比音勒芬：一件POLO衫賺75%毛利，為什么還賺不到錢？

文 |碧山

來源|博望財經

一件POLO衫賣一兩千塊，毛利率75%，比愛馬仕還高。但你猜怎么著？公司全年凈利暴跌近30%，Q4單季直接虧掉6880萬。這就是比音勒芬2025年的真實寫照——營收43億創了新高，利潤卻創了上市以來的最大跌幅。

這家公司會賺錢，但不會省錢。6月12日，董事長謝秉政親自飛到廣州，跟日本Snow Peak、韓國GAMSUNG簽下三方協議，拿下這個”露營界愛馬仕”的中國區完整經營權，放出豪言：十年50億。這是新賭局，還是救命稻草？我們一層層拆開看。

截圖1：東方財富比音勒芬(002832)行情，20.69元，市值118.1億，PE 7.64倍

01

43億營收、5.5億利潤：一份擰巴的成績單

比音勒芬這份年報，怎么看怎么別扭。

營收端沒問題——43.14億元，同比增長7.73%，連續15年正增長，放眼整個服裝行業都算得上穩健。但翻到利潤那一頁就傻眼了：歸母凈利潤5.51億，同比暴跌29.46%，扣非凈利潤更是跌了32.8%。這是2016年上市以來最慘的一次。

更嚇人的是季度走勢。Q1凈賺3.31億，Q2只剩8275萬，Q3回升到2.05億，Q4一把虧掉6880萬——前面三個季度攢下的家底，第四季度全賠進去了。通俗點說，就是春夏秋冬四場仗，前三場小勝，最后一場大敗。

Q4為什么會虧？服裝行業有季節性因素，四季度是冬裝銷售旺季，但比音勒芬的問題不在于季節，在于費用集中爆發。年末門店集中開業帶來一次性裝修和租金支出，雙十一、雙十二大促期間的廣告投放集中結算，加上存貨減值計提往往放在年底——幾把刀同時砍下來，利潤自然扛不住。

毛利率75.35%，確實亮眼，比LVMH還高。但這個數字背后藏著一個殘酷的算術題：每賣一件1000塊的POLO衫，750塊是毛利，聽起來很爽對吧？但銷售費用率46.8%，也就是468塊直接交給了商場租金、員工工資和廣告投放。再加上管理費用、財務費用、各種損耗，最后落到口袋里的凈利潤只有55塊。75%的毛利率，25%的凈利率都保不住，2025年實際凈利率掉到了12.8%。

存貨也是個雷。11.52億的庫存壓在倉庫里，周轉天數352天——這意味著一件衣服從生產出來到賣出去，平均要等近一年。服裝行業流行款的生命周期有多長？三個月。也就是說，等你把貨賣出去，可能已經是過季款了，要么打折處理，要么計提減值。

謝秉政在股東大會上的回應很坦誠：“成本上升、費用前置、轉型陣痛?！狈g成人話就是：該花的錢都花了，效果還沒看到。2026年Q1數據倒是回暖了——營收15.22億、凈利3.86億，雙雙創新高——但一季度的天氣紅利和春節檔期因素占了多少，還需要后面幾個季度來驗證。

02

20億銷售費用：花得值不值

比音勒芬的利潤去哪了？答案是：銷售費用。

20.19億元，同比增長25.2%，費用率46.8%——近一半的營收花在了賣東西這件事上。這個比例是什么概念？A股服裝板塊平均銷售費用率大概在25%-30%，安踏2025年是32.5%，比音勒芬比行業均值高出一截。

拆開這20億，每一筆都在漲。廣告宣傳費3.03億，同比暴增54.86%；電商服務費6427萬，翻倍增長106.9%；門店裝修費1.96億，漲36%。2025年一口氣新開197家門店，直營店凈增117家至761家，每家店的裝修、租金、人員都是純純的現金流出。

錢砸了，有沒有響？有的。線上營收4.51億，暴增71.49%，占比終于突破了10%。80后和90后VIP客戶占比超過50%，說明年輕化確實有進展。2024年底簽下丁禹兮做”先鋒代言人”，2025年又簽了胡一天、李蘭迪，抖音直播間里三位數的T恤賣得起勁——線上毛利率76.55%，居然比品牌整體還高，這在服裝行業里算是稀罕事。

