華泰私搭雪球通道，法院終審判賠千萬(wàn)

作者 | 孫寧郁

編輯 | 陳肖冉

中國(guó)場(chǎng)外衍生品監(jiān)管再添標(biāo)桿判例。

上海金融法院（2026）滬74民終527號(hào)判決書(shū)落地，華泰證券聯(lián)合北京富納投資搭建私募?xì)ねǖ溃瑓f(xié)助上市公司實(shí)控人違規(guī)購(gòu)入雪球產(chǎn)品巨虧，最終被判連帶賠償1004萬(wàn)元。

此案完整還原灰色交易全鏈條，以穿透式審判劃定券商、私募合規(guī)紅線，重塑衍生品銷(xiāo)售行業(yè)秩序。

圖片來(lái)源：中國(guó)裁判文書(shū)網(wǎng)

違規(guī)鏈條全拆解

一紙終審判決撕開(kāi)了雪球產(chǎn)品銷(xiāo)售領(lǐng)域長(zhǎng)期潛藏的通道套利亂象，案件核心交易邏輯清晰指向監(jiān)管紅線的刻意規(guī)避。

根據(jù)裁判文書(shū)網(wǎng)披露的完整卷宗，涉案投資者為費(fèi)某。作為自然人，其依照《證券公司場(chǎng)外期權(quán)業(yè)務(wù)管理辦法》第二十四條規(guī)定，場(chǎng)外期權(quán)交易對(duì)手方應(yīng)當(dāng)是專(zhuān)業(yè)機(jī)構(gòu)投資者，自然人不具備作為直接交易對(duì)手方的準(zhǔn)入資質(zhì)。

整個(gè)違規(guī)鏈條始于2022年9月，華泰證券員工張某主動(dòng)通過(guò)微信向費(fèi)某推介雪球產(chǎn)品，打出“復(fù)星醫(yī)藥再跌30%仍可拿33%收益”的高收益話術(shù)，對(duì)比同業(yè)報(bào)價(jià)造勢(shì)引流。

費(fèi)某初期明確拒絕合作，但張某仍持續(xù)跟進(jìn)，主動(dòng)提出對(duì)接頭部私募管理人、安排總部團(tuán)隊(duì)線下登門(mén)拜訪，不斷游說(shuō)客戶入局。

在明確告知“國(guó)內(nèi)個(gè)人不能直接做雪球產(chǎn)品”的監(jiān)管限制后，業(yè)務(wù)員索性設(shè)計(jì)完整規(guī)避方案，通過(guò)對(duì)接過(guò)橋資金、借用北京富納投資旗下私募基金搭建交易殼，將自然人資金包裝為機(jī)構(gòu)投資資金，形式上滿足交易準(zhǔn)入門(mén)檻。

實(shí)操環(huán)節(jié)的違規(guī)細(xì)節(jié)密集暴露。華泰員工直接代客戶下達(dá)交易指令、手動(dòng)操作簽約流程；合規(guī)回訪環(huán)節(jié)，提前向客戶發(fā)送標(biāo)準(zhǔn)答案截圖，指導(dǎo)勾選選項(xiàng)應(yīng)付形式審查；北京富納投資徹底放棄私募基金管理人獨(dú)立風(fēng)控、投資決策職責(zé)，完全依照費(fèi)某指令開(kāi)展交易，基金淪為純粹通道工具，完全違背私募監(jiān)管要求。

2023年4月至2024年8月，費(fèi)某通過(guò)該架構(gòu)累計(jì)購(gòu)入23份雪球產(chǎn)品，合計(jì)轉(zhuǎn)入保證金6684.63萬(wàn)元，后期標(biāo)的大幅下跌觸發(fā)敲入機(jī)制，交易終止后僅收回5250.06萬(wàn)元，凈虧損1434.57萬(wàn)元。

虧損出現(xiàn)后，費(fèi)某于2024年4月向江蘇證監(jiān)局發(fā)起投訴，監(jiān)管核查后向華泰證券出具警示函，查實(shí)三大違規(guī)事實(shí)。

與非專(zhuān)業(yè)機(jī)構(gòu)投資者開(kāi)展場(chǎng)外期權(quán)交易，且在開(kāi)展過(guò)程中未能有效監(jiān)測(cè)參與產(chǎn)品購(gòu)買(mǎi)場(chǎng)外期權(quán)的占比情況；部分分支機(jī)構(gòu)合規(guī)管理不到位，存在員工向客戶提供測(cè)試答案、替客戶辦理證券交易、協(xié)助非專(zhuān)業(yè)機(jī)構(gòu)投資者開(kāi)展場(chǎng)外期權(quán)交易等未規(guī)范展業(yè)等情形。

