聯想系押注的智享生物，有望從減肥藥里分一塊蛋糕

文源 | 源媒匯

作者 | 胡青木

編輯 | 蘇 淮

6月初，國內大分子CDMO（合同研發生產組織）企業智享生物，正式向港交所遞交招股書，開啟港股上市進程。

這家成立僅八年的企業，憑借扎實的商業化交付數量，穩居國內生物藥CDMO行業第二位，不僅拿下海量藥企代工訂單，更持續獲得君聯資本、高榕資本、清松資本等一線機構的多輪投資。公司最新投后估值逼近60億元，是賽道內備受看好的黑馬。

智享生物能持續順利完成多輪大額融資、對接頂級產業資本，離不開其核心管理層的資本運作能力。

公司由80后創始人李智掌舵，擁有近20年生物制藥產業化經驗，曾深度參與信達生物核心藥物產業化，扎實的產業功底為業務落地、項目商業化筑牢根基。

值得一提的是，公司的資本操盤手，為身兼執行董事、首席財務官等職務的黃瓊，其是李智的妻姐。黃瓊擁有摩根大通多年投行履歷，被普遍視為智享生物能高效對接資本市場、順利完成多輪融資的關鍵人物。

領先的規模化產能，疊加覆蓋單抗、ADC、GLP-1賽道的完善管線，是資本看好智享生物的重要原因。其中公司為銀諾醫藥合作生產的“怡諾輕”看點十足，這款藥物與諾和諾德的“明星藥”司美格魯肽同靶點，覆蓋降糖與減重兩大市場，其中減重適應癥已進入III期臨床，為未來訂單增長打開了充足的想象空間。

但風險也客觀存在。智享生物的增長較為依賴單一客戶的爆款產品，這一模式能否支撐企業實現長期穩健增長，仍有待觀察。

01.

資本抱團押注CDMO黑馬

根據招股書與弗若斯特沙利文行業數據，按2025年已落地商業化品種數量統計，智享生物位列國內大分子（生物藥）CDMO第二位，僅次于藥明生物。截至2025年底，智享生物已成功交付三款獲批上市藥物，是國內僅有的兩家具備三款及以上商業化藥物代工能力的CDMO之一。

支撐這一行業地位的，是智享生物的硬核產能與技術壁壘。公司常熟基地擁有超8萬升不銹鋼反應器產能，為國內單體廠房第一，配合蘇州等基地，總原液規?；慨a能力媲美一線龍頭。

同時，智享生物精準聚焦GLP-1、單抗、ADC等高景氣賽道，已推進超過400個項目，形成了一條從早期研發、后期臨床到商業化生產的“項目梯隊”，為收入的持續增長提供了可見的管線儲備。

扎實的項目管線，最終轉化為可驗證的業績基本盤。2023年至2025年，智享生物的營業收入穩定在4億至5億元區間，核心客戶展現出極強的粘性——前30大客戶的重復委托率達到100%。這種業務上的確定性與成長韌性，構成了智享生物吸引專業資本的核心要素。

基于對智享生物賽道卡位、交付能力及增長潛力的認可，包括君聯資本在內的多家一線投資機構相繼入局。其中，君聯資本通過旗下主體對智享生物合計持股6.54%，成為持股比例最高的外部機構投資者。

君聯資本是聯想控股旗下私募股權投資平臺，在醫療健康領域布局廣泛。君聯資本董事總經理汪劍飛出任智享生物非執行董事，意味著聯想系不僅以資本入局，更直接介入董事會層面的重大決策。

天眼查顯示，君聯資本于智享生物A輪融資首次入場，并在后續多輪融資中繼續加碼，顯示出其對這家CDMO新貴的長期看好。

截圖來源于招股書

除君聯資本外，高榕資本、清松資本、博遠資本、信銀投資等多家一線投資機構，也陸續成為智享生物股東。

回溯智享生物的融資歷程，2020年11月，由清松資本與君聯資本等共同參與的A輪融資，標志著其正式獲得專業投資機構的認可。此后數年間公司接連完成A+、B、B+、C、C+多輪增資，老牌股東頻繁追加投資，新投資方不斷入場。直至2024年7月，完成由科興科創投資參與的D++輪融資。

依托已落地的產能與三款上市藥物代工訂單，智享生物成為一級市場里為數不多實現商業化落地的大分子CDMO標的。

明星資本簇擁、業務端全職業化搭建，共同構成智享生物的亮眼基本面。但外部資本入股并未改變公司的股權架構，企業控制權仍牢牢掌控在創始人李智手中。

02.

