世紀華通單季狂攬110億！大股東宣布擬減持套現超35億

■去年業績爆發式增長

■面臨百億商譽風險

■董事長稱估值承壓并非經營實力，而是認知偏差

作者|汪時雨

編輯|陳秋

另鏡ID：DMS-012

4月29日，世紀華通（002602.SZ）披露了2025年年度報告與2026年第一季度報告。財報顯示，2025年公司實現營收378.98億元，同比增長67.55%；歸母凈利潤56.05億元，同比增幅高達362.02%；扣非凈利潤56.38億元，同比增長243.12%，經營性現金流85.64億元，同比增長69.71%。

從財務數據的層面看，世紀華通2025年全年業績呈現出爆發式增長態勢，全年營收和利潤規模在行業內斷層領先，足足比三七互娛高出了一倍多。2026年一季度，世紀華通延續上一年的增長勢頭，單季度營收再度高達110.1億元，同比增長35.19%；歸母凈利潤20.27億元，同比增長50.18%，單季度營收首次突破110億元大關。

世紀華通本是深耕汽車零部件的傳統制造企業，早年與游戲行業毫無關聯。2014年世紀華通通過收購原盛大游戲完成跨界轉型，也順勢接手了陳天橋打造的現象級游戲IP《傳奇》。近年來，世紀華通更是依托現象級出海爆款游戲?《無盡冬日》大殺四方，實現了業績的快速躍遷。

不過，在跨界游戲行業的過程中，世紀華通高額的商譽、持續攀升的銷售費用、對單一品類及海外市場的高度依賴，均對公司的長期穩定發展構成了不小的威脅。此外，世紀華通過往因信息披露違規被處罰、商譽減值測試不合規等歷史問題，也為其當前財務數據的真實性與業績可持續性蒙上陰影。

商譽高懸：百億減值陰影未散

世紀華通的商譽問題，始終是懸在公司頭頂的“達摩克利斯之劍”。自2014年起，世紀華通為了快速發展互聯網游戲業務，陸續收購了天游軟件、七酷網絡、點點互動、盛趣游戲（原盛大游戲）等多家公司，由此形成了巨額商譽。??截至2024年，公司商譽期末余額高達120.21億元，占當時流動資產的比例一度達到98.11%。

從歷史數據來看，2014年，世紀華通收購的天游軟件和七酷網絡合計新增商譽15.03億元，2015年底新增趣游科技并購商譽2.93億元，截至該年總商譽達到17.96億元。2016年，世紀華通再度通過七酷網絡收購了游影公司60%股權和重慶漫想族100%股權，新增商譽6639.11萬元，截至2016年底的商譽金額達到18.62億元。 2017年，世紀華通全資子公司七酷投資收購文脈互動51%股權，形成商譽1.37億，其總商譽增至20億元。

2018年，世紀華通再度收購點點開曼、點點互動、成都美繪，分別形成商譽52.04億元、391.77萬元、87.88萬元，截至2018年底，世紀華通累計商譽達到152.91億元。

2019年，世紀華通以298億元“蛇吞象”式溢價收購盛躍游戲100%股權，由于該公司擁有原盛大游戲的網絡游戲業務、主要經營性資產和核心經營團隊，世紀華通一舉拿下了《熱血傳奇》系列、《傳奇世界》系列、《龍之谷》系列、《冒險島》、《永恒之塔》等優質核心游戲產品，業務覆蓋端游、頁游、手游形成完整體系。但這場收購所帶來的并購溢價高達196億元，直接推動了其商譽規模的大幅飆漲，截至2019年底，世紀華通累計形成商譽153.2億元，并于2020年觸及峰值達到220.50億元。?

