有些事你今天意識不到，就跟2000年沒意識到買房一樣后悔

上周在知識星球收到一個提問。是問科技股和老登股的極致分化的。

提問雖然是有關股市的，但回答這個問題的底層邏輯，卻隱含著可能涉及到的中產財富轉移，所以必須展開說一下這個邏輯。

首先這個提問的表層答案很簡單，因為近兩個月暴漲的科創板，一季報的業績本身也是爆炸的，業績支撐了股價的暴漲。

如果單看市盈率，那么確實很高，但如果再結合一季報利潤增速計算PEG，那么科創板反而是估值最低的一個指數。這個早前在知識星球也說過。

所以，極致分化能否持續，從基本面看，重點在于，一季報的增速是否能維持。

科技股的業績主要來自哪里？

頭部大廠對AI的巨額資本開支。

那么，科技股基于AI的業績是否能持續，就關系到高歌猛進的科技股，是否能持續上漲，又或是在未來某個時點見頂泡沫破滅。

這個涉及到商業邏輯，也涉及到中產的潛在財富轉移，我們以恒科去年的外賣大戰來展開說一下這個邏輯。

這兩天美團大漲，原因是虧損減少，根源在于外賣內卷告一段落。那么，如果我們從源頭上去找內卷的原因，則在于最早期的京某東和淘寶入局外賣內卷。

為什么京某東要最早發起外賣大戰呢？

你可能會看到網上很多人的分析，比如高頻流量入口，物流協同，即時零售和電商的生態閉環等等。

但所有這些分析，其實都是從商學院抄來的標準答案，看起來對，但其實都是垃圾。只是基于現狀的分析，而非對未來的預判。

其核心邏輯只有一個：

他認為他不這么做，他會死。

展開來說的話，其邏輯就是：我做某件事，并不是因為這件事能幫我多賺多少錢，而是如果我不做這件事，我會失去什么。

前者，只是營收增長，而后者，卻是生死存亡。

京某東原有的核心優勢，在于快，但這種快，是次日達，是半日達，只是工業時代的快，而即時零售的快，只有半小時，是信息時代的快。

前者，是撥號上網時代，而后者，是5G時代，一個熟悉了5G的人，再退回撥號上網，會想死。

一旦美某團獨家占據了即時零售的心智，就可以以此為基地不斷向電商領域蠶食，而這是京某東不能接受的。

如果我們把這個邏輯運用在營銷上，我們就會得到營銷的頂級戰術：

不是你買了我的東西，你會得到什么，而是你不買我的東西，你會死。

后者， 是焦慮， 是恐懼， 是生死存亡， 能極大的拉動銷售額增長。

所以三星，海力士的存儲可以賣出天價，是因為科技大廠等不了，無論多高的成本你都必須照單全收，因為你要搶AI時代的入場券。

核心邏輯在于，如果我不買高價存儲，我會失去什么。

三星海力士的邏輯，也正是大A科技股的邏輯。科創板的營收利潤暴漲，來自大廠的資本開支。

那么我們進一步追問，大廠的恐慌性資本開支，會長期持續嗎？

答案是，大廠為了占據AI生態位，不斷燒錢不斷增加資本開支，但最終要看是否能在最終消費者層面完成變現和閉環。

如果我們沿著這條軌跡，我們能找到的，在當下是兩個變現敘事。

敘事1:

ToC（對個人用戶）；

敘事2：

ToB（對企業用戶）；

我們分別來分析：

和互聯網時代不同，互聯網時代一旦獲客成功，其用戶的邊際成本就幾乎為零；但在AI時代，每一個獲客，只要他在你這里使用AI，他都在持續消耗你的基礎設施，消耗你的token，所以免費使用AI的人越多，提供AI服務的大廠成本就越高，賣鏟子的就越賺錢。

這正是科技股業績爆炸的來源。

C端用戶最多的是哪個AI？

我們知道是豆包，所以豆包扛不住要在本月下旬開始推出付費了。

所以這里的一個隱患是，一旦付費，使用人數是否會變少，免費版是否會提供一個不太消耗token的閹割版。

但無論是使用人數變少，還是免費用閹割版，都是降低大廠成本，進而緩和基礎設施建設的。如果大廠買鏟子的需求變少，是否會造成供給側科技股的營收增長放緩？

當然，你可能會說，豆包收費了，我們還有千問，還有元寶，但問題在于，AI時代獲客后的token持續 消耗 ，是所有大廠面臨的共同問題。豆包收費了，元寶和千問的免費也不一定能長期持續。

這里是一個隱患。

一旦大廠轉向全面付費，互聯網大廠的成本就會下來，收入會有提升（肯定會有部分人付費），那么利潤就出來了，但同時也意味著賣鏟子的科技公司，營收增速可能放緩。

也就是全面付費的節點，在利潤上會利多恒科，利空雙創，恒科和雙創的極致分化，也許可以暫時緩解。

當然，以上均是猜測，最終我們還是看豆包收費后，消費者怎么用腳投票，以及阿里騰訊是否跟進來判斷。

我們再看ToB:

