巴奴上市前分紅7000萬，卻連續三年欠繳員工社保270萬

出品｜公司研究室

文｜王哲平

從鄭州街頭的一家火鍋店，到港交所門前的200家直營店，巴奴用了二十多年。它把一句“服務不是巴奴的特色，毛肚和菌湯才是”喊成品牌標簽，也把“產品主義”做成區別于海底撈的敘事。

如今，最新申請版本把這家火鍋公司的另一面攤在投資者面前：2025年營收、利潤雙雙提速，翻臺率和同店銷售回暖；但客單價仍在下行，現金余額明顯收縮，快速開店也考驗組織與食品安全。

更刺眼的反差是，公司在上市前向股東分紅7000萬元，同時連續三年存在社保及住房公積金欠繳情形。巴奴端出的這鍋IPO，增長很熱，問題也需要慢慢涮開。

增長不只靠開店

巴奴2025年的成績單足夠亮眼。招股書顯示，2023年至2025年，公司收入分別為21.12億元、23.07億元和28.46億元；凈利潤分別為1.02億元、1.23億元和2.06億元。

2025年收入同比增長23.4%，凈利潤同比增長67.5%，凈利率由5.3%升至7.2%；經調整利潤則由1.68億元升至3.17億元，增幅達到88.7%。

這輪增長的第一把火，是門店擴張。

2025年巴奴新開44家、關閉8家，年末直營店由144家增至180家，凈增36家；截至2026年6月12日，門店進一步增至200家，覆蓋57個城市。

新開門店直接帶來新增收入，2025年門店運營相關服務收入達到28.04億元，占總收入98.5%。換句話說，巴奴尚未講出第二增長曲線，增長核心仍是一家接一家地開火鍋店。

第二把火來自“以價換量”后的客流修復。

2024年3月起，巴奴調整產品組合和定價，整體人均消費由2023年的150元降至2024年的142元，2025年再降至139元；一線城市更由179元降至159元。

價格往下走，人數卻上來了：2025年服務顧客總量達到2131.6萬人次，同比增長26.7%；整體翻臺率由3.2次/天升至3.6次/天，同店翻臺率由3.3次/天升至3.7次/天，推動同店銷售額增長4.8%。公司稱，產品品質、服務標準、會員數字化以及更多門店24小時營業，共同提升了復購和經營時長。

這意味著，巴奴2025年的增長并非單純依靠開店“攤大餅”。2024年同店銷售曾下降9.9%，2025年能夠轉正，說明老店也恢復了活力。尤其是一線城市，同店銷售增長14.5%，同店翻臺率從3.5次升至4.2次，成為回暖最明顯的市場。

第三把火是效率改善。

2025年原材料及耗材成本同比增長16.1%，低于收入增速，其占收入比例由32.1%降至30.2%，毛利率由67.9%升至69.8%；門店經營利潤率也由21.5%提高到24.9%。五座中央廚房、日配送體系和數字化采購管理，構成巴奴跨區域復制的后廚。二線及以下城市門店2025年經營利潤率達到25.6%，高于一線城市的22.5%，也說明“河南模式”并非只能在高線城市成立。

門店擴張、翻臺回升、成本攤薄，三股力量一起把利潤推得比收入更快。巴奴給自己貼的標簽是“產品主義”，但從財務表現看，它真正進入的是“效率兌現期”：品牌負責把人請進門，供應鏈和標準化負責把增長留在利潤表里。

擴張的暗礁

增長故事越順，越要追問它能否持續。巴奴最先需要回答的，是客單價下滑與品牌定位之間的張力。

公司將自己定義為“品質火鍋”，2025年在該細分市場的收入份額約3.6%，但整體客單價三年下降11元。降價幫助翻臺率和客流回升，卻也意味著消費者對價格更敏感。若未來繼續靠降價換流量，69.8%的毛利率能否守住；若重新提價，剛剛修復的同店銷售會不會再度承壓，都是IPO之后繞不開的問題。

第二個問題是，新店仍是增長的主引擎。2025年門店數增長25.0%，與23.4%的收入增速大體相當，收入增長尚未明顯跑贏門店擴張。同期每店平均每日銷售額雖由5.27萬元回升至5.43萬元，但仍低于2023年的5.98萬元。