行政處罰落地后，投資者提起民事訴訟。一審法院酌定華泰證券承擔(dān)70%主要過(guò)錯(cuò)責(zé)任，北京富納投資承擔(dān)連帶責(zé)任，費(fèi)某明知違規(guī)仍參與交易自擔(dān)30%損失。兩家機(jī)構(gòu)不服上訴，2026年6月2日上海金融法院終審駁回上訴，維持連帶賠付1004.20萬(wàn)元、承擔(dān)二審訴訟費(fèi)8萬(wàn)余元的判決結(jié)果。

法院重點(diǎn)強(qiáng)調(diào)，即便以私募基金名義簽約，司法仍穿透底層認(rèn)定真實(shí)交易主體為自然人，券商與私募分工協(xié)作構(gòu)成共同侵權(quán)，投資者可向任意一方主張全額賠付。

機(jī)構(gòu)合規(guī)失守真相

這起千萬(wàn)級(jí)賠償案，并非單純員工個(gè)人違規(guī)行為，而是頭部券商分支機(jī)構(gòu)風(fēng)控漏洞、私募機(jī)構(gòu)逐利放棄履職共同催生的行業(yè)弊病，折射出場(chǎng)外衍生品業(yè)務(wù)擴(kuò)張下的合規(guī)松弛問(wèn)題。

從華泰證券維度來(lái)看，作為國(guó)內(nèi)頭部綜合券商，新任董事長(zhǎng)王會(huì)清上任僅半年便遭遇此次重大司法追責(zé)，側(cè)面反映了公司基層業(yè)務(wù)管控存在短板。

雪球產(chǎn)品本質(zhì)是投資者向券商賣(mài)出帶敲入、敲出障礙條款的場(chǎng)外看跌期權(quán)，在極端行情下存在本金全額虧損風(fēng)險(xiǎn)，監(jiān)管設(shè)置自然人準(zhǔn)入禁令，核心目的是隔離普通主體與高杠桿衍生品風(fēng)險(xiǎn)。

然而，華泰證券分支機(jī)構(gòu)為沖業(yè)績(jī)指標(biāo)，主動(dòng)突破制度約束，從前端主動(dòng)推介、定制化設(shè)計(jì)通道方案，到中端代客操作、偽造合規(guī)回訪記錄，再到后端放任違規(guī)資金入場(chǎng)，全流程主動(dòng)突破適當(dāng)性管理義務(wù)，主觀過(guò)錯(cuò)程度突出。

江蘇證監(jiān)局的警示函已計(jì)入公司合規(guī)檔案，除本案民事賠償外，還將影響公司場(chǎng)外期權(quán)業(yè)務(wù)評(píng)級(jí)、分支機(jī)構(gòu)業(yè)務(wù)考核，長(zhǎng)期增加合規(guī)運(yùn)營(yíng)成本。

北京富納投資作為私募基金管理人，則背離持牌機(jī)構(gòu)受托義務(wù)。

按照《私募投資基金監(jiān)督管理?xiàng)l例》，管理人必須獨(dú)立開(kāi)展盡調(diào)、風(fēng)控、投資決策，不得將管理權(quán)轉(zhuǎn)交投資者，但該機(jī)構(gòu)為賺取通道服務(wù)費(fèi)，全盤(pán)放棄核心職責(zé)，僅提供基金備案主體資質(zhì)充當(dāng)“空殼”，淪為券商違規(guī)業(yè)務(wù)的配套工具。

此類(lèi)私募通道化運(yùn)作在雪球產(chǎn)品熱潮時(shí)期屢見(jiàn)不鮮，依靠出租資質(zhì)套利，既損害私募基金行業(yè)公信力，也在虧損爆發(fā)后難逃連帶追責(zé)，打破了“通道無(wú)責(zé)”的行業(yè)舊認(rèn)知。

反觀產(chǎn)品本身與行業(yè)背景，2020至2024年A股震蕩行情下，雪球產(chǎn)品憑借平穩(wěn)行情下高票息優(yōu)勢(shì)快速出圈，大量機(jī)構(gòu)為擴(kuò)大規(guī)模，紛紛搭建“券商推介+私募通道”的灰色模式，變相向高凈值自然人零售衍生品。

此類(lèi)交易看似各方獲利，即券商賺取銷(xiāo)售傭金、私募拿通道費(fèi)、投資者博取高收益，實(shí)則將系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)隱匿于嵌套架構(gòu)中，一旦標(biāo)的集中敲入，巨額虧損集中爆發(fā)，最終引發(fā)大量維權(quán)糾紛。

三重信號(hào)與雙向風(fēng)險(xiǎn)

本案作為中國(guó)首例完整閉環(huán)的通道式雪球交易終審判例，釋放多重行業(yè)核心信號(hào)，重塑場(chǎng)外衍生品市場(chǎng)發(fā)展邏輯，清晰劃定行業(yè)發(fā)展機(jī)遇與潛在合規(guī)風(fēng)險(xiǎn)。

