恒生科技的希望

大家好，我是量子熊貓。

恒生科技指數今天漲了 3.06%，雖然比不過今天爆漲5.58% 的日經 225 指數和昨天暴漲 6.45% 韓國 KOSPI指數，但也總算是在全球大牛市中有個稍微像樣點的反彈。

港股目前受到的 主要 壓制不是自身科技含量或是業績不行，更多還是因為被隔壁兩個更優秀且連續突破歷史新高的亞洲雙雄把資金給虹吸走了，現在能跟著熬出一波反彈，至少說明已經有資金又重新開始關注滯漲的丐丐了...

高盛發了份標題為《 Navigating China Internet/AI Models 》的研報，分析了 中國互聯網/人工智能模型領域的五大關鍵投資議題，幾點核心總結如下：

1，根據模型基準能力的測試數據顯示，中國 AI 模型與 GPT/Opus/Gemini幾個領先模型的差距正在進一步縮小，同時由于受到算力資源的緊缺英雄，目前正在走一條 專注于訓練/推理效率、數據質量和架構優化的獨特路線，目前看從性能提升和成本優勢都是有效的。

2，中國 AI模型的競爭優勢和護城河在于其細分領域中如 編碼能力、多模態能力和任務完成率的優化應用，重點點名新發布的 DS v4，Hy3.0，MiMo2.5 和 HappHorse 等幾個獨立 AI 廠商和互聯網大廠的模型，同時認為獨立 AI 廠商優勢在于組織架構和敏捷優勢，大廠優勢則在于其現金流的鈔能力布局基建和招募人才。

3，當前Token 調用量的快速增長是具備長期可持續性的，而這也將進一步推動 AI 廠商的業績和現金流改善，目前中國云服務廠商Capex（資本開支）約 60% 遠低于美國 90%，預計隨著需求端的爆發未來還有很大潛力。

4，國產芯片將在 2026到2028 年加速應用，但由于短期依然需求，因此 中國 AI 模型發展依然強依賴于 云計算大廠的規模化基建和資本開支擴張。

5， 操作系統級Agent將沖擊傳統應用流量入口，騰訊和阿里的機會在于擁有完整生態布局，有希望通過強化應用內Agent 鞏固護城河，而獨立 AI 廠商則可能通過與硬件廠商合作突破封鎖。

數據挺多的，就不都貼上來了，原始研報放在文末點擊“閱讀原文”就可以獲取。

另外最近還在看一份摩根士丹利對豆包將推出付費模型的研報，跟很多嘲笑字節飄了的觀點不同，大摩的核心觀點是豆包作為中國用戶規模最大的 AI 應用，推出付費模型代表了AI 對于中國用戶的教育階段已經基本完成，后面將轉向類似美國模型廠商訂閱制的可持續發展路線。

參考2025 年美國 AI 應用的付費率是 5%，按照大摩對中國市場早期訂閱的測算，取中位數數據付費率 1.0%～1.5%，月活用戶 4.35 億，預計能給字節帶來 4.26 億至 6.84 億美元的收入。

當然這還只是 AI 聊天機器人一個細分領域，后面像編程、視頻生成等等細分領域還能繼續帶來可觀的收入，熊貓自己是從年初就已經從白嫖轉化為持續多個訂閱的深度用戶了，也正是自己愿意自掏腰包付費使用才會更堅定看好 AI。

另外再多說個數據， 全球最大AI模型API聚合平臺OpenRouter公布最新周度數據（4月27日至5月3日）：

全球調用總量 23.9 萬億 Token，其中中國模型占比 33%，環比增長 81.7%，大幅超過美國模型13.6% 的占比。

其中騰訊混元 Hy3 preview 3.03萬億Token首次登頂全球第一，環比增長799%，第二名是 Kimi K2.6，環比增長 15%，新發布的DeepSeek-V4-Flash發布后首次上榜，排名第九，環比增長344%。

Hy3 登頂的主要應用場景在工具調用和代碼生成兩個細分領域，不過需要強調的一點是，Hy3 除了應用能力變強外，登頂的很大原因也是因為其是新發布的免費版本。

1，AMD 公布2026 年財年一季度財報，其中營收 102.5億美元，同比增長38%，遠超市場預期的98.9億美元，非GAAP每股收益為1.37美元，遠超市場預期的1.28美元。

結構上，數據中心營收同行比增長 57%，首次超過 PC 業務成為公司第一大收入來源，同時AMD 也上調了二季度業績指引，預計營收 112 億美元，同比增長 46%，并 將服務器CPU市場年復合增長率上調至超35%，預計2030年市場規模突破1200億美元。

2，AI 產業一邊大熱一邊繼續洗牌，馬斯克官宣解散 xAI 并將其并入 SpaceX，這下大家總算知道了為啥 xAI 聯創會陸續離場只剩馬斯克一個光桿司令。

xAI最牛 x 的地方不是其模型或者應用，而是手上有 55 萬張 H100 當量GPU，這個算力規模直接碾壓了OpenAI 15到20 萬張，Google 10 萬到15 萬張，Meta 8 萬到10 萬張，Anthropic 不到 10 萬張。

然后xAI 解散后第一件事就是與Anthropic聯合合作，并且直接把Colossus 1超算的所有算力（22 萬張卡）全部給到Anthropic， 敵人的敵人就是朋友，OpenAI 年化收入（ARR）才剛被Anthropic反超，現在算力又大幅落后，估計腸子都悔青了。

大概就這些，希望恒生科技繼續爭氣哇。

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