但硬幣總有反面。線上渠道的消費者有個特點：比價方便、退貨率高、忠誠度低。你今天因為丁禹兮買了一件，明天隔壁直播間可能就有更便宜的平替。而且高端品牌的廣告投放就是個無底洞——長三角投放5000萬只夠”冒個泡”，全年廣告預算才3個億，攤到每個月就是2500萬，在一線城市核心商圈連一塊像樣的LED大屏都包不下來。

還有一個容易忽略的細節：線下和線上的定價體系正在打架。線下門店一件POLO衫賣1280元，抖音直播間同款可能只要880元——消費者不是傻子，比價之后誰還去門店當冤大頭？這種價格體系的內耗，短期內拉動了線上增長，長期卻在蠶食線下基本盤。而線下門店才是比音勒芬利潤的真正來源，電商渠道的成本結構注定了它很難成為利潤中心。

說白了，比音勒芬現在陷入了一個兩難：不燒錢，品牌聲量就上不去，年輕化就推不動；燒了錢，利潤直接崩給你看。2025年就是一個血淋淋的教訓——多花了4個億的銷售費用，換來了3個億的營收增長，這筆賬怎么算都是虧的。

03

Snow Peak：十年50億的豪賭

6月12日，廣州聚龍灣太古里，謝秉政親自站臺。比音勒芬與日本Snow Peak、韓國GAMSUNG正式簽下三方合作協議，終于拿到了這個日本頂級戶外品牌的中國區完整經營權。

Snow Peak什么來頭？1958年創立于日本新潟縣，被戶外玩家稱為”露營界愛馬仕”。2024年全球銷售額241億日元，折合人民幣大概11個億。產品線覆蓋帳篷、炊具、戶外家具乃至服飾，在露營文化成熟的日本和美國擁有極高品牌忠誠度。

但這次簽約背后有一個尷尬的往事。2023年，Snow Peak曾在上海前灘太古里開了一家門店，開業第二天就被上海雪諾必克公司發聲明——“未獲授權”。原因很簡單：Snow Peak的授權體系一團亂麻，日本線、韓國線各自為政，中國市場長期沒人管。比音勒芬現在接手的，就是這樣一個爛攤子。

謝秉政定的目標是：十年50億。什么概念？比音勒芬2025年的營收是43億，等于”再造一個比音勒芬”。目前Snow Peak在中國只開了4家門店——上海前灘太古里、廣州聚龍灣太古里、重慶萬象城、廈門萬象城——計劃2026年底前擴到11家。

截圖2：騰訊新聞報道比音勒芬統一”操盤”Snow Peak，目標10年50億

賽道確實夠大。中國戶外市場2025年規模1.82萬億，露營市場2483億，預計2026年沖到2919億。中產階級從”曬包”轉向”曬帳篷”，戶外生活方式的風口肉眼可見。

但這里有一個關鍵問題：比音勒芬過去二十年擅長的是什么？是中年商務男性的精細化運營——高爾夫場景、機場店、高端商場，打法成熟、渠道穩定、客單價高。Snow Peak需要什么？是社群運營、露營文化構建、年輕消費者的情感敘事。這兩件事的方法論完全不同。

打個比方：比音勒芬賣POLO衫，核心邏輯是”身份標簽”——穿上這件衣服，你就是高爾夫球場上的成功人士。Snow Peak賣帳篷，核心邏輯是”生活方式”——背著這套裝備進山，你是逃離城市、擁抱自然的玩家。前者靠渠道鋪貨和廣告投放就能搞定，后者需要內容運營、KOL合作、線下活動、社群沉淀，是一套互聯網時代的品牌打法。比音勒芬的基因里沒有這個。

安踏能把FILA和始祖鳥做起來，核心能力不是鋪渠道，而是從品牌定位到產品定義再到供應鏈的深度重塑。比音勒芬有沒有這個基因，還要打一個大大的問號。做不好，Snow Peak就是下一個KC和1881——又一個燒錢的包袱。