穿透式審判現(xiàn)已成為金融糾紛核心裁判準(zhǔn)則，機(jī)構(gòu)簽約主體的外殼無(wú)法掩蓋底層違規(guī)實(shí)質(zhì)，司法將依據(jù)資金流向、交易指令、風(fēng)險(xiǎn)歸屬判定真實(shí)交易身份，全面封堵市場(chǎng)架構(gòu)套利的灰色空間。

金融機(jī)構(gòu)適當(dāng)性義務(wù)不再流于形式，回訪代答、代客操作、弱化風(fēng)險(xiǎn)披露等敷衍式展業(yè)行為，均會(huì)被定性為重大合規(guī)過(guò)錯(cuò)，機(jī)構(gòu)無(wú)法借助客戶自愿投資的說(shuō)辭規(guī)避自身責(zé)任。

券商與私募協(xié)同開(kāi)展違規(guī)通道業(yè)務(wù)的行為，將統(tǒng)一界定為共同侵權(quán)，徹底打破通道業(yè)務(wù)的免責(zé)慣性，倒逼全業(yè)務(wù)鏈條持牌機(jī)構(gòu)嚴(yán)守合規(guī)展業(yè)底線。

伴隨行業(yè)野蠻生長(zhǎng)的灰色通道業(yè)務(wù)加速出清，合規(guī)經(jīng)營(yíng)的頭部券商將持續(xù)搶占場(chǎng)外衍生品市場(chǎng)份額。

通過(guò)嚴(yán)格落實(shí)投資者資質(zhì)審核、細(xì)化風(fēng)險(xiǎn)分級(jí)披露、完善業(yè)務(wù)全流程留痕，以標(biāo)準(zhǔn)化、規(guī)范化服務(wù)構(gòu)筑核心競(jìng)爭(zhēng)壁壘。

私募基金行業(yè)也將告別粗放通道套利模式，剝離空殼通道業(yè)務(wù)，回歸主動(dòng)管理的行業(yè)本源，深耕資產(chǎn)配置、專(zhuān)業(yè)投研核心業(yè)務(wù)，行業(yè)整體合規(guī)水準(zhǔn)與專(zhuān)業(yè)度持續(xù)升級(jí)，為合規(guī)持牌機(jī)構(gòu)創(chuàng)造長(zhǎng)期發(fā)展紅利。

但市場(chǎng)參與者仍需警惕多重潛在風(fēng)險(xiǎn)。

行業(yè)存量灰色通道業(yè)務(wù)潛藏整改隱患，過(guò)往大量借助私募嵌套落地的自然人雪球交易，存在集中維權(quán)索賠的可能性，券商與私募機(jī)構(gòu)或?qū)⒚媾R批量訴訟及賠付壓力。

在司法審判與強(qiáng)監(jiān)管的雙重約束下，行業(yè)業(yè)務(wù)擴(kuò)張節(jié)奏全面收緊，券商升級(jí)場(chǎng)外衍生品風(fēng)控標(biāo)準(zhǔn)與審批門(mén)檻，行業(yè)粗放擴(kuò)張的發(fā)展態(tài)勢(shì)就此放緩。頭部券商敗訴的標(biāo)桿判例，也讓市場(chǎng)對(duì)場(chǎng)外衍生品行業(yè)的合規(guī)運(yùn)營(yíng)產(chǎn)生質(zhì)疑，行業(yè)整體公信力受損，機(jī)構(gòu)獲客與業(yè)務(wù)拓展難度持續(xù)提升。

與此同時(shí)，部分高凈值投資者依舊輕信違規(guī)變通渠道的高收益噱頭，漠視監(jiān)管硬性紅線，即便維權(quán)成功，仍需自行承擔(dān)部分投資虧損，還要付出高昂的時(shí)間與訴訟成本。

華泰證券千萬(wàn)賠付案，已然成為場(chǎng)外衍生品行業(yè)合規(guī)轉(zhuǎn)型的關(guān)鍵分水嶺。依托通道嵌套、監(jiān)管套利的粗放發(fā)展模式徹底落幕，倒逼各類(lèi)金融機(jī)構(gòu)。

敬告讀者：本文基于公開(kāi)資料信息或受訪者提供的相關(guān)內(nèi)容撰寫(xiě)，《全球財(cái)說(shuō)》及文章作者不保證相關(guān)信息資料的完整性和準(zhǔn)確性。無(wú)論何種情況下，本文內(nèi)容均不構(gòu)成投資建議。市場(chǎng)有風(fēng)險(xiǎn)，投資需謹(jǐn)慎！未經(jīng)許可不得轉(zhuǎn)載、抄襲！