這個敘事的邏輯是中產替代，也就是我本來要花1萬月薪雇傭一個打工人，但現在我可以用一個Agent做替代，只要花3000元的token費用。

目前看這個敘事在部分工種上是可行的。

在這個敘事中，用Agent的 企業主和 賣token的AI公司都獲利了，倒霉的只有打工人。

也正因為這個敘事，硅基股和碳基股造成了極致分化。

一方面如果有裁員，會影響中產消費能力，另一方面中產如果擔心未來被取代，會傾向于存款而非消費。所以消費板塊預期肯定不會好。當然，從已出的一季報看，確實也不好。

但這里其實有兩點隱患：

第一，我前不久和我老東家（某頭部互聯網大廠）的幾個老同事聚餐，得知他們一個小團隊，每天的token消耗費用要過萬。

因為企業極力鼓勵全盤AI化，所以不計成本，但本質也是AI轉型的焦慮所致。但這種不計成本只是焦慮導致的早期現象，當有一天開始考慮效率和能效時，可能會被控制。所以當下展現出的token使用率暴增不一定是長期的常態（當然，反過來，利好則是，會持續有新的企業開始AI化，但增速需再評估）。

第二，有一個東大特色的隱患，就是價格戰。打個比方，比如美股七姐妹，經營范圍都很清晰，做社交的做社交，做搜索的做搜索，做電商的做電商，做芯片的做芯片。大家互不干涉，每一個龍頭都有自己一塊獨有的經營，不必擔心價格戰，所以利潤年年高升。

但我們這里則是混業和無邊界經營，做社交的要搞電商小店平臺，做視頻的也要搞電商商城，做電商和視頻的則推出企業版即時通訊。做電商的要搞外賣，搞外賣的要做電商。

結果就是大家極盡競爭內卷，都賺不到錢。恒科股價自然遠不如七姐妹。

當然，內卷的好處就是消費者占了便宜，美國消費者網購面臨的是又貴服務又不好，而我們則是服務又好又便宜。前者股東獲利消費者受損，而我們這里剛好相反。

那么帶著這個觀點，我們再看toB的AI敘事，我們同樣可以得出結論，AI公司會不斷競爭內卷，降低token價格，而企業主也會因內卷而降低產品價格。

Agent替代是做了，但利潤最終也會因價格戰被打到微利水平。

綜上，當下的硅基業績暴增，實際是基于大廠的資本開支，而資本開支則是基于對兩個敘事的信仰。

所幸6月下旬豆包即將收費，第一個ToC敘事將開始迎來考驗。

而第二個ToB敘事，目前可確認的就是初中級程序員被取代的確定性較高，其他工種的確定性尚不強。

也正因為前路屬于迷霧和看不清的狀態，所以大廠資本開支沒法停。

各方參與者也均處于焦慮的狀態。

大廠焦慮，所以不斷增加資本開支；

企業主焦慮，所以形成小龍蝦熱，追求企業部分事務AI化；

打工人焦慮，擔心被AI取代所以增加存款，降低貸款，降低消費；

投資者焦慮， 買入一切AI產業鏈的股票。

從知識星球的提問看，當下的敘事，已經升華成人類歷史上最強科技革命，那么敘事越強，越恐慌，已經形成的買盤就越大。

那么，針對當下現象，我們該怎么做？

我的答案，是騎墻戰術。

一方面，對于科技股， 我在去年多篇文章說，科技股的未來是星辰大海，這個判斷從長期角度不變。

所以AI產業鏈和科技股在資產配置中一定要有。至少技術趨勢未破前（60日均線），一定要有。

另一方面，敘事和抱團的確定性存疑，信仰可能因為前文所述的隱患而導致松動。所以需要部分碳基倉位對沖。

一句話說，就是科技股從長期角度是星辰大海，但中間依然可能存在周期。

事實上，因為新時代門票的恐懼而極力追逐科技股，歷史上也有過例子。2000年美國科網泡沫破滅前，同樣是業績高增長，同樣是K型極致分化。

如果考慮到人性的不變，考慮美股下半年AI巨頭上市對情緒的提振，以及當下賽道擁擠度數據（例如費城半導體乖離率）和20多年前數據的對比，這個信仰的松動，中性考慮為3~6個月，樂觀考慮不會超過1年。當然，也不排除更悲觀的情況。

如果我判斷錯誤，歷史沒有重復，就靠我們手里持有的這部分硅基資產去穿越周期。

但如果歷史是重復的，AI信仰和IT信仰一樣沿著相同數據擁擠度和節奏，在未來迎來大幅調整，則在股價調整后的重新抬頭，就是鳳凰涅槃。

而當一切結果更加清晰化，就到了決出未來AI巨頭的時刻，而在那時，我認為會有機會押中十倍股甚至百倍股。

而屆時則能以更加理性的，數據的方式，來押注AI大規模鋪開的起點，就像2000年買房那樣。

也許你不炒股，但AI巨浪的來襲，如果你意識不到，就可能會錯失整個時代，成為財富轉移的失血方。

而當下，我們能做的，就是騎墻，拿著你的硅基倉位，做好對沖，等待著那個可能的信仰松動并展開行動。

后記：

前段時間曾經說過要在知識星球寫個中產副業的專題，一直沒有寫，是因為一直在評估AI對副業實操的影響。

因為兩周前我也去杭州參加了一個全國范圍的知識星球頭部星主會，星主會上大家對于企業AI化的分享，也促使我對焦慮于AI取代的打工人，如何結合AI開展第二賽道的進一步思考。

因為問的人比較多，所以在本篇的文末提一下，大家可耐心等待。

AI浪潮的來臨，我們也需要從投資和實業（或副業）兩個層面去認真對待。

全文完。既然已經看到這里，請隨手點個贊和“在看”吧。

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