高額商譽的背后，是對被收購企業未來盈利能力的過高預期，而游戲行業產品生命周期短、競爭激烈的特性，決定了這種預期存在極大不確定性。2022年，商譽風險集中爆發，當年公司對盛趣游戲、點點互動等資產組計提商譽減值準備合計54.28億元，疊加其他資產減值，最終導致歸母凈利潤虧損67.47億元，這是公司上市以來首次年度虧損。此次減值直接吞噬了此前數年的盈利積累，也讓市場對公司并購資產的質量產生嚴重質疑。

在經歷過2022年商譽的大額減值后，雖然世紀華通的商譽規模有所回落，但仍然維持在百億以上水平。根據最新財報，截至2025年末，世紀華通的商譽仍高達119.81億元，占凈資產比例約38.4%，遠超行業平均水平。

從具體構成來看，商譽主要集中于盛趣游戲與點點互動兩大核心子公司，其中盛趣游戲作為傳統游戲廠商，旗下《傳奇》等IP雖有長青屬性，但近年面臨用戶流失、流水下滑的壓力；點點互動依賴海外SLG爆款，產品迭代與市場競爭壓力持續加大，也就是說，一旦兩家子公司業績不及預期，商譽減值風險將再次觸發。

更需要警惕的是，世紀華通還曾出現過商譽減值測試不合規的問題。根據證監會發布的行政處罰決定書（〔2024〕112號）顯示，經查明，世紀華通存在以下違法事實：2018年未按規定對七酷網絡執行商譽減值測試，少計提減值準備6236.30萬元，虛增利潤6236.30萬元，占當年利潤總額的5.94%；2019年合并盛趣游戲時，商譽原值計算錯誤，導致2019年至2022年世紀華通財務報表商譽原值高估12206.95萬元；

2019-2022年年報報告分部的披露不符合會計準則的規定，未將點點作為單獨的報告分部進行披露等。此類違規行為的披露，不僅暴露出企業在內控管理與財務核算環節存在明顯短板，同時也會讓市場對現有商譽數據的真實性產生懷疑。

路徑依賴：銷售費用大幅攀升

在收入高增的同時，世紀華通銷售費用的大幅攀升，折射出公司增長對營銷投入的高度依賴。財報數據顯示，2025年公司期間費用合計為190.05億元，同比增長72.79%，該數值超過營收增速，其中銷售費用為145.12億元，同比增長87.44%，占期間費用比例高達76.36%。

進一步拆解銷售費用來看，2025年世紀華通的市場推廣費達到140.81億元，同比增長88.66%，占到銷售費用比重的97.03%，這意味著世紀華通的銷售費用幾乎全部用于游戲買量與市場推廣。

具體到業務，其銷售費用的激增主要是公司加大海外市場推廣力度，支撐《Whiteout Survival》《Kingshot》等SLG出海產品，同時國內新游戲上線也需大量營銷投入。

但隨著流量獲客成本逐年攀升，這種靠買量換高收入的傳統經營模式已經走不太遠了。海外SLG賽道競爭日趨激烈，買量成本持續攀升，根據一季報顯示，世紀華通在2026年一季度的銷售費用已增至48.32億元，同比增長65%，費用增速遠超營收增速，利潤空間被持續壓縮。

收入過度依賴買量獲客的弊端就是，一旦減少營銷投入，游戲的流水可能會快速下滑，整體業績增長和穩定性都缺乏穩固支撐。

與銷售費用對比，世紀華通的研發投入增速則相對緩慢。財報顯示，2025年其研發費用為23.40億元，同比增長39.27%，并且其研發費用占比僅為6.17%，遠低于國內頭部游戲企業15%以上的研發投入水平。

從研發投入方向來看，世紀華通的研發資源過度集中于現有產品的迭代優化，尚未形成顛覆性的產品創新能力。從2025年來看，世紀華通的核心收入仍來自《Whiteout Survival》《Kingshot》兩款成熟SLG產品，新品貢獻較為有限，凸顯出了其研發創新乏力的問題。

在游戲行業快速迭代的背景下，如果長期維持低研發投入，世紀華通將很難擺脫對爆款單品的依賴，面臨被諸多競爭對手超越的風險。

依賴爆款：新業務增長乏力

世紀華通2025年業績之所以能夠實現爆發式增長，本質上是依托于單一品類、海外市場和爆款單品的共同驅動，但這種增長模式抗風險能力較弱，一旦某一環節出現問題，業績將面臨斷崖式下滑風險。

