“無(wú)人店之王”沖刺港股，靠薅打工人羊毛，一年賺走20億

打開(kāi)柜門(mén)，拿出想要的飲料、小零食，手機(jī)小程序彈出賬單、自動(dòng)扣款……智能零食柜，正在慢慢侵入辦公空間，成了越來(lái)越多上班族的“能量充電站”。

時(shí)間撥回9年前。無(wú)人貨架和智能零售柜曾是資本市場(chǎng)的最強(qiáng)風(fēng)口之一，數(shù)以百計(jì)的公司試圖把寫(xiě)字樓的茶水間變成“生意戰(zhàn)場(chǎng)”。然而，從賽道如火如荼到經(jīng)歷劇烈洗牌，僅用了不到兩年，果小美、猩便利等明星玩家相繼倒下，有分析人士甚至給這一賽道貼上了“偽命題”的標(biāo)簽。

硝煙落盡，如今有兩家頭部公司，通過(guò)全然不同的邏輯打磨出了生存模式。一家是行業(yè)先行者友寶在線（以下簡(jiǎn)稱“友寶”），另一家則是順豐孵化的“隱形王者”——豐e足食（以下簡(jiǎn)稱“豐e”），也就是首創(chuàng)“先開(kāi)門(mén)、再買(mǎi)單”的無(wú)人柜公司。

近日，豐e母公司深圳豐e科技股份有限公司，正式向港交所遞交招股書(shū)，擬在港股主板掛牌。

作為順豐在賣(mài)貨界的嘗試，此次豐e的IPO，至少有兩層底氣。

據(jù)招股書(shū)數(shù)據(jù)，第一，它是智能零售柜行業(yè)市占率第一的公司。到2025年底在全國(guó)智能柜保有量超過(guò)18.4萬(wàn)臺(tái)，市占率達(dá)21.5%，已然成為無(wú)人零售行業(yè)的“一哥”。而比它更早上市的友寶，以4.97萬(wàn)臺(tái)智能柜市占率5.8% 排在第二，接下來(lái)，是農(nóng)夫山泉、元?dú)馍值瓤煜揞^布局的智能柜品牌。

第二，它是行業(yè)內(nèi)首家全直營(yíng)實(shí)現(xiàn)規(guī)模化盈利的公司。2025年，豐e年收入達(dá)20.09億元，毛利11.2億元，毛利率達(dá)55.8%，經(jīng)調(diào)整凈利潤(rùn)1.186億元。相比較而言，友寶上市多年，依然在盈虧平衡線上掙扎，據(jù)其公布的財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)，2025年經(jīng)調(diào)整凈虧損為5560萬(wàn)元。

作為順豐在賣(mài)貨賽道上深耕多年的戰(zhàn)果，豐e拋出了AI智能體驅(qū)動(dòng)的新敘事。但回歸零售本質(zhì)，這家“智能柜之王”靠什么賺錢(qián)？無(wú)人零售的模式，真的跑通了嗎？

100%直營(yíng)，順豐孵化的“隱形王者”

雖然順豐已經(jīng)在IPO前完成了股權(quán)退出，開(kāi)始獨(dú)立運(yùn)營(yíng)，但是豐e科技最初是順豐體系孵化的。2017年，它最初是順豐的一家控股附屬公司，創(chuàng)始人單新寧是80后清華學(xué)霸，在順豐工作多年。

豐e主要切入的是辦公樓、茶水間等封閉但高頻的垂直場(chǎng)景。在其對(duì)企業(yè)的招商廣告中，設(shè)備和安裝都不需要費(fèi)用，只要周邊人流多于30人就能接入享受分成。

根據(jù)招股書(shū)，豐e科技的收入幾乎全部來(lái)自智能零售柜的商品銷(xiāo)售，僅1%來(lái)自廣告及其他收益。

過(guò)去三年，豐e的毛利率都在50%以上，2025年更是達(dá)到55.8%，超過(guò)友寶37.1%，遠(yuǎn)超許多連鎖便利店。

高毛利的支撐在于三點(diǎn)：一是點(diǎn)位的“寄生屬性”，其深耕的辦公室、茶水間場(chǎng)景，一般是企業(yè)為員工免費(fèi)安置貨柜，一般不用支付場(chǎng)地租金；二是，規(guī)模壁壘形成海量集采體量，讓它在成本端拿到專屬低價(jià)；三是，由于辦公室白領(lǐng)對(duì)即時(shí)便利有較高的溢價(jià)接受度，產(chǎn)品定價(jià)空間更大。

圖源 豐宜科技招股書(shū)

但海量的點(diǎn)位依賴人力補(bǔ)貨，豐e科技正試圖用AI把“重生意”做“輕”。

在招股書(shū)中，豐e科技稱自己是一家AI驅(qū)動(dòng)的零售企業(yè)，AI體系下補(bǔ)貨運(yùn)營(yíng)人力成本只有傳統(tǒng)零售柜的30%。

