服務3億人的按摩店，要上市了

休閑放松的足療按摩消費，也能撐起一個IPO了？

就在最近，知名足療保健連鎖華夏良子與中泰國際簽署上市保薦協議，正式啟動港股IPO進程，目標成為“足療保健第一股”。

要知道，由于種種原因，比白酒零售市場規模還大的足療保健市場至今仍未跑出一家上市公司。算起來，華夏良子的這條上市路也“跌跌撞撞”走了將近十年。

這一次，它能得償所愿嗎？

按摩市場，規模比白酒還要大

起步于山東濟南的華夏良子，是國內足療養生行業的代表性頭部品牌。

1997年，有著信托行業管理經驗的史英建接手了一間200平方米的小型足療店，在行業尚零散的階段，率先開始連鎖化發展；2010年，女兒史蕾接過董事長一職，擴張門店的同時持續拓寬服務品類。

兩代人三十年，昔日不起眼的小店成長為足浴行業頭部品牌。目前華夏良子業務鋪遍國內百城，同時落地海外市場，國內直營門店達394家，累計服務顧客超3億人次，年均接待客流 5000萬人次。

如果按人均消費200元粗略估算，華夏良子品牌年營收規模約10億元，營收體量足以比肩不少中型上市公司。

反常識的是，華夏良子所在的足療保健賽道其實是個大市場。

艾瑞咨詢數據顯示，2025年中國按摩足療行業市場規模已達7000億元，遠超新茶飲賽道和電影行業，甚至超過了6300億規模的白酒零售市場。

不過，龐大市場體量之下，行業卻呈現“大而不強”的典型分散特征。

中國政法大學商學院副教授李維華對中國新聞周刊介紹，低門檻注定了足療行業是一個高度“內卷”的市場，且按摩效果依賴技師手藝，很多消費者認技師而不認品牌。這也對應了行業的分散化——前十品牌訂單占比不足13.5%，超九成份額散落于單體店與夫妻店。

這種情況下，資本勢必成為頭部品牌的重要護城河，華夏良子正是最早嘗試資本化的保健足療品牌之一。

2015年，華夏良子通過紅籌架構登陸澳大利亞證券交易所，成為國內最早出海上市的足療按摩品牌，卻因水土不服于2018年主動退市；2017年，時任董事長史蕾曾計劃引入融資后2到3年內啟動上市，但幾經擱置。

與此同時，2007年重慶富僑、頤而康等同類足療按摩類品牌曾獲得資本青睞，獲得融資。但重慶富僑2018年在澳交所因信披違規被強制摘牌，這在彼時直接擊碎了該賽道的一級市場退出預期。

而華夏良子本次赴港上市也是“伏線千里”。華夏良子已于2024年11月向山東省發展改革委申報設立香港主體“浩泓投資有限公司”，該主體已于2025年4月在港完成注冊。今年4月，公司在招聘財務經理時明確要求“有IPO項目經歷者優先”。不過，華夏良子目前仍未披露具體經營數據。

護城河不深，管理人很難

其實，外界對足療行業的資本化非常好奇，甚至不少人戴著“有色眼鏡”。畢竟足療市場魚龍混雜，即便到了今天整體聲譽也有所爭議。

史蕾曾在采訪中解釋，“華夏良子”這個名字，是父親取的，意思是“良家子女用良藥、憑精良技術、靠優良服務、掙的是良心錢”。

不過，行業的草莽底色，仍讓華夏良子在一段時間里步履維艱。

“很多顧客和員工在進入店鋪前都非常戒備，員工好不容易培訓好了，又容易被同行挖走；更要命的是，這個行業沒有什么樣本可循，只能自己去梳理沉淀”。史蕾在采訪中說道。

李維華曾為國內某大型按摩機構提供過咨詢服務，他進一步解釋，足療行業人員流動性很大，連鎖門店都要自建培訓學校代招代培技師不斷培養人才。但行業核心靠人工和按摩手法，幾乎沒有獨家產品作為壁壘，手法極易被同行模仿，技師也常跳槽單干，商業技術很難保密。

“按摩不僅難以實現絕對標準化，而且行業護城河很淺，這也是資本普遍不看好該賽道的重要原因。正因技術門檻低，企業只能靠優質環境、配套養生餐茶飲，或是溫泉、修腳等增值服務打造差異化競爭力?！崩罹S華說道。

以華夏良子北京國貿店為例，其足療服務著重打出了29年品牌技法、獨立包間、食養融合、養生茶點、影院體驗等多重賣點，并在午晚餐時段開放自助餐，以紅薯、西藍花、炒蘑菇等素食為主。

圖/于盛梅 攝

不過，以北京國貿商圈來看，華夏良子的按摩服務并沒有較強的獨特性或性價比。同類競品按摩店主打國風按摩、盲人推拿、高階spa，同樣在環境、服務、飲食、觀影等層面做出提升；而以100分鐘左右的spa套餐對比，華夏良子性價比優勢并不算大。

