中國(guó)建筑近5年減值的真相：究竟是暴雷，還是利潤(rùn)的“安全墊”？

文/金立成

今日建筑央企中國(guó)建筑披露了2025年的年報(bào)，凈利潤(rùn)同比下滑15%左右，四季度扣非凈利潤(rùn)出現(xiàn)虧損，乍一看是業(yè)績(jī)暴雷，實(shí)際上原來(lái)是資產(chǎn)減值導(dǎo)致的。實(shí)際上，中國(guó)建筑每年都要進(jìn)行資產(chǎn)減值測(cè)試，這是建筑行業(yè)的經(jīng)營(yíng)典型特征。

在筆者看來(lái)，近5年來(lái)，很多普通投資者看到中國(guó)建筑近5年減值從126億漲到258億，就認(rèn)定“公司爆雷、經(jīng)營(yíng)失控”，慌忙斬倉(cāng)。實(shí)則這是典型的誤讀——中建這5年的減值，是央企龍頭在周期底部的“主動(dòng)排雷”，是給長(zhǎng)期價(jià)值投資者鋪好的安全墊。

本文基于中建2021-2025年年報(bào)原始數(shù)據(jù)，用直白語(yǔ)言講透核心邏輯，給出明確判斷：2025年減值很可能已經(jīng)見(jiàn)頂，2026年起盈利彈性釋放，當(dāng)前4.94元股價(jià)（2026年4月17日）或許給了市場(chǎng)一次撿便宜貨的好時(shí)機(jī)。

一、硬數(shù)據(jù)：近5年減值明細(xì)

關(guān)鍵補(bǔ)充：近5年中建累計(jì)減值848.05億元，累計(jì)歸母凈利潤(rùn)2413.00億元，35.1%的利潤(rùn)被“提前計(jì)提的風(fēng)險(xiǎn)”吃掉。這不是經(jīng)營(yíng)虧損，而是給未來(lái)買(mǎi)的“保險(xiǎn)”，正是安全墊的核心邏輯。

二、近5年減值三階段：看懂趨勢(shì)不慌

筆者把這5年分成3個(gè)階段，用大白話講透：

（一）2021-2022年：平穩(wěn)期

減值穩(wěn)定在119-126億元，占利潤(rùn)不足25%，屬于建筑央企正常水平。彼時(shí)地產(chǎn)未涼，地方有錢(qián)，回款順暢，減值只是常規(guī)零碎欠款計(jì)提，中建經(jīng)營(yíng)穩(wěn)健，屬于防患于未然。

（二）2023年：上升期

減值同比漲20.1%，是危險(xiǎn)信號(hào)但非經(jīng)營(yíng)差。地產(chǎn)深度調(diào)整、房企違約增多、地方財(cái)政緊張，應(yīng)收賬款逾期率上升，存貨少量貶值，中建只是如實(shí)反映風(fēng)險(xiǎn)，未藏著掖著。

（三）2024-2025年：高峰出清期

減值飆升至258億，占利潤(rùn)66.2%，市場(chǎng)恐慌割肉，但這是中建的聰明之處——行業(yè)底部主動(dòng)洗大澡，一次性甩掉歷史高風(fēng)險(xiǎn)應(yīng)收、地產(chǎn)存貨和低效資產(chǎn)。這是主動(dòng)排雷，不是被動(dòng)暴雷，短期陣痛是為長(zhǎng)期盈利反彈掃清障礙。

三、減值飆升的3個(gè)核心原因：不是中建不行，是行業(yè)太卷

（一）外部：地產(chǎn)+地方財(cái)政雙殺，誰(shuí)也躲不過(guò)

這是核心，也是行業(yè)共性。2022年后地產(chǎn)低迷，房企批量違約，工程款收不回；地方土地收入下滑、債務(wù)壓力大，基建回款逾期。同行如交建、鐵建減值也達(dá)80-120億/年，中建只是規(guī)模大，減值絕對(duì)值高。