2024年，豐e研發(fā)了“星途智航FLOW Pilot”AI智能體，并介紹其是國(guó)內(nèi)首個(gè)大規(guī)模商用的AI零售智能體，其邏輯與“L4級(jí)自動(dòng)駕駛”類似：AI全面主導(dǎo)經(jīng)營(yíng)決策，24小時(shí)自動(dòng)分析18萬(wàn)個(gè)點(diǎn)位的動(dòng)態(tài)數(shù)據(jù)。

通過(guò)算法，豐e實(shí)現(xiàn)了兩個(gè)關(guān)鍵突破：

一方面是去經(jīng)驗(yàn)化補(bǔ)貨。補(bǔ)貨小哥不再需要判斷該選擇什么貨，AI會(huì)提前規(guī)劃好補(bǔ)貨路線和SKU組合。這讓一個(gè)補(bǔ)貨員可管理的點(diǎn)位從60個(gè)翻倍至120個(gè)。

另一方面是極低盈虧平衡點(diǎn)。依靠算法提效和順豐現(xiàn)成的物流倉(cāng)儲(chǔ)網(wǎng)絡(luò)，豐e將經(jīng)營(yíng)門(mén)檻降到了月銷(xiāo)300元。這意味著友寶看不上的“微型點(diǎn)位”，豐e也能靠算法摳出錢(qián)來(lái)。

最近，豐e還宣布與千問(wèn)合作，通過(guò)接入阿里云大模型，利用AI提升無(wú)人零售效率。

兩種“幸存者”的路徑分野

無(wú)人零售賽道沖出來(lái)的兩家公司，代表了行業(yè)兩種不同行進(jìn)方向。

友寶更符合“大流量點(diǎn)位+加盟擴(kuò)張+多元化”的平臺(tái)邏輯。

它的點(diǎn)位主要分布在學(xué)校、工廠、交通樞紐等公域流量池。這些點(diǎn)位雖然單點(diǎn)產(chǎn)出高，但入場(chǎng)費(fèi)也是沉重的負(fù)擔(dān)。為了緩解壓力，友寶早期選擇了加盟模式，并試圖打破零售的邊際，轉(zhuǎn)型為“流量入口”。

招股書(shū)顯示，友寶曾對(duì)多元化有極高的期待，其廣告及系統(tǒng)支援服務(wù)毛利率一度接近100%。為了講新故事，友寶還涉足過(guò)迷你KTV（友唱）、自助咖啡機(jī)、甚至彩票自動(dòng)售票機(jī)等業(yè)務(wù)。

但這些業(yè)務(wù)高度依賴線下客流量和廣告行情。當(dāng)線下流量波動(dòng)、廣告主預(yù)算收縮時(shí)，友寶的增長(zhǎng)也將面臨長(zhǎng)期挑戰(zhàn)。

友寶業(yè)績(jī)報(bào)告顯示，公司自2020年之后從未實(shí)現(xiàn)年度盈利。2025年?duì)I收27.59億元，同比下滑5.5%，凈虧損約6870萬(wàn)元，核心無(wú)人零售業(yè)務(wù)收入18.37億元，同比下降6.5%，廣告及系統(tǒng)支援業(yè)務(wù)收入因廣告需求減少，同比縮水28.3%，僅運(yùn)營(yíng)系統(tǒng)支援、友唱AI智慧歌詠亭等其他業(yè)務(wù)增長(zhǎng)。

2025年，友寶經(jīng)調(diào)整虧損雖然大幅收窄，但背后主要依靠關(guān)停高租金低效點(diǎn)位、控制成本以及非經(jīng)營(yíng)項(xiàng)目?jī)?yōu)化實(shí)現(xiàn)，并未顯著實(shí)現(xiàn)盈利效率的改善。

友寶這些年努力探索“新業(yè)務(wù)”，主要是迷你KTV的硬件銷(xiāo)售及點(diǎn)位運(yùn)營(yíng)，以及售貨機(jī)等批發(fā)業(yè)務(wù)。雖然這部分業(yè)務(wù)貢獻(xiàn)了一部分正增長(zhǎng)，但是營(yíng)收占比只有11.3%，當(dāng)家業(yè)務(wù)還要靠無(wú)人零售主業(yè)（占比66.6%）。

圖源 2025友寶年報(bào)

過(guò)去一年，雖然由于廣告需求走弱、收入下降，但近1億元的廣告收入，一定程度上也為友寶帶來(lái)子彈，對(duì)沖零售周期風(fēng)險(xiǎn)。

另一邊，豐e則走向了“私域場(chǎng)景+全直營(yíng)+商品差價(jià)”的零售模式。

豐e主要專注于寫(xiě)字樓、工廠辦公間等封閉私域場(chǎng)景。這種場(chǎng)景流量穩(wěn)定且具有排他性。一旦柜子進(jìn)駐了某個(gè)公司的前臺(tái)，競(jìng)對(duì)很難再進(jìn)。它的主要利潤(rùn)就來(lái)自那瓶3塊錢(qián)的水和5塊錢(qián)的面包。雖然這種模式在擴(kuò)張初期銷(xiāo)售費(fèi)用巨大，但其抗風(fēng)險(xiǎn)能力較強(qiáng)。

