市場驚出一身冷汗

長期征集

日子很難，生活不容易，每個人都有自己的苦，有苦說不出的感覺，受苦的人最懂。

和吃苦相比，有苦難言，無人問津，可能比苦本身還難受。

重生之后，葉檀老師變了很多，變得能吃苦，吃自己的苦，吃別人的苦。

她說，有苦我們一起分擔。

每周六，葉檀老師都會親自回復，并在公眾號上發出，有苦難言的朋友，如果你也想和葉檀老師傾訴，把你的故事，發送到郵箱yetanbusiness@163.com，葉檀老師看到，一定會回復。

記住，這世界還有人，關心你，在乎你，理解你。

文/葉檀財經團隊

一年一度的畢業季又到了。

和過去大學畢業生離別即啟程的美好期許不同，AI時代的畢業生五味雜陳。不確定性大大增加，前方不再清晰。

在自我懷疑，或者懷疑他人時，聽聽北大哲學系程樂松教授在畢業典禮上的演講，或許能給我們一點釋懷的可能。

程樂松說，我們雖然無法避免強烈的倦怠和無力感，但可以用反思的方式，理解其產生的機制，從而保證內心的平和。

大部分人的困惑，或許都來自錯誤的提問方式。

我到底喜歡什么，適合什么樣的生活？所謂“適合”與“喜歡”，不知不覺將人拉入了欲望與算計，這是典型的自我蒙蔽。理想中的熱愛，就異化成了當下怠惰的理由，絕不茍且的態度便成了拒絕行動的托詞。

生活本來就需要容納適度的混亂和未經籌劃的意外，完全無序與高度精確的生活都是無法想象的。

生活的無限復雜是相對于我們有限的認知與理解能力而言的，而且我們自己都無法全面掌控自身，又如何可能精確籌劃生活呢？基于誠懇的自我認知，應該從內心出發允許一切發生。

允許一切發生，接受現實，這樣才有智慧和執行力，不至于陷入過程的內耗之中，這樣的的生活是誠懇且自洽的。

寫下這行字，正值7月初，在盛夏的重慶漫步。這座高山上的水泥城市從大雨中喘口氣，吐出人行道旁的遍地青苔，

沿著南山松蔭臺階，走入百年前的別墅，一色的青磚墻、深紅色的木回廊，如今的靜寂，遮掩了抗戰時的警報。

西南大學黃葛樹下的吳宓舊居，就像電視劇《圍城》里的三閭大學辦公室，清水墻邊仍有穿著長袍的背影，感性的面孔，固執地穿梭。

有的人只是寫寫詩，弄弄文，談談情，卻因為時代的變遷，在歷史上留下了一筆。比如吳宓。

吳宓喜歡明末清初吳梅村的詩。

吳梅村最有名的詩，大概是轉型期文人的真實寫照。《過淮陰有感》：

登高悵望八公山，琪樹丹崖未可攀。

莫想陰符遇黃石，好將鴻寶駐朱顏。

浮生所欠只一死，塵世無由拾九還。

我本淮王舊雞犬，不隨仙去落人間。

這里面的浮生所欠只一死，化用至蘇軾的平生萬事足，所欠惟一死。這些詩人曾經瀟灑放達，但外界的生存壓力遠遠大過風花雪月，也不免想到人生的終極命題了。

A股上半年收官，你是揚眉吐氣，還是垂頭喪氣？

上半年結束了，你是揚眉吐氣，還是垂頭喪氣？

截至6月30日，主要指數中，科創板漲幅最大為64.25%，創業板次之，為半年累漲35.77%，深成指第三漲幅為19.94%，滬指最低為3.16%。

指數的漲幅背后，是另一副模樣。上半年，A股里有七成個股下跌，跌幅中位數為15.5%。

截至6月底，有接近1900只個股創年內新低，生物醫藥、機械設備、計算機、汽車等領域是重災區。

這些新低個股，平均跌幅接近三成，中位數跌幅也是三成。

基金整體比股市弱一些。

據澎湃新聞等媒體統計，四千多只股票型基金的平均收益為11.18%，五千多只混合型基金的平均收益為17.74%。另外，成立于2026年之前的基金上半年平均收益率10.73%，但中位數僅1.74%。

