寧波玉健健康的哪些表現(xiàn)，連北交所也心生忌憚？

文丨詹詹編輯丨百進

來源丨新商悟

（本文約為 1400字）

2025年12月31日，寧波玉健健康的北交所IPO申請正式獲受理。次月，便收到了北交所的審核問詢函。此后，經(jīng)歷了延期回復、自行中止，IPO進程至今懸而未決。

一家深耕植物提取物行業(yè)十余年的企業(yè)，監(jiān)管部門何以如此審慎？

玉健健康業(yè)務高度依賴北美的單一貿易商客戶InovoBiologic Inc.。2023至2025年，對Inovo的銷售收入占比分別為59.85%、65.26%和67.20%，呈逐年攀升之勢。同時，外銷收入占比常年超過84%，前五大客戶收入合計占比長期在80%左右，客戶集中度處于高位。

同樣重要的是，Inovo只是一家海外貿易商，并非終端客戶。這意味著玉健健康距離真實的終端市場隔了一層中間商。若該貿易商經(jīng)營戰(zhàn)略或終端品牌合作發(fā)生變動，其經(jīng)營業(yè)績將面臨重大不確定。其在招股書中也坦承，這種客戶結構可能帶來“重大不利影響”。

對于玉健健康自稱“系雙方合作歷史及戰(zhàn)略選擇所致”“剔除Inovo后符合行業(yè)慣例”的解釋，北交所的問詢明確指向一個更核心的質疑：對單一客戶的重大依賴本身是否構成持續(xù)經(jīng)營能力的實質障礙，關鍵在于公司是否具備獨立造血和抗風險能力，而當前的數(shù)據(jù)并不足以支撐這一結論。

正經(jīng)社分析師注意到，作為IPO信披生命線的財務數(shù)據(jù)，玉健健康的表現(xiàn)也不令人放心。

其公開轉讓說明書與招股書中的前五大客戶名單，出現(xiàn)多處“數(shù)據(jù)打架”的情況。最典型的例子來自2024年：公轉書披露的當年1-5月第二大客戶為“寧波知一營養(yǎng)科技有限公司”，銷售額高達1535.27萬元；招股書的2024年前五大客戶名單中卻無其蹤影。

按時間推算，若2024年全年銷售金額低于第五大客戶的1222.89萬元，意味著下半年銷售額為負，邏輯上無法成立。

2022年、2023年的大客戶名單同樣存在銷售金額差異，甚至出現(xiàn)了同一法人主體在兩個口徑下金額相差逾200萬元的情況。

數(shù)字可以修飾，但邏輯不能自洽。客戶名單對不上，實質上指向一個更深層的問題：玉健健康內部是否存在不同的記賬版本？哪一套才是真的？

北交所要求其說明收入確認政策與同行業(yè)可比公司的差異、是否存在會計差錯等情況，本質上就是在追問玉健健康賬簿的公信力。

研發(fā)資質方面，同樣經(jīng)不起深究。截至2025年6月末，24項專利中7項為繼受取得，10項核心技術中部分對應專利亦為繼受取得。

監(jiān)管問詢直指：公司是否具備獨立研發(fā)能力？核心技術是否對合作研發(fā)或繼受專利構成依賴？產(chǎn)品是否存在與同行業(yè)同質化、可替代性較強的風險？

當一家IPO企業(yè)的核心競爭力主要源于購買而非自創(chuàng)時，對其獨立持續(xù)經(jīng)營能力的判斷需要格外謹慎。研發(fā)能力決定了企業(yè)的長期成長上限，而玉健健康的招股書中尚未給出令人信服的證據(jù)表明其技術創(chuàng)新具備充分的自主性和不可替代性。

存貨與現(xiàn)金流領域的紅燈同樣醒目。2022年末至2025年6月末，存貨賬面價值從1.02億元激增至2.74億元，存貨周轉率逐年下降，且已出現(xiàn)3年以上庫齡的存貨。北交所要求說明存貨跌價準備計提是否充分，是否存在利用存貨跌價轉回調節(jié)利潤的情形。

此外，存在第三方回款、部分房產(chǎn)未取得權屬證書等合規(guī)瑕疵。擬募資3億元投向的生產(chǎn)項目，節(jié)能審查手續(xù)尚未辦理完畢。

在多重審核障礙之外，實控人李杲還面臨一道無形的“鎖”。

2022年7月，投資方與李杲等人約定：若公司未能在2026年12月31日前實現(xiàn)合格上市，投資方有權要求李杲贖回股權。這意味著，留給玉健健康完成北交所審核、注冊及發(fā)行的時間窗口已極為緊迫。

值得關注的是，2026年3月31日，玉健健康以財務報告到期補充審計為由，自行申請中止IPO審核。對于當前IPO進程受阻的公司而言，財報延期雖是正常程序，但客觀上消耗的是所剩不多的上岸時間。實控人對“今年內上市”的時間承諾，與審核的實際進度之間，已形成明顯的張力。【《新商悟》出品】

CEO·首席研究員|曹甲清·責編|唐衛(wèi)平·編輯|杜海·百進·編務|安安·校對|然然

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