2025年關閉門店數量也由2024年的2家增至8家。關店率并不算高，卻提醒投資者：快速擴張并非復制粘貼，每進入一個新城市，都要重新解決選址、人才、口味、供應鏈半徑和品牌認知。

巴奴計劃繼續擴店，而它堅持全部直營。直營有利于控制食材和服務，也意味著租金、裝修和用工壓力由公司自己扛。2025年員工成本達到9.33億元，同比增長20.4%，占收入32.8%；其他租金及相關開支同比增長46.5%至8156萬元。

招股書還顯示，截至2025年末，公司有2106名全職員工、4127名兼職員工和6499名外包員工。高度依賴兼職和外包能夠增加排班彈性，但200家門店要維持同一套“產品主義”，培訓、執行和質量控制的難度只會隨半徑擴大。

食品安全是另一根高壓線。

2023年，已停止經營的超島品牌一家門店因第三方供應商提供的羔羊卷等產品不合格，被沒收違法所得2.01萬元并罰款42.70萬元。事件不發生在當前巴奴品牌，卻說明中央廚房和供應商體系并不能消除風險。對于把食材品質作為核心賣點的公司，一次質量事故造成的品牌損失，可能遠大于行政罰款。

現金流也給擴張踩了一腳剎車。

2025年經營活動凈現金流為3.93億元，較2024年的4.95億元下降20.6%，主要受應收及預付款、租賃按金和存貨增加影響；年末現金及現金等價物由2.23億元降至3932萬元。同期公司投資活動凈流出3.43億元、融資活動凈流出2.33億元。

巴奴并非缺乏造血能力，流動比率也升至1.3，但開店、供應鏈建設、租賃付款與股息共同消耗現金。上市募資若繼續投向門店、數字化和中央廚房，資本能推快開店速度，卻不能替代單店模型的持續驗證。

分紅與欠繳

招股書最容易引發爭議的一組數字，是7000萬元分紅與270萬元欠繳。

2025年1月，巴奴向上市前股東宣派并全額支付股息7000萬元，相當于2024年凈利潤的56.9%，也相當于當年經調整利潤的41.7%。公司稱，除此之外，往績記錄期內未宣派或支付其他股息，目前亦無正式股息政策或固定分派比例。

單看財務，公司截至2024年末擁有1.47億元凈流動資產，分紅并未讓其立即陷入償付困境；但到2025年末，現金及現金等價物僅剩3932萬元，7000萬元股息又構成當年融資現金流出的一項重要內容。

上市前先給老股東落袋一筆，難免讓市場追問募資與分紅之間的先后邏輯。

更敏感的是員工權益。巴奴披露，2023年、2024年及2025年未足額繳納的社會保險及住房公積金分別約為120萬元、70萬元和80萬元，三年合計270萬元。僅2025年分紅就是當年欠繳額的87.5倍，也是三年欠繳總額的25.9倍。公司把欠繳歸因于餐飲業人員規模大、流動率高，部分員工不愿承擔個人繳費部分，以及部分員工傾向在戶籍地參加農村社保。

這些解釋說明了執行難點，卻不能改變用人單位依法足額繳納的責任。招股書提示，未按期補繳社保可能產生每日欠繳額0.05%的滯納金，逾期仍不補繳還可能面臨欠繳額1至3倍的罰款；住房公積金也可能被責令限期補繳并申請強制執行。

公司同時強調，截至最后實際可行日期未收到處罰、重大投訴或補繳通知，法律顧問認為被追繳或處罰的可能性極低，并承諾若主管部門要求將及時補繳。

從金額看，270萬元對一家年收入近30億元的公司并不重大，補齊也不難。恰恰因為不難，“有錢分紅、欠繳社保”的觀感才更難回避。IPO審視的不只是利潤表，也包括治理排序：股東回報可以迅速兌現，員工保障是否也能主動結清，而不是等監管開口？

巴奴已經證明，毛肚和菌湯可以從河南走向全國；它接下來要證明的，是200家直營店之后，客流、品質、現金和合規仍能同時沸騰。上市可以為擴張添柴，但決定這鍋湯能熬多久的，仍是每一家店的效率，以及公司如何對待每一位端鍋的人。