北京
智譜AI在上市半年后，正經歷資本市場與基本面的劇烈背離。
7月11日，智譜創始人唐杰發布內部信《巨浪已來》，宣布啟動"Touch High（摸高）計劃"，未來兩年集中資源推進通用人工智能（AGI）研發，不優先考慮短期應用變現。此時，智譜股價剛從高位回落。該公司年初以116.2港元發行價登陸港交所，6月22日盤中一度觸及2980港元，市值短暫站上1.33萬億港元；隨后10個交易日內市值蒸發逾6000億港元。
股價與解禁
智譜于2026年1月8日在港交所主板掛牌，總計發行3741.95萬股H股，募集資金約43.48億港元。上市首日一度破發。
此后股價持續攀升，至6月22日較發行價上漲近25倍，市值一度超越小米、美團、京東、比亞迪等港股科技公司，僅次于騰訊與阿里。7月6日起，股價開始回落。市場將此與限售股解禁關聯。7月8日，約2568萬股限售股解禁，按此前股價計算對應市值約460億港元。
解禁壓力直接沖擊了估值邏輯。高盛在首次覆蓋報告中預測，智譜2026年收入將同比增長775%至63.39億元，經調整虧損料為44.11億元。即便按此預期，其市銷率仍處于較高區間。
支撐高市值的技術底座，目前尚未轉化為財務回報。智譜2025年年報顯示，全年收入7.24億元，同比增長131.9%；凈虧損47.18億元，同比擴大59%。研發開支31.80億元，相當于全年收入的4.4倍。整體毛利率從2024年的56.3%下降至2025年的41.0%。智譜每獲得1元收入，就要投入超過4元用于研發，同時虧損仍在擴大。
在港股科技股中，這種收入規模與市值體量的錯配并不常見。技術層面，智譜于6月17日發布并開源旗艦模型GLM-5.2。在Artificial Analysis綜合榜單上，該模型取得51分，位列開源模型第一。
在超百萬用戶參與的代碼評估系統Code Arena中，GLM-5.2排名全球可用模型首位。在FrontierSWE、Terminal-Bench等代碼與長程任務基準上，其與Claude Opus 4.8的差距收窄至1%至4%。
"摸高"計劃
唐杰在內部信中將上市定義為"全新的起點"，而非終點。他宣布未來兩年戰略性投入AGI，具體分為四個方向：
一是長程任務。研發新一代記憶架構，使模型具備將宏大目標自主拆解為數千個子任務的能力。GLM-5.2已實現1M無損上下文，可穩定處理100萬Token長度的文本。
二是自治智能體系統。構建包含成千上萬個不同專業"性格"與"技能"的智能體社會，實現更高程度的數字生產力自治。
三是完全自我訓練。建設高質量合成數據工廠，通過AI與AI的博弈對抗生成知識，減少對人類工程師的依賴。
四是安全治理。投入百億級資源研究"機械可解釋性"，將倫理、社會規范與法律要求作為底層公理寫入模型價值函數。
唐杰在信中引用了Google DeepMind于2026年6月發布的《From AGI to ASI》報告。該報告預設AGI已經實現，并推演了從AGI到ASI的四條路徑。
目前看來，"摸高計劃"的另一面是開放。6月17日，GLM-5.2以MIT License開源，支持自由下載、部署與商用。上線首日，該模型完成與華為昇騰、平頭哥、摩爾線程、寒武紀、昆侖芯、沐曦、海光、壁仞等國產算力平臺的全適配，訓練與推理均未依賴海外算力。
在海外最強模型轉向封閉的背景下，"開源國模+國產算力"構成了智譜區別于其他廠商的關鍵標簽。唐杰將此表述為"一只手向上摸高，挑戰智能的極限；另一只手向下鋪路，讓最前沿的能力盡可能地開放與普惠"。從商業邏輯看，開源意味著智譜并不直接從模型授權中獲取收入，而是通過讓更多開發者和企業基于GLM構建應用，建立生態護城河。在爆發式增長的企業級AI市場中，這種技術路線能否支撐其萬億市值背后的收入預期，將是未來兩年的核心觀察點。
（文｜Leo張ToB雜談，作者｜張申宇，編輯丨楊林）
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