隨著存款利率不斷走低、個人投資的難度加大，基金市場持續升溫。據新浪基金統計，2026年上半年，公募新發905只，創2021年以來新高。

發行量是上去了，但發行額卻創了新低。2026年上半年905只新基金，平均發行份額僅7.16億份創歷史新低。

各類基金中，FOF基金成為最大的“黑馬”，占比從2025年的5%，大幅提高到19%。混合型基金發行占比從2025年上半年的9.54%，提升至35.7%。

下滑幅度最大的是債券型基金，占比從去年的47.78%跌落至19%。

居民對理財的整體需求與日俱增。據證券日報6月30日消息，截至2026年5月末，全市場銀行理財存續規模達35.1萬億元，創下歷史新高。繼4月份增加2.6萬億元后，5月份又增加了0.6萬億元。

站在十年維度來看，中國人的財富配置持續改變。

7月2日，財經網援引高盛的預測，到2035年，房地產在中國居民總資產中的占比將從52%降至42%，股票占比從6%升至11%，且由于越來越多居民通過公募基金間接持股，實際數字可能更高。

追求更高的收益率是人性，但切莫像美國、韓國一樣，不斷加杠桿。

據RMB交易與研究公眾號，FINRA數據顯示，截至5月末，美國保證金債務同比大增54%，達到創紀錄的1.4萬億美元。

另據FactSet數據，今年從對沖基金到Robinhood上的年輕散戶，瘋狂將資金投入杠桿ETF，不到3個月,相關基金接近翻倍，達到創紀錄的2200億美元。

美國投資者從未如此瘋狂加杠桿。

韓國本土投資者的瘋狂我們此前寫了很多次。韓國人瘋狂，外資在撤離。

據藍鯨新聞，6月29日，外資凈賣出7.7萬億韓元股票，創歷史最大單日凈賣出規模。

韓交所公布的交易數據顯示，2026年年初至5月底，外資連續5個月凈賣出韓國股票，累計賣出127萬億韓元，為2025年全年的10倍以上。其中，5月拋售達到巔峰，一個月便拋售了47.019萬億韓元。

外資撤離，韓國本地機構中養老金和險資等低風險偏好資金也在撤出，分別凈賣出4.6萬億韓元和3.7萬億韓元。

韓國股市的有生力量是散戶，截至5月份，韓國散戶凈買入76萬億韓元，超過本土機構和外資投資者。

從成交量占比看，截至5月，韓股個人投資者占比飆升至71%，成為市場絕對的參與者。未來，韓國市場波動率必須加大。

隨著外資撤離，韓元雪上加霜。

市場分化走向極致，旱的旱死，澇的澇死

在這個分化的世界里，無法逐浪AI的國家面臨災難，受益于AI的國家也在分化。

據伍戈經濟筆記，中美兩國股市消費和科技之間，均呈現明顯的K型走勢。

6月，一系列數據再度證明，中國經濟的結構性變化仍在持續，可能進一步極化。據國家統計局數據，6月份，中國PMI重返擴張區間，環比上漲0.3%，達到50.3%。

從企業規模看，大型企業、中型企業景氣度比較高，PMI分別為50.7%和50.5%，小型企業繼續疲軟，PMI為48.2%，環比下降0.3%。

從細分指數看，新訂單快速增長，環比上月提高1.3個百分點達到51.2%，創年內次高。盡管生產指數（51.4%）仍高于新訂單指數，但兩者的差距微乎其微。

這在供求關系一直不平衡的中國經濟中，十分罕見。

值得一提的是，和出口有關的新出口訂單表現亮眼，6月份的數據為50.1%，近義詞4月份，為一年多來較高水平。

讓人遺憾的是，盡管訂單不差，但就業人員指數還是不太行。6月，從業人員指數為48.5%，比上月下降0.1個百分點，持續在榮枯線以下。

就業和訂單之間，小企業和大企業之間表現相左，是結構性經濟的特征。

從行業來看，對PMI貢獻多的行業，主要是和AI有關的高科技領域。據統計局解讀，專用設備、計算機通信電子設備等行業生產指數和新訂單指數均高于54.0%，產需兩旺。

幾乎同時公布的標普中國PMI ，顯示出中國制造更旺盛的需要。

據RatingDog PMI，6月中國PMI為51.7，連續第七個月處于擴張區間。按季度劃分，2026年二季度，是中國制造自2020年以來最強季度。

RatingDog PMI還顯示，截至6月份，中國制造新訂單連續第13個月增長，追平了2018年以來最長的連續擴張紀錄。

6月以來，不少出口品類再度爆單。據經濟觀察報等媒體報道，隨著歐洲熱浪不斷，美的、海爾等多家空調企業對歐出口持續爆單，多款移動空調已售罄，企業正在緊急補貨。

負責配送的京東，六月第一周空調產品激增近40倍，菜鳥海外倉移動空調出庫量同比增長近18倍。

汽車出口方面，艾睿鉑預測，若維持當前的強勁增長勢頭，2026年中國汽車的總出口量預計將較2025年激增41%，破天荒突破1000萬輛。

如若成真，中國將成為全球首個汽車出口量突破千萬的國家，出口規模也將達到日本的約2.5倍。

除了實物出口，服務出口也相當亮眼。據商務部數據，2026年前5個月，我國服務進出口總額達到30994.8億元，同比增長6%。

其中，服務出口12304.6億元，增長15.9%；進口18690.2億元，增長0.4%。在服務出口中，旅行服務出口（入境游）增速最快，增速為31.3%，規模達到1885億元。