投行背景的CFO妻姐

智享生物掌舵人李智，現年43歲，擁有約20年生物制藥研發及產業化經驗。

在創立智享生物之前，李智曾任信達生物工藝開發高級總監，推動信迪利單抗等核心藥物從實驗室落地工業化量產。這段經歷，也讓其銳捕捉到中國創新藥產業鏈中CDMO環節的機遇。離開信達生物后，李智并未選擇職業經理人道路，而是憑借自身的專業底蘊開啟了創業歷程，于2018年在蘇州創立了智享生物。

此后六年，智享生物完成了八輪融資，引入多家外部機構。但密集的資本注入并未稀釋創始人的控制權。招股書顯示，李智對智享生物直接持股6.48%，再加上通過全資控股平臺蘇州知立匯持有的股份，以及旗下多個員工持股合伙企業對應的表決權，合計掌控智享生物57.85%投票權，擁有絕對控制權。

截圖來源于公司招股書

在生物醫藥一級市場，經歷八輪融資后創始人仍保持近六成表決權的公司并不多見。通常情況下，經過多輪機構注資，創始團隊持股比例會逐步稀釋至30%至50%區間，部分企業甚至更低。

在智享生物的一系列持股平臺中，常熟啟明尤為值得關注，其是除實控人李智控制的平臺外最大的單一股東。招股書披露，該平臺共有23名合伙人，包括公司部分關鍵管理人員與核心骨干。

天眼查顯示，在員工持股平臺常熟啟明內部，黃瓊出資占比達到40%，為該平臺出資份額最高的合伙人。這名手握平臺大額股權的股東，正是實控人李智的妻姐。在智享生物，黃瓊擔任執行董事、CFO、投融資副總裁、聯席公司秘書多個關鍵職務，公司賬務核算、銀行授信、投融資等全鏈條財務資本事項均由其負責。

截圖來源于天眼查

個人履歷顯示，黃瓊在加入智享生物前，曾在摩根大通工作近九年。這段在全球頂級金融機構的經歷，使她積累了扎實的財務分析、資本運作及風險管理經驗。

黃瓊的職業軌跡，與智享生物的融資進程存在明顯的時空契合。其離開摩根大通的時間點（2019年4月），恰逢智享生物成立初期及啟動首輪機構融資（2020年A輪）前夕。

外界普遍推測，黃瓊于2019年至2020年前后入職智享生物，到崗后便牽頭搭建標準化財務體系，同時全權負責對接各類投資機構，成為公司資本運作的核心執行人。

不難看出，黃瓊在智享生物的價值，遠不止實控人親屬、財務負責人這么簡單。其深耕頂級投行多年的從業經驗，或是智享生物能夠持續對接一線投資機構、順利完成多輪大額融資、搭建成熟資本體系的關鍵，也是企業持續獲得頭部資本青睞的重要助力。

根據智享生物招股書披露，黃瓊2025年全年薪酬合計105.7萬元，在公司執行董事中薪酬排名第二位，也從側面印證了其在管理層中的核心地位。相比之下，李智同期的薪酬為88.8萬元。薪資報酬疊加持股平臺的股權收益，讓黃瓊既手握企業財務管控實權，又深度綁定公司股權增值收益。

截圖來源于公司招股書

從股權設置與人事排布不難看出，智享生物的研發、生產板塊的管理崗位，全部交由市場化選聘的職業經理人負責，君聯資本等外部投資方也委派人員進入董事會。而權力與信任的核心，則通過股權設計與關鍵人事安排高度集中——創始人李智掌控近60%表決權，其妻姐黃瓊同時肩負CFO、投融資負責人、執行董事等多重要職。

然而，對于一家即將接受公開市場檢驗的企業而言，其面臨的挑戰遠不止于公司治理結構。

03.

