二闖港交所，滬電股份急需一筆錢來撐住信仰｜風眼觀察

摘要：

滬電股份的擴張野心十足，一季度其開啟擴產計劃，6月，其又收購昆山普江倉儲設施有限公司100%股權，同月遞表港交所。就在滬電部分allin沖刺的時候，AI的信仰卻開始崩塌了。

鳳凰網科技《風眼觀察》出品

作者｜Maggie

編輯｜董雨晴

打開一臺英偉達 GB300 服務器機柜，海量數據在 GPU、CPU、交換芯片之間高速穿梭。承載芯片供電與高速信號傳輸、連接各類算力器件的底層載體，正是印制電路板，又稱PCB。

而這塊高規格算力PCB，很可能就是來自滬電股份。

7月13日晚，滬電股份披露2026年上半年業績預告，預計2026年上半年歸母凈利潤為28.30億元至30.00億元，同比增長68.17%至78.28%；預計扣非凈利潤為27.30億元至28.80億元，同比增長66.08%至75.20%。公司稱，是受益于高速交換機、AI服務器、高性能計算及智能汽車等應用領域的結構性需求，疊加公司產品結構的持續優化。

滬電股份的擴張野心十足，一季度其開啟擴產計劃，6月，其又收購昆山普江倉儲設施有限公司100%股權，將其廠房用于產能擴建。

就在一個多月前，滬電股份還向港交所更新遞交了H股發行上市申請。一旦成功，它將成為繼勝宏科技之后，又一家在AI算力PCB賽道實現A+H雙上市的公司。

這是其第二次沖刺港股，去年11月首次遞表已因滿六個月而失效。盡管港股上市之路有波折，但市場對這家算力賽道“賣鏟人”預期充足：在A股市場，當前滬電股份市值已逾2500億元。從去年11月以來，其A股股價漲幅已經超過100%。

問題是，在還沒登陸港股之際，市場對其預期是不是已經透支？

算力賽道的 “賣鏟人”

PCB，幾乎一切電子設備都離不開它，拆開手機、遙控器，內部那塊墨綠色硬板就是它。它在基板上布好線路，讓芯片、電阻、電容等零部件協同工作，可看作電子產品的“骨架”和“高速公路”。

全球PCB市場規模約800億美元，中國企業占據全球超五成產值，產業規模領跑全球。而AI服務器專用的超高多層、高頻高速PCB，技術壁壘堪比半導體封裝，可穩定量產的中國企業不超過三家，滬電股份是其中之一。

近年AI算力的大爆發，帶來了滬電股份的業績爆發。2022年到2024年，滬電股份營收從83億元飆升至133億元，凈利潤更是從13.6億元漲至25.7億元。

再到2025年，滬電股份營收189.45億元，同比增長42%；凈利潤38.22億元，增長47.74%，其中PCB業務營收約181.43億元，同比增長41.31%。

數據來源｜招股書、A股財報

從業務結構看，數據通訊板塊2025年貢獻了146.56億元營收，占比77.4%，為絕對主力。其中AI服務器、高速交換機相關高多層板貢獻主要增量，22 層以上高端 PCB 收入約 52 億元，占全年營收約 27.5%，占 PCB 業務收入約 28.7%。

高端算力 PCB 需求爆發直接催生行業“量價齊升” ：一方面，單臺AI服務器所需的PCB面積數倍于傳統服務器，用量激增；另一方面，技術壁壘直接推動了產品單平米價值的指數級上升。數據顯示，2025年滬電股份PCB業務的毛利率大幅提升至36.91%。

根據灼識咨詢的資料，以2025年的收入統計，滬電股份在全球PCB制造商中排名第六。但在數據通訊、數據中心用PCB、多層PCB這個細分領域，它的全球市占率均居第一。

滬電股份終端客戶涵蓋全球前五大通訊設備公司、全球前五大AI算力基礎設施上市公司及全球前五大汽車Tier1供應商中的四家。數據顯示，境外收入已經占公司2025年收入的82.1%。

智能汽車是公司錨定的第二增長曲線。2025年智能汽車業務營收30.45億元，同比增長26.41%，但在營收總額中占比仍只有16.1%。

稻田里的“電子種子”

滬電股份的故事，始于稻田里種下的“電子種子”。

創始人吳禮淦，1941年生于臺灣省，籍貫則是湖北天門。父親吳善卿曾是湖北有名的富商，“吳源茂”商號老板。1978年，吳禮淦在高雄創辦楠梓電子，開始從事PCB制造業務。彼時臺灣省的PCB產業起步不久，受益于海外的技術轉移，楠梓電子迎來高速發展，1991年在臺灣成功上市。

1992年春，51歲的吳禮淦將目光投向了大陸。第一次踏足昆山，吳禮淦眼前是連片的水稻田，稻茬沒收干凈，田埂窄得只容一人通過。昆山的招商干部，在田埂上擺了一塊發展規劃沙盤，講解布局規劃。

考察結束后，吳禮淦投資3000萬美元，創辦滬電股份，成為當年昆山開發區引進的最大臺商投資項目。老員工后來開玩笑說：“竟然在稻田里種下了‘電子種子’ ”。

吳禮淦押注的，也是大陸電子產業的崛起。事實證明，他賭對了。

2002年，滬電股份啟動股改，準備上市。但其上市之路一波三折：最初瞄準B股，不料證監會叫停B股擴容；轉戰A股后，又先后因股權分置改革導致IPO暫停、因與母公司楠梓電子存在同業競爭而被否。為了掃除上市障礙，2008年，吳禮淦從自己一手創辦超過30年的楠梓電子徹底退出，家族成員全部出售所持股份。