雖然旅行服務出口增速很快，但空間還很大。

商務部研究院國際服務貿易研究所“入境旅游”課題組發布的報告顯示，當前中國入境旅游收入占GDP比重不足0.5%，低于歐美國家1%至3%的水平，遠低于泰國10%的水平。

目前占比最大的服務出口，仍然是知識密集型服務出口。在BD等品類助推下，知識密集型服務出口達6677.5億元，增長12.2%。

前5個月，中國服務出口增速遠高于進口增速，結果是服務貿易逆差比2025年同期縮小1607.2億元。

也許不久的將來，將看到一個服務貿易和貨物貿易雙順差的罕見經濟體的誕生。

出口越強，有時逆風越大。

6月30日，路透社報道，老川政府正在起草一項新禁令，擬禁止進口新型外國逆變器，以防止相關設備破壞美國的電力供應。知情人士透露，老川政府之所以重啟這一此前被擱置的舉措，部分是受到了歐盟委員會的推動。

消息出爐后，陽光電源等逆變器公司股價大跌，

美國零售商頭很痛。6月30日，據聯合早報消息，美國采購商又開始囤貨中國商品了。

據悉，美國零售商已將原定采購計劃提前四至六周，從中國大量下單，為“黑色星期五”和圣誕購物季儲備庫存。美國零售商這么做，是擔心7月24日到期的10%關稅非法裁定被推翻。

中歐貿易近來摩擦不斷，6月29日傳出緩和聲音。

據聯合早報消息，歐盟貿易專員謝夫喬維奇在與中國商務部部長會面后表示，雙方將致力于解決困擾中歐經貿關系的一系列問題，尤其是不斷擴大的歐盟對華貿易逆差。

（盡管）并非所有問題都能解決，所有問題都能修復。但我們認為，從現在到10月，有充足時間取得切實成果。

說回經濟數據，PMI數據公布前，統計局還公布了企業營收和利潤情況，和PMI反映的趨勢基本一致。

據統計局數據，5月，規模以上企業收入增速為5.5%，利潤增速大漲18.8%，雙雙創出新高。

值得一提的是，5月，企業營收利潤率也提高到5.56%，創近年新高。

從統計局劃分的大板塊看，采礦業利潤增速為33.5%，制造業利潤增速為20%，水電燃氣利潤為負2.7%。

電子行業支撐作用明顯。1至5月，電子行業利潤增長103.9%，對全部規模以上工業企業利潤增長的貢獻率達43.1%。

除了電子行業，其他行業慘淡。農副食品加工業利潤下降13.3%，電氣機械和器材制造業下降13.7%，汽車制造業下降19.8%，黑色金屬冶煉和壓延加工業下降37.4%，非金屬礦物制品業下降48.9%。

上述利潤不佳的企業，正是股市迭創新低的板塊。

AI上下亂竄，讓人嚇得一頭冷汗

本周AI界不斷傳出驚人消息，讓投資者驚出一身冷汗。

6月29日，據澎湃新聞消息，三星電子和SK海力士計劃投資5180億美元，在韓國西南部建設四座半導體制造廠。

韓國產業通商部長官金正官表示，韓國會加快西南地區的審批和建設，以迅速擴大存儲芯片產能。

同時，韓國中部地區將重點發展先進封裝技術，而東南部地區將發展成為半導體材料、零部件和設備以及下一代功率芯片的中心。

韓國總統李在明表示，我們正進入一個瞬息萬變的時代。速度是唯一的生存之道。韓國將調動一切公共和私人資源，構建一體化的人工智能生態系統，加快半導體建設。

7月1日，韓國媒體《經濟日報》披露了更多細節。三星集團與SK集團將在未來10年內，投資1.3萬億美元用于半導體產業。

其中，三星和SK海力士預計將在光州各自建設4至5座半導體工廠，三星還計劃在忠清南道建設芯片封裝廠，SK海力士則將在忠清北道擴建NAND工廠。

韓國驚爆史詩級擴產消息后，全球市場炸鍋，支持者認為，這是大利好，需求嚴重匱乏，擴得多賺得多；反對者認為，擴產后，存儲價格的崩塌將比此前預期的更快。

據界面新聞等媒體報道，除了韓國廠商，美國和中國存儲企業也在積極擴產。美光預計2026財年資本支出將達到史無前例的270億美元。中國兩家企業也將大額IPO募資，用于擴產和技術改造。