大客戶的產品和司美格魯肽一個路子

CDMO行業屬于重資產賽道，前期廠房建設、產線設備采購、GMP合規改造需要持續性大額資本投入，智享生物同樣受行業屬性影響，賬面負債規模常年處在較高區間。

據招股書數據，截至2025年末，智享生物整體資產約為30億元，但負債總額已經超過資產規模，企業賬面形成近7.7億元凈負債。此前，2023年、2024年公司凈負債分別為2.67億元、5.58億元，凈負債規模連續三年逐年走高。

截圖來源于公司招股書

負債構成里，借款和贖回負債是主要組成部分，每年固定產生的利息支出與優先股財務成本，持續占用企業經營性現金流，也是推高賬面虧損的重要因素之一。

從營收維度來看，智享生物整體增長動力偏弱。2023年至2025年，公司營收由4.55億元升至4.84億元，2025年憑借落地的商業化代工訂單實現超10%的年度增收，但拉長三年周期測算，復合增速僅有3.1%，營收整體增長近乎停滯。

盈利方面，智享生物連續三年未能實現盈利，累計虧損6.7億元。即便2025年虧損規模同比有所收窄，企業依舊沒能跨過盈虧平衡點。智享生物此前持續大手筆投入固定資產建設，建成合計十余萬升的生物反應器產能，每年需要承擔大額設備折舊、廠區運維以及固定人力開銷。

相比之下，智享生物儲備的項目大多處在臨床前與臨床早期階段，該類項目訂單體量偏小、報價偏低，僅可以消化部分閑置產能，創造的收益不足以覆蓋企業剛性固定成本。而少數已落地的商業化訂單規模有限，無法帶動整體產能利用率提升至盈虧平衡線之上。

受上述因素制約，智享生物的業績高度依賴少數已實現量產合作的藥企。

招股書數據顯示，2023年至2024年，智享生物前五大客戶營收占比從49.3%回落至40.5%，不過2025年該項數據又回升至55.8%，前五大客戶營收貢獻占比創近三年新高，其中超三成營收來自同一家合作方客戶A。

截圖來源于公司招股書

結合招股書披露的經營線索、商業化項目落地節奏，市場普遍推測客戶A為銀諾醫藥。后者核心產品“怡諾輕”（依蘇帕格魯肽α）在2025年正式上市放量，直接拉動公司合作訂單大幅激增。這也是智享生物當年單一客戶營收占比驟然沖高的主要原因。

從技術路線看，依蘇帕格魯肽α與諾和諾德的司美格魯肽同屬單靶點GLP-1受體激動劑，作用機制一致——通過激活GLP-1受體促進胰島素分泌、抑制胰高血糖素釋放，實現血糖控制與體重管理。

雖然怡諾輕的減重適應癥仍處在臨床三期，但對智享生物而言，它通過為銀諾醫藥代工這款GLP-1藥物，已經站上了與司美格魯肽同一技術路線的產能賽道。因此，隨著后續適應癥順利獲批，銀諾醫藥的產品數據若能持續攀升，與之深度綁定的智享生物，訂單規模和營收數據或將迎來一個新突破。

反之，一旦該客戶自身銷售不及預期、優化外包生產方案，智享生物短期內若找不到同等體量訂單填補缺口，營收穩定性將面臨考驗。

關于如何避免單一客戶營收占比過高，以及能否給出一個相對明確的盈利時間表等問題，是智享生物需要思考的。

從治理結構的權力集中，到重資產模式下的財務承壓，再到客戶結構的高度綁定，智享生物這家估值近60億的黑馬CDMO企業，能否堅持到商業化放量的盈利拐點，將是其跨越周期、真正立足資本市場的關鍵。

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