（二）內(nèi)部：中建太實(shí)在，計(jì)提比同行更狠

中建會(huì)計(jì)政策極審慎：同行逾期1年計(jì)提，中建6個(gè)月就提，比例更高；存貨貶值及時(shí)計(jì)提不拖延。減值數(shù)字難看，不是資產(chǎn)差，而是不藏風(fēng)險(xiǎn)，報(bào)表更真實(shí)扎實(shí)。

（三）規(guī)模：盤(pán)子太大，風(fēng)險(xiǎn)放大顯顯眼

中建總資產(chǎn)3.56萬(wàn)億，應(yīng)收超8000億、存貨超3000億，行業(yè)壞賬率漲1個(gè)百分點(diǎn)，減值就增80億。按“減值/總資產(chǎn)”比例，中建與同行持平甚至更低，資產(chǎn)質(zhì)量不差。

四、辯證看減值：短期利空，長(zhǎng)期利好

（一）短期負(fù)面影響

減值擠壓利潤(rùn)，導(dǎo)致凈利潤(rùn)連續(xù)下滑；引發(fā)市場(chǎng)擔(dān)憂，估值壓至歷史底部（PE 4.57倍、PB 0.42倍）；回款不及預(yù)期，短期現(xiàn)金流有壓力。

（二）長(zhǎng)期正面意義

風(fēng)險(xiǎn)徹底出清，后續(xù)減值壓力大減；報(bào)表真實(shí)可信，估值修復(fù)只是時(shí)間問(wèn)題；倒逼中建嚴(yán)控墊資，優(yōu)先選擇高回款、高毛利訂單（能源基建、海外）；2026年減值回落，疊加15萬(wàn)億在手訂單，盈利彈性可期。

五、2026年及以后減值預(yù)判：見(jiàn)頂回落，盈利反彈

原創(chuàng)預(yù)判：2025年是減值頂峰，2026年起有望回落至120-180億元，未來(lái)3年減值占利潤(rùn)比例回歸25%-35%正常水平，利潤(rùn)增速開(kāi)始企穩(wěn)。

預(yù)判依據(jù)：風(fēng)險(xiǎn)已出清；地產(chǎn)、地方化債政策托底，行業(yè)企穩(wěn)；中建經(jīng)營(yíng)策略優(yōu)化；建筑行業(yè)減值“高峰-回落-平穩(wěn)”的周期規(guī)律支撐。

潛在風(fēng)險(xiǎn)（小概率）：地產(chǎn)超預(yù)期下滑、化債不及預(yù)期、新增訂單質(zhì)量下降，但當(dāng)前政策托底，風(fēng)險(xiǎn)可控。

總結(jié)：減值或已見(jiàn)頂，黃金坑已現(xiàn)

近5年減值“平穩(wěn)→上升→高峰”，2025年258.7億很可能是減持頂峰，核心是行業(yè)周期+審慎計(jì)提+規(guī)模效應(yīng)，非經(jīng)營(yíng)失控。減值不是暴雷，是主動(dòng)排雷，35%的利潤(rùn)計(jì)提是未來(lái)的安全墊。

2026年減值回落，盈利修復(fù)，15萬(wàn)億在手訂單是硬支撐。當(dāng)前4.94元股價(jià)明顯低估，低于2025年公司回購(gòu)價(jià)，長(zhǎng)期閑置資金可分批布局，穩(wěn)健投資者可作為組合壓艙石，后期可把握減值回落、盈利反彈、估值修復(fù)的三重收益。

投資的本質(zhì)是別人恐慌時(shí)貪婪，現(xiàn)在市場(chǎng)對(duì)中建減值的恐慌，或許正是撿便宜的好時(shí)機(jī)。

（以上分析僅代表“立成說(shuō)投資”的獨(dú)家觀點(diǎn)，不作為專業(yè)投資建議！）