2010年8月，滬電股份終于在深交所掛牌，成為“昆山臺企第一股”。

2024年3月，因年事已高，吳禮淦辭去董事長職務，次月與世長辭。吳禮淦離世后，夫人陳梅芳接任董事長。吳氏家族作為單一最大股東集團，截至2026年5月仍持有滬電股份20.35%的股份。

A+H布局：一場輸不起的資本競賽

如今再度沖刺港股，滬電股份的募資主要用于：產能擴張、高性能PCB研發和前瞻性科技創新。

截至2026年3月31日，滬電股份五個生產基地的產能利用率：昆山兩個基地均在99%以上，黃石99.7%，泰國99.1%，金壇92.5%。五條產線，幾乎全線滿載。

滬電股份正以前所未有的力度押注擴產。今年1到4月，以"每月一個"的節奏密集拋出投資計劃，累計金額逾176億元：1 月投資3億美元建設常州金壇高密度光電集成線路板項目；2 月投資33億元建設昆山高端 PCB 生產項目；3 月投資55億元建設昆山滬利微電高端 PCB 項目；4 月再投資68億元建設 PCB 生產項目及其配套設施。

176億元，是滬電股份2025年全年凈利潤的4.6倍。

這是一場頭部玩家誰也不愿輸的資本競賽，同行全在加碼：勝宏科技全年投資上限200億元，148億元專項用于AI算力板；深南電路拿出48.82億元定增資金擴建無錫算力PCB基地。

持續加碼擴產同步推高了滬電股份財務杠桿：資產負債率從2023年末的38.7%升至2025年末的46.5%，2026年一季度進一步走高至48.6%。不過，并未帶來現金流壓力，公司現金及現金等價物余額從2023年末的20.87億元增至2025年末的25.79億元，2026年一季度進一步攀升至43.92億元。

作為一家嵌入全球算力產業鏈的中國企業，滬電股份無疑需要更寬松、更適配自身全球化屬性的融資渠道。勝宏科技4月在港股上市募資約199億港元，成為當時港股年度最大IPO，這一紀錄后來被立訊精密打破，但其為算力PCB賽道打通了A+H的資本樣本，無疑給了滬電股份極大的信心。

繁榮背后的風險面周期之刃高懸

而在A股市場，從滬電股份首次遞交招股書至今約7個月，市值從約1240億元一度增長至2800億元以上，后又滑落到2500億元左右，漲幅超過了100%。

資本市場情緒樂觀，但風險同樣不容忽視。

國金證券在研報中提示，產業核心驅動力來自英偉達Rubin/Rubin Ultra 及谷歌、AMD、Meta等ASIC芯片對高階AI PCB的需求。若AI服務器量產節奏放緩、算力資本開支削減，或PCB層數/孔徑升級速度不及預期，將直接影響AI PCB行業“量價齊升”的邏輯。

多家國際投行亦提示，隨著全球云廠商AI資本開支基數持續抬升，未來1至2年增速存在邊際放緩的可能。若大模型商業化進展低于預期，服務器采購節奏趨緩，需求壓力將沿產業鏈向上游PCB傳導。

對企業而言，其中的財務風險在于時序錯配：若需求增速降檔之時，公司前期大規模擴產所形成的固定折舊已然鎖定，收入端的放緩將與成本端的剛性壓力形成對沖，直接反映在利潤表中。

更重要的在估值層面，若按2025年38.2億元凈利潤計算，目前滬電股份動態市盈率已超過60倍，這一水平已顯著高于傳統PCB企業的歷史估值中樞。

這意味著市場給予的已不只是PCB主業本身的定價，而是其在全球AI基礎設施擴張周期中的稀缺卡位溢價，以及對未來持續高增長的強烈預期。一旦增長斜率出現偏移，估值中樞面臨下修風險。

事實上，自 7 月初 Meta 宣布對外出租閑置算力以來，市場對 AI 算力 "永久緊缺" 的信仰已經開始松動。

過去兩年支撐整個 AI 硬件板塊走牛的核心邏輯，就是全球云廠商會無休無止地采購服務器、HBM、高速 PCB，訂單永遠排不滿，產能永遠不夠。但 Meta 這一舉動相當于直接告訴市場：連全球最大的 AI 算力買家之一，都已經有閑置算力可以對外出租了。

恐慌瞬間沿著產業鏈傳導：美股市場 CoreWeave、Nebius 等算力租賃商單日暴跌 15% 以上，美光、SK 海力士等存儲巨頭一周內跌去 20%，費城半導體指數單周回撤超 8%。情緒傳導到 A 股，過去兩年漲了 13 倍的滬電股份，也在這份超預期的半年報發布當日高開低走，收跌 3.69%。

176 億的擴產賭注，在行業上行期是搶占市場份額的利器，一旦需求增速放緩，這些滿載的產線就會變成沉重的固定折舊。34 年前吳禮淦在昆山的田埂上投下 3000 萬美元的時候，賭的是大陸電子產業崛起的三十年長周期；而現在陳梅芳和管理層投下 176 億的時候，賭的是 AI 算力需求會持續高增長至少 3-5 年，直到這些新產能全部落地消化。

「風眼觀察」穿透風口與IPO的暴風眼，提前鎖定下一個資本引爆點。

（本文題圖為AI生成）