沉重的去庫存壓力和品牌擴(kuò)充私域流量的需求，多位名創(chuàng)優(yōu)品的一線店員向媒體透露，名創(chuàng)優(yōu)品向全國門店硬性下達(dá)會員拉新KPI，強(qiáng)制顧客注冊會員是門店硬性考核指標(biāo)，業(yè)績考核直接綁定店員薪資，每日會員拉新任務(wù)未達(dá)標(biāo)將扣除當(dāng)日薪酬。

在此考核重壓之下，原本只針對盲盒、限定潮玩設(shè)置的會員登記規(guī)則，被諸多終端門店擅自擴(kuò)大適用范圍，紙巾、配飾、飲用水等普通日用品消費(fèi)也被強(qiáng)制要求注冊會員、留存手機(jī)號，不注冊無法結(jié)賬，由此催生了大量消費(fèi)者投訴并引爆全網(wǎng)熱搜的輿情。

從長期維度來看，野蠻拉新的短視舉措正在反噬名創(chuàng)優(yōu)品的品牌根基。事實上，平價雜貨集合業(yè)態(tài)的核心優(yōu)勢在于低門檻即興消費(fèi)，無繁瑣注冊流程、簡便的結(jié)賬體驗是維系下沉市場消費(fèi)者的核心競爭力，而強(qiáng)制注冊會員相當(dāng)于變相抬高消費(fèi)準(zhǔn)入門檻。

短期來看，門店會員數(shù)據(jù)會出現(xiàn)階段性走高，但卻會就此埋下客流流失的隱患。而由客流流失所帶來的隱性損失雖然無法在當(dāng)期財務(wù)報表中直觀反映，但會在日后經(jīng)營中持續(xù)侵蝕品牌口碑，壓制后續(xù)門店銷售。隨著客流的不斷萎縮，低效門店或會逐步陷入客流下滑、門店收縮、營收承壓的惡性循環(huán)。