從業務結構來看，世紀華通的游戲業務一枝獨秀，占總營收比例高達95.62%，而汽車零部件、數據中心等業務貢獻微乎其微，多元化戰略落地不及預期。具體到游戲業務，世紀華通過度依賴SLG賽道，存在品類集中度較高的風險。財報顯示，2025年公司移動游戲收入324.70億元，同比增長88.07%，占游戲業務收入的89.60%，而其中絕大部分來自拳頭產品《Whiteout Survival》和《Kingshot》兩款SLG產品。

根據世紀華通披露，《Whiteout Survival》（無盡冬日）上線三年后再創新高，在中國手游出海榜中位居第一；國服版《無盡冬日》長期穩居微信小游戲暢銷榜前列，并持續躋身iOS游戲暢銷榜TOP5。令據全球知名游戲媒體PocketGamer發布《2025年全球新手游收入TOP15》榜單，《Kingshot》憑借優異的市場表現成功登頂，同時該游戲還挺進了全球手游收入榜第14名。而上述兩款產品為世紀華通貢獻了70%以上的海外收入。

可以看到，世紀華通存在明顯的爆款依賴，這使得其公司業績與兩款產品的生命周期深度綁定。事實上，SLG賽道本身就具有用戶獲取成本高、留存難度大的特點，隨著市場競爭加劇和用戶審美疲勞，兩款產品的流水增長已出現放緩的跡象。

根據一季報，世紀華通2026年一季度的營收增速已從2025年全年的67.55%回落至35.19%，核心原因正是兩個爆款游戲流水增速放緩所導致，而游戲新品又尚未形成有效的補充。

此外，世紀華通的非游戲業務持續疲軟。2025年，世紀華通的人工智能云數據業務收入僅為7.34億元，占總營收比例不足2%，遠低于年初設定的25-30億元目標。此外，汽車零部件業務作為公司傳統主業，轉型后逐漸邊緣化，2025年收入僅7.61億元，同比增長1.41%，增長停滯，且毛利率遠低于游戲業務，對整體業績幾乎無貢獻。

可以看出，世紀華通的三大業務板塊存在嚴重的結構性風險。而公司布局多年的數據中心業務進展緩慢，未能成為新的增長引擎，多元化戰略落空，這也使得世紀華通的發展缺乏第二增長曲線。

從市場結構來看，海外市場已成為第一大收入來源。財報顯示，2025年公司海外收入222.19億元，同比增長95.46%，占總營收比例從2024年的50.26%升至58.63%。其中，歐美市場貢獻了海外收入的80%以上，市場集中度極高。

高度集中的海外布局也給公司業績帶來了匯率損益風險，以今年一季度為例，由于人民幣升值，世紀華通的海外營收折算人民幣后直接造成1.86億元現金流損耗，若匯率持續波動，未來或將持續侵蝕利潤。

另外，全球多個國家和地區陸續出臺游戲版號、數據安全、稅收合規等監管新規，歐美地區GDPR、COPPA等數據保護條例也變得日趨嚴格，未來海外政策持續收緊將抬高運營成本，同時增加市場準入難度，這都會為其全球化布局增加不確定因素。

5月11日，世紀華通集團董事長王佶在上海舉行專場投資者交流會上表示，當前世紀華通及國內游戲企業估值承壓的核心癥結，并非經營實力不足，而是全球市場與A股資本市場之間存在顯著的認知偏差。

此外，5月8日，世紀華通公告，股東王佶及其一致行動人上海吉運盛商務信息咨詢合伙企業（有限合伙）計劃在2026年5月30日至2026年8月29日期間，通過競價交易或大宗交易方式減持不超過2.20億股，占總股本的3%。若按照5月8日收盤價15.96元計算，王佶及其一致行動人將通過減持套現約35.16億元。