04

二代接班：謝邕的擔子有多重

2025年5月，比音勒芬完成了一次關鍵的人事交接：90后的謝邕接替父親謝秉政出任總經理。這位溫州二代面對的，不是一個可以躺著賺錢的江山，而是一個處處埋雷的棋局。

先看父親留下的多品牌版圖。2023年，比音勒芬花9500萬歐元（約7.13億人民幣）收購了CERRUTI 1881和KENT&CURWEN兩個英國老牌。結果呢？運營主體厚德載物持續虧損——2023年虧4421萬，2024年虧8117萬，2025上半年又虧3707萬，累計虧損超過1.6億。再加上2025年8月拿下的OOFOS中國內地代理權，以及原有的VENISE威尼斯品牌，現在的品牌矩陣已經鋪了六張牌：比音勒芬、KC、1881、VENISE、OOFOS、Snow Peak。但沒有一張，除了主品牌以外，是賺錢的。

謝秉政給公司定了一個宏偉目標：2033年營收300億，十年十倍。按這個倒推，年復合增速需要達到27%以上。但2025年營收增速才7.73%，差了將近20個百分點。即便2026年Q1回暖到18%，離27%的目標線依然很遠。

謝邕的任務清單很長：年輕化要推——電商在他管轄范圍內，丁禹兮、胡一天這些代言人的效果要兌現；多品牌要跑通——KC和1881不能再虧下去；Snow Peak要起步——十年50億的目標要落地；資本市場的信心要重建——股價從2023年的高點36塊跌到現在20塊出頭，市值縮水近一半。

56歲的謝秉政把總經理的位置交給了兒子，但董事長還坐著。這意味著什么？重大決策仍然是老子拍板，兒子負責執行。這種”半交接”的狀態在企業轉型期很常見——創始人不放心完全放手，二代需要證明自己能獨當一面。但轉型窗口期不等人，Snow Peak要擴店、KC和1881要止損、年輕化要落地，每一件事都需要快速決斷。

說句實話，二代接班的故事在A股上演過太多次，演砸的比演好的多。服裝行業尤其殘酷——七匹狼的二代接手多年，品牌老化問題依然沒有解決；美邦服飾的周成建把權杖交給女兒胡佳佳，結果公司連續虧損。謝邕能不能走出一條不一樣的路，取決于他能不能在父親的陰影下建立起自己的認知體系和決策能力，而不是做一個只會執行父親意志的”高級打工仔”。

截圖3：搜狐報道比音勒芬2025年銷售費用占營收近五成，2026年一季度業績修復

05

結語

比音勒芬的困境不是單一問題，而是系統性擰巴。

一件POLO衫75%的毛利率，掩蓋不了花20億才賺5.5億的殘酷現實。連續15年營收正增長的光環，遮不住Q4單季虧損6880萬的傷口。品牌矩陣鋪得熱熱鬧鬧，賺錢的只有主品牌一個。Snow Peak對比音勒芬來說可能是一個天大的機會——戶外賽道夠大、品牌調性夠高——但同時也或許是一個天大的考驗，畢竟如果做不好的話就又是一個燒錢的無底洞。

二級市場倒是給了點耐心。6月29日收盤20.69元，動態PE只有7.64倍，市凈率2.22倍，股息率3.4%——謝秉政承諾未來兩三年分紅比例50%以上。低估值+高股息，算是一道安全墊。

但說到底，比音勒芬需要回答一個根本問題：你到底是做什么的？是繼續當”高爾夫POLO衫之王”，靠中年男人的復購安穩賺錢？還是要做中國版的LVMH，多品牌、全渠道、年輕化一把抓？兩條路都不容易走，最怕的是兩條路都想走，兩條路都走不通。

十年300億的目標喊出去了，二代也接棒了。接下來這三年，是比音勒芬的關鍵窗口期。謝邕能不能扛住，我們拭目以待。

（文中數據截至2026年6月29日，來源：比音勒芬2025年年報及2026年一季報、東方財富、騰訊新聞、搜狐財經）