圖/華夏良子與部分同商圈門店價格對比

但作為行業的規模頭部，華夏良子在史英建時期就引入了此前在金融行業的規范化管理經驗，嘗試將“足療”向正規服務業引導。

2006年，華夏良子通過了ISO9000質量管理體系認證，并曾與山東省質監局合作，參與起草了地方性的足療行業標準。其中包括劃定門店場地環境、技師從業資質、衛生消殺流程、按摩服務操作、客用品管理（一客一消毒）、客訴處置等經營細則。

據相關報道，華夏良子門店多采用“直營式加盟”模式，加盟商只出錢，承擔人工、房租等費用，不直接參與管理。

只是，即便依靠標準化加盟模式管控門店，以人為核心的足浴行業依舊難以規避管理難題，規模擴張后管控風險會同步放大。

公開年報數據顯示，擁有400余家門店的華夏良子2024年參保員工僅309人，不少分支機構參保人數為零，參保人數與實際技師用工體量懸殊，大量一線技師大概率采用靈活用工、勞務合作模式。

管控漏洞帶來的消費亂象真實存在。據嘉興電視臺2021年12月報道，浙江嘉興一名85歲老人自2021年5月起半年內在當地華夏良子足浴店消費近40萬元（其中約23萬元轉給門店、16萬余元私下轉給三名技師個人），家屬發現后報警并交涉，涉事門店最終退還36萬余元并停業整頓。

而這套重托管、輕約束的加盟模式，難以有效約束技師私收款項、誘導超額消費等行為，潛藏一定的經營與輿情風險。

“人”不透明，“錢”也是

更深一度看，足療保健行業想上市的難點不只是“人”的不透明，還有“錢”的不透明。

李維華介紹，足療按摩店的生意邏輯其實不復雜——客戶進店，技師上手，辦卡鎖客。在一定程度上，預付費辦卡是維系運營的“生命線”。

華夏良子也是如此。有店員對中國新聞周刊表示，充值優惠充11888元實得20000元，是公司29年店慶的獨有價格。該店員坦言：“公司總部在籌劃上市，可能在上市之后財務審計更嚴格，就沒有這樣大力度的折扣了?！?/p>

一位深度調研按摩行業的投資人李成（化名）告訴中國新聞周刊，預付儲值之所以是按摩行業的核心經營模式，在于它能搭建行業“專屬資金池”：行業中，門店與技師收益多為五五分成，比如顧客充值1萬元，品牌可先行鎖定5000元毛利，剩余技師提成僅在顧客實際到店消卡后才結算，相當于實現整存零取，可以大幅優化現金流。

“同時門店可依托充值指標設置激勵政策，推動全員開展業績競爭，拉動門店營收增長。這種模式下，只要品牌仍有正常營業門店承接服務，即便多家老店關停，也能持續兌現儲值服務?！崩畛烧f道。

而當技師的績效與儲值辦卡業績深度綁定，服務過程中則易產生高頻推銷，從而干擾顧客消費過程，極易造成過度誘導消費，這直接影響顧客消費體驗。

社交平臺上與點評網站店鋪差評中，關于到華夏良子按摩遇到惡性推銷的投訴亦層出不窮：“從進門開始就推銷辦卡，安安靜靜按個摩真的很難”“兩個按摩師和一個經理一直在推銷卡”。

圖/小紅書

不僅如此，中國新聞周刊梳理黑貓投訴平臺關于華夏良子的相關投訴，幾乎超50%客訴集中于“辦卡容易退卡難”，同時不乏服務質量、顧客財物遺失相關消費糾紛。

圖/黑貓投訴

更為嚴峻的是，預付制或帶來一定的合規瑕疵。

匯生國際資本總裁黃立沖對中國新聞周刊介紹，從財務角度看，預付款產生的賬面巨額“合同負債”本質是尚未履約的消費債務，一旦監管層強制要求預付資金第三方存管或限定購卡額度，將直接導致現金流吃緊。

中國新聞周刊梳理發現，目前以預付費儲值卡為核心收入來源的上市公司并不多，典型如醫美連鎖美麗田園、職教龍頭中公教育，二者歷史高峰時期的合同負債分別達到近20億元、70億元。

與華夏良子相似，退費糾紛、誘導充值等輿情也是這類商業模式的共通問題。美麗田園每年要面對千萬級的退費糾紛，中公教育更是因退費擠兌疊加監管趨嚴致市值蒸發超九成。

黃立沖認為，在非標準化的行業，華夏良子需要證明三件事：第一，直營門店占比高、收入真實可穿透；第二，成熟門店現金回收好、同店增長穩定；第三，技師、預付卡、牌照、消防、衛生、加盟管理都經得起審計。

“華夏良子的估值上限，取決于能否證明自己不是傳統足療店集合，而是標準化、數字化、合規化的健康服務連鎖；它的估值下限，則取決于投資者是否擔心這只是一個勞動力密集、低壁壘、重管理風險的線下生意。”黃立沖說道。

參考資料：

《85歲老人足浴店半年消費近40萬，“已退回”》，2021-12-24，澎湃新聞

記者：于盛梅

編輯：余源

運營編輯：高興

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