存儲價格何時見頂？樂觀的杰富瑞、摩根大通等機構預計要到2028年出現價格拐點，2027年存儲價格還會漲。

市場瞬息萬變，機構的預測只能當參考。

就在三星電子和SK海力士宣布擴產的時候，韓國媒體etnews爆料稱，三星和海力士計劃壓降供應商供貨價格。

etnews援引業內人士透露，三星電子和SK海力士計劃撤回年初已上調的半導體基板交貨價格，撤回幅度在3%至4%。

韓國行業人士擔憂，此舉將令基板廠商陷入"雙重困境"——原材料成本依然高企，交貨價格卻面臨下行，利潤空間受到兩端擠壓。

兩大巨頭這么做是收獲高額溢價，當市場只有一兩個買家的時候，供需關系早已重構。

三星、海力士們也危機四伏，如果買家需求降溫，一切也將逆轉。

6月30日，據騰訊研究院文章，微軟正收回內部Claude Code（Anthropic推出的AI編程工具）許可，原因是token消耗劇增，成本暴漲，但產出質量不盡如人意。和微軟采取類似行動的還有亞馬遜、Uber、Meta等公司。

7月3日，海外媒體又披露了特斯拉的AI限制計劃。據特斯拉一份內部備忘錄，自 7 月 6 日起，員工個人每周用于 AI 工具的支出將設置200 美元上限。

其實看看OpenAI的算力采購和成本消耗就知道，目前所謂的token經濟，還稱不上經濟。

據統計，OpenAI目前的算力采購協議規模已超1萬億美元，但年化收入僅為330億美元，如果終端客戶消耗token不及預期，采購協議可能成為廢紙。

據Bain & Company的測算，以目前的算力供應，終端消費每年得有2萬億美元才能匹配。

大模型能力最差的科技巨頭Meta最先坐不住了。7月1日，彭博援引知情人士透露，Meta正在制定一項全新的云業務計劃，旨在向外部客戶出售計算資源。

不少媒體在顯眼的位置報道Meta計劃出售其過剩的算力。算力過剩幾個字，一經披露迅速發酵，當天美股、隔天中韓日股市，算力硬件集體大跌。

算力是否過剩，客觀的說，得分情況討論。

對Meta這種大模型較弱，又采購了超量AI算力，且老舊算力面臨巨額折舊的科技巨頭來說，可能存在結構性過剩。

但對于那些模型能力強，先進算力仍然非常稀缺。

實際上，為了保證先進算力供應，Meta還在瘋狂囤積算力。據騰訊科技7月3日文章，除了自有數據中心建設，Meta還在今年密集簽下了多筆巨額外部合同。

包括不限于，與AMD達成的五年600億美元采購；與CoreWeave簽訂的210億美元合同；

與Nebius簽署的最高270億美元算力采購協議等等。

7月3日，全球影響力巨大的半導體媒體SemiAnalysis發表題為《Meta Compute: Everyone Wants To Be A Neocloud》的文章，指出Meta的數據中心與算力采購不僅不會放緩，反而將加速，2027年資本開支將“高得驚人”

SemiAnalysis的核心判斷是：Meta并非因為算力過剩才賣算力，而是通過構建“賣算力”的退路來增強繼續大舉投資的信心。

實際上，5月27日，扎克伯格就在股東大會上透露過，未來可能進軍云計算市場。

Meta面臨的問題在于，如果自身的大模型或智能體發展不及預期，又沒有類似微軟、亞馬遜等云服務做對沖，財務表現將很難交代。

7月3日，路透獲取的一段內部錄音顯示，扎克伯格承認公司AI智能體研發不如預期，組織架構存在短板。

在這樣的復雜背景下，才能還原基本客觀的AI現狀。AI還是引擎，但風浪正在增加。不過，對有人的來說，風浪越大，魚越貴。

這些波瀾再次告訴我們，任何產業浪潮的發展都不是一蹴而就的，別忘記，互聯網、電動車、汽車，都曾在發展過程中引發過全球金融危機。

（免責聲明：本文為葉檀財經據公開資料做出的客觀分析，不構成投資建議，請勿以此作為投資依據。）

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放松心情，把學習和享受貫穿在悠長的人生中，讓我們一起成長，一起快樂。

作者：葉檀財經團隊編輯：旦旦

圖片：來源于AI生成

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