但穩(wěn)定的“小本生意”另一方面也成了豐e最大的風(fēng)險(xiǎn)，全直營(yíng)較重的模式也意味著較大的經(jīng)營(yíng)杠桿。這就意味著，豐e未來(lái)道路是十分明確的，即通過(guò)AI等方式改善效率、提升單柜產(chǎn)出。

無(wú)人零售是門(mén)好生意嗎？

穿上了厚厚AI外衣的豐e，首先是一家零售公司。

零售的成敗，本質(zhì)上在于能否持續(xù)圍繞消費(fèi)者不變的核心需求展開(kāi)。那些年失敗的無(wú)人零售，既無(wú)時(shí)間距離上的便利，也無(wú)產(chǎn)品服務(wù)上的優(yōu)勢(shì)，更無(wú)價(jià)格上的實(shí)惠。當(dāng)新鮮感成為唯一賣(mài)點(diǎn)，便沒(méi)有因素能留住消費(fèi)者。

如果回頭看2017年那場(chǎng)瘋狂的“百柜大戰(zhàn)”，絕大多數(shù)玩家倒下背后，都有同一個(gè)預(yù)期——用互聯(lián)網(wǎng)流量平臺(tái)邏輯重資產(chǎn)鋪線下零售，追求規(guī)模，放棄盈利驗(yàn)證，低估了線下零售的重力法則。

隨著點(diǎn)位的擴(kuò)張，他們發(fā)現(xiàn)和互聯(lián)網(wǎng)軟件邊際成本趨于零的邏輯不同，每一次拓點(diǎn)都意味著貨柜硬件、倉(cāng)儲(chǔ)租金和配送團(tuán)隊(duì)的新一輪投入，資本一旦退潮，沒(méi)有內(nèi)生動(dòng)力的玩家逐漸倒下。

從財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)來(lái)看，幸存者友寶和豐e并沒(méi)有完全擺脫這一重力。

截至2025年底，友寶點(diǎn)位數(shù)量為67840個(gè)，同比僅增長(zhǎng)1%。這種近乎停滯的增長(zhǎng)背后，是優(yōu)質(zhì)點(diǎn)位被爭(zhēng)搶殆盡，新業(yè)務(wù)拓展也比想象中艱難，運(yùn)營(yíng)商只能重估擴(kuò)張的風(fēng)險(xiǎn)。如今，友寶市值較上市初期縮水約75%。

豐e試圖用 AI 敘事邏輯重構(gòu)生存規(guī)則，但眼下看來(lái)，算法尚無(wú)法跑贏線下的重資產(chǎn)磨損。

從招股書(shū)來(lái)看，豐e的銷(xiāo)售費(fèi)用率依然在隨著規(guī)模擴(kuò)張逆勢(shì)上漲。2023年至2025年，豐e的銷(xiāo)售及營(yíng)銷(xiāo)開(kāi)支分別為5.86億元、7.49億元和9.61億元，銷(xiāo)售費(fèi)用率分別為47.1%、45.3%和47.8%，這意味著規(guī)模翻倍后，費(fèi)用率仍保持高位。

經(jīng)測(cè)算，2024年豐e單柜月均營(yíng)收1132元，到了2025年則只有1034元，單柜營(yíng)收呈下滑態(tài)勢(shì)。

這意味著，即使AI優(yōu)化了補(bǔ)貨路徑、降低了貨損，但隨著點(diǎn)位向二三線城市或更細(xì)碎的“微場(chǎng)景”滲透，新增點(diǎn)位的邊際開(kāi)發(fā)成本和物流運(yùn)維成本依然在蠶食利潤(rùn)。

換句話說(shuō)，算法帶來(lái)的效率改善，目前仍被線下擴(kuò)張的結(jié)構(gòu)性成本所抵消。

目前，無(wú)人零售柜不僅面臨同行競(jìng)爭(zhēng)，即時(shí)零售業(yè)態(tài)的崛起，意味著消費(fèi)者“最后10米”需求的競(jìng)爭(zhēng)，正在變得前所未有地激烈。

隨著美團(tuán)、小象超市等即時(shí)零售平臺(tái)將SKU持續(xù)擴(kuò)展，且配送半徑與速度達(dá)到極致，商品獨(dú)特性與價(jià)格沒(méi)有優(yōu)勢(shì)的無(wú)人零售柜似乎正在逐漸失去吸引力。社交平臺(tái)上，不少用戶表示拿完?yáng)|西后被彈出的賬單“嚇到“，”比便利店貴太多了，有一種被背刺的感覺(jué)”。

不可否認(rèn)，在一些更具封閉性的辦公場(chǎng)景，無(wú)人零售柜的“隨手可得”仍具有不可替代的優(yōu)勢(shì)。但白領(lǐng)用戶們究竟愿意為這一種便利接受多少溢價(jià)，或許仍需要驗(yàn)證。

IPO后，“無(wú)人零售的王者”豐e還需要用更多時(shí)間尋找它真正的護(hù)城河。